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1、 我们为什么看好志邦 Table_CoverStock 志邦家居(603801)公司跟踪报告 Table_ReportDate2023 年 06 月 27 日 李宏鹏 轻工行业首席分析师 S1500522020003 请阅读最后一页免责声明及信息披露 2 证券研究报告 公司研究 Table_ReportType 公司跟踪报告 Table_StockAndRank 志邦家居志邦家居(603801)(603801)投资评级投资评级 买入买入 上次评级上次评级 买入买入 Table_Chart 资料来源：聚源，信达证券研发中心 Table_BaseDat公司主要数据 收盘价（元）33.83 52 周

2、内股价波动区间(元)37.69-19.90 最近一月涨跌幅()8.97 总股本(亿股)3.12 流通 A 股比例()100.00 总市值(亿元)105.49 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 Table_Title 我们为什么看好志邦我们为什么看好志邦 Table_ReportDate 2023 年 06 月 27 日 报告内容摘要报告内容摘要:规模扩张路径清晰，衣柜单店连续规模扩张路径清晰，衣柜单店连续 2 年迈过百万门槛。年迈过百万门槛。我们认为，志邦家居是一家稳

3、健的企业，公司产品打法错位竞争、渠道打法聚焦激励赋能，成长路径清晰。2017-2022 年公司营收、净利 CAGR 分别为20%、18%，2H19 以来单季收入增速维持行业较好水平，从渠道收入驱动来看：1）零售渠道：门店数量&单店提货均稳步提升，华东地区营收占比 40%以上，南下布局稳步推进。截至 22 年底，公司门店数量合计 4231 家，相较于龙头企业仍有开店空间。分品类，其中 22 年橱柜、衣柜、木门的门店数分别 1722 家、1726 家、748 家，衣柜单店表现优异，22 年衣柜单店提货约 118 万元（同比+4.6%），终端店效持续提升。2）工程渠道：2021 年以前工程和衣柜零售

4、是公司增长主驱动，21 年以后随着地产环境的变化，公司工程渠道营收占比趋于稳定，22年工程渠道营收占比为31%，营收占比稳定，我们预计未来稳定发展趋势有望延续。同店提升的基础是主动获客同店提升的基础是主动获客&扩单能力，重帮扶重激励。扩单能力，重帮扶重激励。同店=客户数*客单值：1）客户数，在定制行业渠道快速分流的背景下，我们认为公司贴近消费者布局的渠道策略、以及重帮扶重激励的渠道管理，是支撑近年渠道快速成长的核心。公司曾开展全员下市场定点帮扶各级市场，通过稳步持续优化组织架构提升对终端的帮扶效率，并通过机制设置鼓励代理商加强主动营销获客。同时，加速整装能力构建，发布“超级邦”装企服务战略，打

5、造总部、装企、加盟商共赢生态圈，拓展新渠道获客。2）客单值，定制家居尤其橱柜在装修消费链条里次序靠前，公司橱柜起家，2015 年开始橱带衣顺利扩张，并布局木门墙板、卫阳产品、成品家居等品类。由于公司厨衣融合商占比高，在整家战略推进过程中具备产品研发一体化、营销策略一体化、终端服务一体化的优势，强化全案设计能力，促进整家单值提升。成长兼具速度与质量，盈利稳健，规模效应释放成长兼具速度与质量，盈利稳健，规模效应释放或或仍有降本空间。仍有降本空间。虽然过去公司规模较快发展，但净利率水平基本稳定在 10%11%，我们认为，主要因公司处于成长期，战略考虑规模优先、盈利稳健，且对标同行企业，未来净利率仍有

6、提升空间。1）毛利率，17 年以来综合毛利率稳定略升，其中衣柜业务规模效应持续释放，22 年综合毛利率37.69%，同比+1.45pct，橱衣木毛利率分别为40.76%/37.02%/13.29%，同比分别变动+0.77pct/+4.09pct/-2.67pct。未来来看，我们认为随着整家战略带动客单值增加，小品类毛利率均有望持续提升。2）费控人效，17-22 年公司期间费用率平稳略增，从销售人员人效看，志邦的销售人均管理门店数量高于同行业公司，2019-2022年销售人均门店管理数量约在 3-3.5家左右，高于行业平均水平；从总体人效看，22 年员工人均创收、人均创利分别达 105 万元、1