【公司研究】顾家家居-软体龙头无畏风浪大家居布局阔步向前-20200802[39页].pdf

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1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 TablTable_StockInfoe_StockInfo 2020 年年 08 月月 02 日日 证券研究报告证券研究报告公司研究报告公司研究报告 买入买入 （维持）（维持） 当前价： 57.20 元 顾家家居（顾家家居（603816） 轻工制造轻工制造 目标价： 68.80 元（6 个月） 软体龙头无畏风浪，大家居布局阔步向前软体龙头无畏风浪，大家居布局阔步向前 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱： 相对指数表现相对指数表现 数据来源：聚源

2、数据 基础数据基础数据 总股本(亿股) 6.04 流通 A 股(亿股) 5.93 52 周内股价区间(元) 28.59-60.55 总市值(亿元) 345.53 总资产(亿元) 112.54 每股净资产(元) 9.59 相关相关研究研究 Table_Report 1. 顾家家居（603816） ：渠道稳步扩张，内 生外延突破百亿大关 (2020-04-23) 2. 顾家家居（603816） ：业绩表现稳定，渠 道与产能建设稳步推进 (2019-10-31) 3. 顾家家居（603816） ：经营稳健，盈利能 力环比提升 (2019-08-15) 推荐逻辑：推荐逻辑：公司作为软体家具龙头，201

3、9 年营收首次突破百亿，增速稳健。本 文将立足公司业务，从行业变革趋势和公司竞争壁垒探讨公司未来增长点。短 期来看，5 月竣工数据如期改善，竣工面积同比增长 9.7%，看好公司竣工回暖 和内销发力带来业绩边际改善；长期来看，我们认为公司将优先受益于软体行 业集中，未来大家居放量、渠道扩容与外销业绩修复将继续贡献收入增长，进 一步夯实龙头地位。 软体龙头营收首破百亿，业绩稳健成长。软体龙头营收首破百亿，业绩稳健成长。公司收入 5 年复合增速为 27.9%，归 母净利润 5 年复合增速为 22.3%，整体维持平稳较快增长。2019 年公司营业收 入 110.9 亿元，同比增长 20.9%，收入首次

4、站上百亿。外销受关税影响，收入 增速回落，但公司在内销上锐意改革，调整产品矩阵和渠道结构，实现逆势增 长殊为不易。随着公司产品线和渠道布局逐渐完善，预计公司零售能力将支撑 收入稳定上行，且随着制造成本和销售费用得到控制，利润率有望保持稳定。 行业加速洗牌，龙头率先受益。行业加速洗牌，龙头率先受益。中国软体家具竞争格局较为分散，沙发和床垫 行业 CR3 分别约为 17.2%和 16.2%。参考美国软体行业发展，我们认为行业集 中度仍将提升，原因有：1）软体家具标准化程度较高，龙头可优化 SKU 数量 规模化生产；2）头部企业成本控制能力较强，可通过集中采购和全球供应链降 低原材料成本，扩大规模优

5、势；3）物流费用率降低叠加电商渗透率提升，全国 性软体品牌销售半径扩大。2013-2019 年物流费用率约下降 0.5pp 达到 4.7%， 2019 年电商渗透率约为 8.5%（+1.1pp） ，竞争格局向好。 内生外延加速扩张，大家居格局逐渐形成。内生外延加速扩张，大家居格局逐渐形成。公司产品、渠道及管理均已向大家 居展开布局。产品上，公司优势品类具备定价权，软体、定制、集成产品系列 完善，主动扩容价格带可抢占中小品牌份额。渠道上，丰富的产品系列拓宽开 店空间，多品类门店加速融合，目前公司线下门店数量超过 6000 家，在行业中 覆盖最广，电商也进入发力期。管理上，成立区域零售中心，提升营

6、销活动决 策速度和终端管理效率，目前实现对 95%经销商信息化管理。公司产品、渠道 和管理结构的竞争壁垒坚固，成为公司加速扩张的重要助力。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计 2020-2022 年公司 EPS 分别为 2.15、2.53 和 3.04 元，对应 PE 分别为 27、23 和 19 倍。考虑到公司在软体家居行业龙头地位稳 固，未来内销增长潜力巨大，且外销存在趋势性回暖可能，看好公司中长期发 展前景，给予公司 2020 年 32 倍 PE，目标价 68.8 元，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：市场竞争加剧的风险；中美贸易摩擦加剧的风险；原材料价格大幅 波动的风险