西部超导-航空钛材龙头多极发力驱动高成长-220318（45页）.pdf

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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 西部超导西部超导(688122 CH) 航空钛材龙头，航空钛材龙头，多极发力驱动高成长多极发力驱动高成长 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级( (首评首评):): 买入买入 目标价目标价( (人民币人民币):): 106.50 2022 年 3 月 18 日中国内地 其他军工其他军工 高端金属材料高端金属材料核心供应商，首次覆盖给予“买入”评级核心供应商，首次覆盖给予“买入”评级 “十四五”期间，我国航空工业和发动机制造进入发展快车道，将带动高端钛合金产品和高温合金需求的持续增长， 我们预计公司

2、 21-23 年归母净利润为 7.43/9.88/13.08 亿元，同比增速分别为 100.39%/32.94%/32.38%，对应P/E 估值分别为 52x/39x/30 x。可比公司 22 年 Wind 一致预期平均 PE 估值为 34x，考虑到公司三大业务板块均具备高增长空间，且公司钛合金业务军用占比高于可比公司，业绩弹性更大，高温合金业务打开第二增长曲线，同时公司是目前国内唯一的低温超导线材生产企业，技术壁垒较高。我们给予公司一定的估值溢价，给予 22 年 50 xPE，目标价 106.50 元， “买入” 。 钛合金：性质优良的“万能金属” ，军民需求快速增长钛合金：性质优良的“万能

3、金属” ，军民需求快速增长 钛金属具有低比重和高比强度的特性， 其合金在航空航天领域对于提升飞行器推重比有重要意义。2020 年中国钛材总消费量达 9.4 万吨，其中航空航天用钛量约为 1.7 万吨，占总消费量的 18.4%，根据公司年报/钛工业发展报告，公司 2020 年钛材产量为 4877/4139 吨，市占率约为 26.5%（取两种披露口径平均值） 。我国空军目前正在向战略空军转型，军机需求较大，新战机用钛含量更高。相比三代机 J-10 系列含钛量达 15%，四代机 J-20 钛合金用量达 20%。 我们预计 2030 年我国航空高端钛材需求量约为 7.7 万吨，我们预计 2021-20

4、30 年我国航空高端钛材需求量 CAGR 约为 16.3%。 高温合金：高温合金：盛世降至，崛起的国防刚需盛世降至，崛起的国防刚需 在现代航空发动机中，高温合金材料的用量占发动机总重量的 40%60%，两片一盘是指航空发动机中的涡轮叶片、导向器叶片及涡轮盘（加篦齿盘） ，是整个发动机中性能最高的部件，代表着高温合金的最高工艺和最高要求。据我们测算，2021-2030 年我国军用航发市场年均达 1453.9 亿元。据前瞻产业研究院发布的研究数据，发动机占军用飞机成本的 25%，材料成本占发动机成本的 50%， 而高温合金占材料成本约 35%。 据此测算， 20212030年我国军用航发用高温合金

5、年均市场达 254.44 亿元。 超导业务超导业务：MRI 商用市场拓展顺利，未来核聚商用市场拓展顺利，未来核聚变项目大有可为变项目大有可为 低温超导材料凭借其优良的机械加工性能和成本优势， 在商业化超导市场中占主导地位，MRI（核磁共振设备）为目前超导材料最重要领域，公司目前是国内唯一低温超导线材商业化生产企业， 考虑到中国人口数量位居世界第一，未来随着 MRI 的普及率上升，有望带动超导材料需求量增加。公司承接的CFETR等国家重点工程项目对高价格、 高毛利低温超导线材需求较大，随着应用不断扩展，公司有望回到高毛利市场，产生新的业绩增长点。 风险提示：原材料价格波动风险；军机需求不确定性；

6、募投项目不及预期。 基本数据基本数据 目标价 (人民币) 106.50 收盘价 (人民币 截至 3 月 17 日) 83.76 市值 (人民币百万) 38,869 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 422.32 52 周价格范围 (人民币) 48.78-97.10 BVPS (人民币) 6.82 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 (人民币百万) 1,446 2,113 2,935 3,960 5,292 +/-% 32.87 46.10 38.91 34.93