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1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/1jiashixxbmnxxbmn卡位精准，产品创新驱动品牌长青卡位精准，产品创新驱动品牌长青农夫山泉（9633.HK）深度报告马铮食品饮料首席分析师S 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/2证券研究报告公司研究公司深度报告农夫山泉（农夫山泉（9633.HK9633.HK）投资评级投资评级上次评级上次评级信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北 京 市 西 城 区 闹 市 口 大 街9号 院1号 楼邮编：100031卡位精准，产品创新驱动品牌长青卡位精准，产品创新驱动品牌长青2022 年 12 月 12 日本期

2、内容提要本期内容提要:投资建议投资建议：农夫山泉产品卡位精准农夫山泉产品卡位精准，创新驱动品牌长青创新驱动品牌长青。农夫山泉是饮料行业内成长能力、盈利性、规模皆处于领先地位的标的，在水+饮料双引擎发展格局下，强大的产品创新能力驱动品牌长青。我们看好公司包装水业务渠道渗透、消费场景拓展，无糖茶饮料东方树叶快速增长、茶渠道下沉带动茶饮料整体的增长，我们预计农夫山泉 2022-2024 年 EPS 分别0.68 元、0.81 元、0.96 元，对应 2022 年 12 月 9 日收盘价（港币 43.45元/股、人民币 36.93 元/股）PE 为 54.28、45.80、38.60 倍。包装饮用水需

3、求刚性包装饮用水需求刚性，考察企业水源地布局以及差异化营销能力考察企业水源地布局以及差异化营销能力。零售规模近 2000 亿，是软饮料行业中最大的细分赛道。从个人即饮消费小规格包装水拓展到家庭消费的中大规格包装水+小规格包装水在三四线城市下沉，行业未来有望保持 10%的增速，主流价格带从 1 元到 2 元再到 3 元的提升则是长期趋势。产品物理属性趋同，升级难度较大，是一门进入门槛低、但是较难形成规模化的生意，先发优势包括水源地布局+差异化营销。饮料行业日新月异饮料行业日新月异，细分发展细分发展，考察企业的创新能力考察企业的创新能力。饮料行业的特点是品类众多，相比于解渴，满足味蕾对饮料更为重要

4、。当下 Z 世代消费者需求多元，大部分产品技术壁垒低，可复制性强，因此消费者黏性较低，产品更迭快，对企业改良老品、推出新品的创新能力要求较高。颠覆格局，公司小规格包装水渠道下沉，中大规格包装水品牌优势突出颠覆格局，公司小规格包装水渠道下沉，中大规格包装水品牌优势突出。包装水行业里既得利益者对创新望而却步，但是农夫山泉看准消费者健康意识提升的大趋势，2002 年另辟蹊径、开发出天然水这一纯增量市场，通过水源地差异的品牌故事在消费者心智打上烙印，颠覆行业格局，超过怡宝成为包装水行业第一，而康师傅、娃哈哈则退出前三。公司深耕包装饮用水业务，小规格包装水将继续三四线城市渠道下沉。中大规格包装水方面，公

5、司竞争优势在于小规格包装水积累下的用户能够转换到家庭消费场景中，而家庭消费属于计划性购买，中大规格包装水的消费粘性要强于小规格包装水。在芝麻店、社区水站、送水到府 O2O 平台等多渠道加持下，公司中大规格包装水有望保持较快增长。农夫无糖茶饮料行业扩容农夫无糖茶饮料行业扩容，东方树叶高增东方树叶高增。在细分赛道中，茶饮料行业规模仅次于瓶装水，无糖茶在即饮茶饮料中占比从 2010 年的 1.3%提升到2021 年的 4.0%，提升迅速。农夫山泉前瞻布局，2011 年以领先者的姿态推出东方树叶，经过长达十年的消费者教育，2021 年享受行业扩容红利、开始快速增长。在东方树叶品牌差异化和技术领先的优势

6、上，公司不断推出新品做消费者培育以及拓展产品售卖区域，我们预计东方树叶有望保持较快的增长。茶方面，公司 2022 年上半年通过推出青提乌龙茶和柑普柠檬茶一轻一重口味拓展消费人群，同时渠道仍有渗透下沉的空间，有望继续保持双位数增长。持续关注公司新品推出。持续关注公司新品推出。在新品布局方面，公司 2019 年入局即饮咖啡赛道、推出炭仌系列，果汁饮料陆续上线 NFC 常温系列、冷藏系列、17.5系列，同年推出好水好苏打，2022 年推出碳酸和茶相结合的全新汽茶系列，这些产品目前销量尚低，但是基于所处细分赛道的成长性，我们认为新品进展值得持续关注。股价催化股价催化：老品改良或新品推出后销量增长超出市