【公司研究】稳健医疗-深耕消费突围医疗-210124（44页）.pdf

1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2021 年 01 月 24 日 稳健医疗稳健医疗（300888.SZ） 深耕消费，突围医疗深耕消费，突围医疗 历经二十载，打磨出稳健医疗、全棉时代两大品牌。历经二十载，打磨出稳健医疗、全棉时代两大品牌。公司以医用业务为起点拓展 消费品业务，分别打造稳健医疗、全棉时代两大品牌。1）疫情前：2019 年两大 业务收入占比分别 26%/67%，全棉时代是主要增长引擎（2017-2019 年医用/消 费收入 CAGR 分别 18.9%/4.2%） 。2）疫情后：医用业务 2020Q1-Q3 收入暴发同 增 681%至

2、69.3 亿元，OEM、自主品牌业务先后接力增长，带动公司收入/业绩 同增 205%/679%至 95.2/31.5 亿元。我们预计 2020 年医用/消费业务收入占比 约 70%/30%，长期来看两大业务并驾齐驱发展。 医用业务医用业务： 产品渠道向外延展： 产品渠道向外延展， 2C 市场市场广阔广阔。 行业：行业： 国内市场增速高， 2014-2018 年 CAGR 13.2%（vs 全球 2.3%）且高端敷料渗透率较低（vs 全球 48%）有较 大空间。疫情疫情上拓市场空间，公司上拓市场空间，公司短期短期境外境外 OEM 业务暴发，业务暴发，我们估算 2020 年 医用业务境内/境外占比

3、分别 30%/70%；我们认为我们认为疫情给境内渠道、品牌带来疫情给境内渠道、品牌带来 扩张扩张机遇，后续有望驱动境内自有品牌业务接力机遇，后续有望驱动境内自有品牌业务接力快速快速增长，增长，我们预计 2021 年医 用业务境内占比提升至 60%左右。公司公司：1）产品端拓展至覆盖医用耗材领域， 质控体系通过美国 FDA、中国 GMP 认证，获 70 余个国家准入资格，拥有包括多 种高端敷料制造方法的专利共 454 项。2）渠道渗透加深，自有品牌业务建设加 速。截至 2019 年 winner 品牌入驻全国约 4 万家药店、2000 家医院，疫情下积 极拓展政府采购、商超、电商渠道，境内业务有

4、望快速增长。 全棉时代：全棉时代：产品产品/品牌为王、全渠道扩张。品牌为王、全渠道扩张。以以首创棉柔巾为起点首创棉柔巾为起点，多品类扩张潜力多品类扩张潜力 待发，待发，开创“全品类生活方式”的经营模式先河， “安全” 、 “健康” 、 “环保”开创“全品类生活方式”的经营模式先河， “安全” 、 “健康” 、 “环保”多方多方 位位把握消费痛点：把握消费痛点：1）品牌定位于“一体化健康生活方式打造者” ，将医疗器械级 别的高标准质控、灭菌检测用于消费品生产。首创棉柔巾品类打响知名度，棉柔 巾 2019 年天猫平台市占率超 65%，个人护理/母婴等多品类集群效应明显。2） 全渠道发展，2019

5、年消费品线上/线下收入占比分别 55%/45%。未来增长未来增长来自来自 于：于： 门店下沉加速并强势引流、 店效增长潜力足。门店下沉加速并强势引流、 店效增长潜力足。 我们测算品牌开店上限约 545 家（目前 246 家）仍有较大空间；随门店面积位置优化、科技赋能，中长期店均 收入有望提升至 600+万元/家。电商优化后发力，电商优化后发力，预计保持 20%以上高速增 长。 首次覆盖给予首次覆盖给予“买入”“买入”评级。评级。公司医用业务覆盖范围延展、境内自主品牌蓄势待 发，全棉时代品类创新打造健康生活方式、全渠道加速扩张，我们认为公司中长 期收入能够快速增长，预计 2020-2022 年归

6、母净利润分别 37.8/18.0/21.7 亿元， 当前股价 199.25 元，对应 2020-2022 年 PE 分别为 22/47/39 倍。首次覆盖，给 予“买入”评级。 风险提示风险提示：新冠疫情超预期不利消费品终端销售；市场竞争加剧风险；品类扩张 风险；海外业务拓展不及预期；外汇波动风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 3,839 4,575 12,484 10,196 12,350 增长率 yoy（%） 9.8 19.2 172.9 -18.3 21.1 归母净利润（百万元） 425 546 3,777 1,803