【公司研究】中公教育-我们到底在看好公司的什么？-20200329[50页].pdf

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1、中公教育（中公教育（002607）我们到底在看好公司的什么？我们到底在看好公司的什么？2020年3月29日证券研究报告证券研究报告证券分析师：曾光证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003证券分析师：钟潇证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003联系人：姜甜投资摘要投资摘要职教行业：政策利好职教行业：政策利好，多元赛道多元赛道，空间广阔空间广阔预计2019年非学历职业教育市场规模3400亿，各细分赛道小而美（多百亿量级，部分赛道已有明显龙头），多元纵深交织。客群应届生主导（占比60%），需求刚性催生联报。整体分散，估算CR5=6-7%（中公约3%位居首位）。因此

2、龙头可依托渠道、研发优势，提高市占率+跨赛道复制扩张，总量空间可观。今年稳就业强化下，政策资源有望倾斜助力。核心优势：研发核心优势：研发+渠道护航渠道护航，助力助力A股职教霸主成长股职教霸主成长公司系国内招录考试培训NO.1，近三年业绩复合高增长77%，研发与渠道并重。研发方面：研发方面：以各级研究院为核心，大中台小前台模式，一是可教学标准化并批量培训教师支撑成长，二是品类课程丰富，三以协议班模式强化研发变现，提升客单价。渠道方面：渠道方面：网点轻资产扩张布局全国，19年底学习中心1104个/+57%，未来县市、高校下沉仍不小空间。研发&渠道共振支撑公司持续跨赛道复制扩张，教师赛道孵化获验证。

3、成长看点：短看招录扩招成长看点：短看招录扩招，中看考研中看考研，长看技能培训多元化发展长看技能培训多元化发展公司短看招录，中看考研，长看技能培训多元化成长，纵深发展逻辑清晰。短看招录，行业NO.1，今年各类招录板块扩招红利突出（2020年公考预计扩招30-60%+），量价齐升下盈利弹性有望凸显；未来5年参培率/客单价提升有望助推招录市场翻倍，市场加速集中下公司招录收入空间上看300亿。二看考研等学历提升业务，共享招录客群优势，教研打磨+高校渠道扩张破局，2020年扩招19万催化，5年后规模有望50亿，比肩2019年公考。三看技能培训，共享招录/考研的教研/客群，5年规模展望20亿，比肩2019

4、年教师招录。投资建议：短期扩招红利护航业绩确定性增长投资建议：短期扩招红利护航业绩确定性增长，长期跨赛道复制扩张提供长期跨赛道复制扩张提供6年后营收翻两番预期年后营收翻两番预期给予公司2020-2022年EPS0.41/0.54/0.69元，对应PE56/43/34x。综合考虑公司长期成长性，以及参考同业及历史估值水平，我们认为公司12个月合理价值在29.16-30.78元，中值对应未来12个月合理市值1850亿元（21年55X估值）。多赛道红利叠加，公司研发及渠道优势下，短期有望率先受益于各招录业务扩招，中长期市占率有望继续提升以及跨赛道复制扩张可期，成长空间广阔，增长确定性强，维持“买入”

5、评级。风险提示：风险提示：宏观、疫情等系统性风险；政策风险；招录变动风险；业务拓展不及预期；市场竞争加剧等。nMoRoOnRsPrPnPrQqPuNpM7N9R6MoMnNtRnNkPoOoNeRoNrQ7NmMvNvPrMtQMYrMrO目目 录录职教培训：赛道多元职教培训：赛道多元，空间广阔空间广阔，疫情下新机遇疫情下新机遇 行业总览：行业总览：以就业为导向，空间广阔，集中度提升 行业特点：行业特点：细分赛道多元，客群交叉支撑龙头跨赛道成长，季节性凸显 疫情影响：疫情影响：短期略影响收入确认节奏，但扩招提振后续增长中枢公司核心竞争力：公司核心竞争力：“渠道渠道+研发研发”强强联手强强联手，

6、铸就护城河铸就护城河 研发：研发：研究院+大中台小前台模式，支撑教师扩张、品类丰富和议价能力提升 渠道：渠道：全国扩张铸就护城河，未来县市&高校加密仍有空间成长看点：短看招录扩招成长看点：短看招录扩招，中看考研中看考研，长看技能多元化成长长看技能多元化成长 短看招录：成熟业务，绝对龙头，扩招下量价齐升，长看规模有望翻倍 中看考研：新兴业务，赛道广且分散，内容&渠道双向发力中线可期 长看技能：细分赛道多元，平台优势下内容渠道协同凸显财务分析：预收款支撑下经营现金流良好财务分析：预收款支撑下经营现金流良好，分红维持高位分红维持高位盈利预测盈利预测&估值与投资建议估值与投资建议 职教培训：政策利好，