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1、证券研究报告公司深度研究商用车 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/32 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 宇通客车（600066）传承优秀基因传承优秀基因，走向世界龙头走向世界龙头 2024 年年 04 月月 23 日日 证券分析师证券分析师 黄细里黄细里 执业证书：S0600520010001 021-60199793 研究助理研究助理 孙仁昊孙仁昊 执业证书：S0600123090002 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)23.74 一年最低/最高价 12.02/24.91 市净率(倍)3.78 流通A股市值(百万元)52,558.92 总市值

2、(百万元)52,558.92 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)6.29 资产负债率(%,LF)54.45 总股本(百万股)2,213.94 流通 A 股(百万股)2,213.94 相关研究相关研究 宇通客车(600066)：Q1 产销数据超预期，看好二季度景气度持续！2024-04-05 宇通客车(600066)：2023 年报点评：周期向上加速，业绩和分红超预期！2024-04-05 买入（维持）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元）21,799 27,042 34,733 41,447 49

3、,941 同比（%）(6.17)24.05 28.44 19.33 20.49 归母净利润（百万元）759.14 1,817.08 2,967.06 3,979.53 4,954.23 同比（%）23.68 139.36 63.29 34.12 24.49 EPS-最新摊薄（元/股）0.34 0.82 1.34 1.80 2.24 P/E（现价&最新摊薄）69.29 28.95 17.73 13.22 10.62 Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 最佳出海范式，国内龙头如何走向世界最佳出海范式，国内龙头如何走向世界?回顾 2023 年，宇通实现出口销量/业绩/市

4、值三个维度共振向上，市场对宇通经历了一轮全新的价值重估。宇通给我们提供了一个最佳的出海企业模板，即国内复苏预期基础上通过出口高盈利性实现高成长性，通过高分红兼具红利属性。站在宇通市值创历史新高的当下时点，我们认为更应该站在长时间维度讨论宇通的投资价值。从探索龙头成长性的根源出发，本篇报告我们核心解析两个问题：复盘上轮大周期，宇通如何奠定国内龙头地位？展望本轮大周期，宇通如何成就世界龙头？上轮大周期：上轮大周期：2012-2016 年年，宇通借助国内新能源公交红利稳固了国内宇通借助国内新能源公交红利稳固了国内龙头地位。龙头地位。战略维度战略维度，公司管理层通过 MBO 控股公司，利益深度绑定，“

5、提早布局，顺势而为”把握校车/新能源公交行业红利，大中客份额从2012 年的 28%提升至 2016 年的 33%。财务维度财务维度，上轮周期宇通在资产负债表扩张/研发高投入的压力下实现量利齐升，2012-2016 年收入复合增长率达到 16%，利润复合增长率达到 27%。总结来看，天和为先（校总结来看，天和为先（校车车/新能源公交周期），地利次之（宇通在所有客车企业里最“卷），人和新能源公交周期），地利次之（宇通在所有客车企业里最“卷），人和为本（积极求变的管理层），天时地利人和具备稳固行业龙头地位。为本（积极求变的管理层），天时地利人和具备稳固行业龙头地位。本轮大周期：本轮大周期：2020

6、-2027E,宇通借助海外新能源普及红利将成就世界龙宇通借助海外新能源普及红利将成就世界龙头地位头地位。从出口销量角度看，宇通本轮周期始于 2020 年，但国内受疫情拖累表观业绩承压，故国内基盘稳定是研究出口逻辑的前提。从业绩角度看，本轮周期红利体现于 2023 年，2023 全年收入同比+24%，归母净利润同比+139%，主要依赖于大中客出口销量同比+79%，海外收入同比+86%。展望本轮客车出口周期，展望本轮客车出口周期，行业贝塔复苏显著行业贝塔复苏显著，2023 年大中客出口同比+47%，我们预计 2024/2025 年出口量维持 30%以上增速，新能源客车海外渗透率不及 20%尚处快速