【公司研究】华夏航空-公司深度报告：买入支线市场的广阔空间-20200427[35页].pdf

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1、 Table_StockInfo 2020 年年 04 月月 27 日日 证券研究报告证券研究报告公司深度报告公司深度报告 买入买入 （首次）（首次） 当前价： 12.86 元 华夏航空（华夏航空（002928） 交通运输交通运输 目标价： 17.70 元（6 个月） 买入支线市场的广阔空间买入支线市场的广阔空间 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：陈照林 执业证号：S1250518110001 电话：13916801840 邮箱： 相对指数表现相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据基础数据 总股本(亿股) 6.01 流通 A 股(亿股) 2.04 52 周

2、内股价区间(元) 9.9-14.16 总市值(亿元) 77.26 总资产(亿元) 88.63 每股净资产(元) 4.06 相关相关研究研究 Table_Report 推荐逻辑：推荐逻辑：1）公司系机队规模最大的支线航空公司，支线航空市场仍处于 20% 以上的高速增长阶段，行业龙头仍处于高增长的优质赛道。2）长期关注公司成 长性，公司机构采购占比接近 9 成以及航线的高独飞率带来的收入端稳定性， 投资者能享受民营航司在支线航空市场需求扩张、精细化成本管理带来的超额 收益。3）短期关注油价大跌带来的业绩弹性，与收入端刚性相对的成本端高弹 性，公司有望率先从疫情缓和中完成业绩修复。 支线航空支线航空

3、：航空业高速成长的利基市场航空业高速成长的利基市场。复盘近十年来小型机场的成长生命轴， 百万以下客流量机场十年复合增速 19%以及新通航机场十年复合增速 31%。同 时关注需求增量的两方面特征：新建机场均系需要政府采购与补贴培育的航点， 新建机场的腹地航空出行需求强度边际会走弱， 我们判断未来 10 年整体支线航 空市场将处于 20%-25%的增长区间。 华夏航空华夏航空：民营支线航司翘楚民营支线航司翘楚。公司拥有 49 架机队规模和年均 20%以上的扩 张速度。其定位支线航空市场的商业模式及明确的先发优势，通过中转和环飞 建立的支线网络沉淀了宝贵的时刻资源。通过反向运力采购与干线航司合作经

4、营通程产品，是对航空出行长尾需求的收割，亦是对全行业运行效率的帕累托 改进，我们看好公司在通程产品上的可持续增长。 他山之石他山之石：补贴的可持续性补贴的可持续性。提供抵/离本土的航空服务成本与规模效应即吞吐 量相关，而收益则与当地旅游、就业等经济发展相关，具有典型的正外部性。 实践上来看，美国的 EAS、欧洲的 PSO，澳大利亚的 RASS，均采用政府补贴 来保障市场化不足的特殊区域、偏远地区的航空服务。与美国支线航空龙头 SkyWest 相比，华夏航空具备资产和运营上更高的自主性以及品牌的完整性。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。我们预计公司 2019-2021 年营收复合增速为

5、24.4%，归 母净利润复合增速为 30.7%，支线航司的高成长性带来的估值溢价与当前机队 规模小、规模效益弱的估值折价相对冲，我们看好公司估值收敛于行业平均水 平，给予公司 2020 年 15 倍目标估值，对应目标价 17.7 元，首次覆盖给予“买 入”评级。 指标指标/年度年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 4260.04 5415.06 6185.43 8379.22 增长率 23.54% 27.11% 14.23% 35.47% 归属母公司净利润（百万元） 247.46 503.12 706.30 859.41 增长率 -33.87% 103.31

6、% 40.38% 21.68% 每股收益 EPS（元） 0.41 0.84 1.18 1.43 净资产收益率 ROE 11.65% 19.52% 22.19% 22.03% PE 31.2 15.4 10.9 9.0 PB 3.6 3.0 2.4 2.0 数据来源：Wind，西南证券 -26% -19% -13% -7% -0% 6% 19/419/619/819/1019/1220/220/4 华夏航空 沪深300 公司深度报告公司深度报告 / 华夏航空（华夏航空（002928） 投资要件投资要件 关键假设关键假设 1）预计华夏航空 2019-2021 年 ASK 增速 35%/15%/35