【研报】软饮料行业深度报告（一）：品牌力、规模效应、水源壁垒共筑农夫山泉护城河-20200908（34页）.pdf

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1、 1/34 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 行 业 报 告 食品饮料食品饮料 报告日期：2020 年 09 月 08 日 品牌力、规模效应、水源壁垒共筑农夫山泉护城河品牌力、规模效应、水源壁垒共筑农夫山泉护城河 软饮料行业深度报告（一） 分析师：邱冠华 执业证书编号：S1230520010003 联系人：杨骥、张潇倩 ； table_invest 细分行业评级细分行业评级 软饮料 看好 Table_relateTable_relate 相关报告相关报告 8 月酒水行业线上数据点评： 白酒高端 化趋势延续，啤酒旺季需求高增 （ （20200908） 洋河股份深度报告：梦之

2、蓝 M6+或超 预期，深度调整拐点可期 （20200830） 今世缘深度报告： 省外扩张或超预期， 品牌势能持续释放 （20200810） |7 月酒水行业线上数据点评：贵州茅 台线上销售额高增， 啤酒均价持续上移 （20200807） 五粮液： 计划量调整政策出台， 量价有 望持续上行 （20200630） 五粮液： “二次创业”结硕果，纵深改 革上层楼 （20200512） 白酒业：疫情消退后还有暖春吗？ （20200203） table_research 报告撰写人： 邱冠华 联系人： 杨骥、张潇倩 报告导读报告导读 我们认为软饮料行业市场空间大、周转快、盈利能力强，龙头公司平台 优势初

3、显，未来发展可期。 投资要点投资要点 行业情况：包装水行业情况：包装水量价提升空间大量价提升空间大，行业格局较为稳定，行业格局较为稳定 据 Frost&Sullivan 数据显示，2019 年我国包装水市场规模超 2000 亿元，14-19 年 CAGR 达 13.2%，其中销量为发展主要驱动力，未来家庭消费场景将成为需 求量提升的新驱动力。具体来看，量方面：我国饮用水包装化率至少仍有 2 倍 提升空间推动饮用水市场不断扩容，同时相较于主要发达国家，我国人均消费 量亦有 3-5 倍提升空间；价方面:高端化趋势推动包装水单价不断提升，对标全 球来看，我国包装水单价略高于世界平均水平，但距日本等发

4、达国家仍有 2 倍 增长空间。竞争格局方面，包装水具有优质水源地、规模效应、品牌等壁垒， 竞争格局较为集中，其中农夫山泉市占率超 20%，未来包装水将进入存量品牌 竞争阶段，平台化趋势显著，集中度将不断提升。 生意本源：强生意本源：强盈利能力、盈利能力、高周转率、高周转率、大大市场空间市场空间造就好生意造就好生意 我们认为包装水成本结构稳定、盈利能力强、周转率高、市场空间大，是门不 可多得的好生意。成本方面，构成包装水主要成本的 PET、瓦楞纸目前处于历 史相对低位，同时广泛布局水源+直运经销模式将有效降低运输、销售等费用。 周转率方面，较高的渠道利润赋予经销商积极性，产品周转率得以提升。 龙

5、头企业龙头企业核心竞争优势：品牌力核心竞争优势：品牌力+规模效应规模效应+水源壁垒共筑护城河水源壁垒共筑护城河 农夫山泉作为行业龙头，其较强的品牌力、产品力及规模效应为企业护城河： 1、 品牌力壁垒： 农夫山泉优异的产品力及营销力塑造强品牌壁垒， 从而使得其 拥有获得超额利润率的能力；2、规模效应壁垒：较强的规模效应有效降低成 本： 1） 农夫山泉拥有稳定而庞大的销售网络保证终端不断增长的需求， 从而使 得产品单位成本下降；2）工厂布局水源地附近使得运输成本下降；3、水源壁 垒：在优质水源地较为稀缺、水源鉴定程序繁琐、开采许可证稀缺的三重因素 下，农夫山泉拥有的十大水源地弥足珍贵。总结来看，产

6、品结构不断升级、规 模效应推低成本赋予极强盈利能力，2019 年农夫山泉综合毛利率超 55%，其 中瓶装水毛利率高达 60%，净利率超 20%，远超行业平均水平。 龙头企业龙头企业未来展望：推新迭代能力强的泛未来展望：推新迭代能力强的泛软饮料软饮料业务发展或超预期业务发展或超预期 对行业龙头农夫山泉而言，饮用水业务为其贡献稳定收入，而软饮料业务则为 其未来重要发展引擎。由于泛软饮料具有可替代性强、粘性较低等特点，对消 费趋势的把握程度为重要竞争力，农夫山泉顺应健康化、年轻化、高端化、需 求多元化趋势，通过较强的推新能力在提前卡位优质的赛道的同时，通过优秀 的产品力及营销力不断推出新品以实现品类