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1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 计算机 2024 年 02 月 20 日 神州数码(000034)被低估的华为计算伙伴华为系列报告之十三报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：分销主业稳，云与华为计算添动力。神州数码由神州控股拆出，2016 年上市时，已在 IT分销市场居于领先地位。公司在 IT 分销多年市场第一，分销收入增速始终高于行业平均增速。上市后，收购上海云角补充云服务能力，云业务市场地位逐步提升。2019 年切入 PC、服务器领域，率先在厦门建立生产基地，23 年发行可转债募投扩产，在合肥建立第二生产基地，自主品牌（华为计算）业务亦保持高景气。云服务与自主品牌表现亮

2、眼，亦是最大看点。18-22 年，公司自主品牌收入由 5.1 亿元增长至25.7亿元，CAGR=50%，云服务业务收入由5.8亿元增长至50.23亿元，CAGR=71%。我们认为未来企业部署生成式 AI，上云主体向基层政务端下沉等背景下，云运维厂商增值服务价值提升，自主品牌的华为计算服务器需求也将维持高景气，公司云服务+自主品牌业务有望深度受益。行业预期差 1：移动开年大标先导信号，24 年服务器采购加速。据 IDC（国际数据公司），23 年前三季度 ARM 服务器出货量 yoy+120%，表现优于信创整体。2024 年 2 月 6 日，中国移动发布 24 年 PC 服务器集采招标，我们认为移

3、动大标作为先导信号，指引信创服务器继续加速。行业预期差 2：昇腾生态问题及需求乐观。AI 开发框架厂商软硬解耦是趋势，23 年 8 月Pytorch2.1 版本开始部分支持昇腾 NPU，昇腾生态问题逐渐减弱。需求端，国家算力规划指引下，未来智算中心打下坚实需求基础，政企客户 23Q3 开启昇腾采购以及国内互联网资本开支提升，昇腾未来可期。公司预期差 1：精耕细作“重盈利”，股权激励显决心。根据年报，提质增效是公司传统业务重点之一，公司主动提升管理能力、运营水平及资金使用效率，聚焦高价值、高毛利业务，整体盈利水平持续提升。23 年公司发布股票期权激励计划，23-24 年净利润目标值12、13.8

4、 亿元，yoy+20%、15%，彰显公司紧抓盈利的决心。公司预期差 2：神州数码与华为合作十三载，供给稳定。2011 年，神州数码成为华为数通产品总经销商，2018 年启动“大华为”战略，成为其第九家全球经销商。十三年来公司始终与华为保持紧密关系，我们认为公司的华为货源未来能够实现稳定供给，支撑公司业务随需求端爆发而增长。首次覆盖，给予“买入”评级。预计 2023-2025 年公司营业收入为 1201、1260、1323亿元，归母净利润为 12.15、13.96、16.06 亿元，当前市值对应 PE 倍数分别为 15x、13x、11x，给予公司 PE 2024E 17.5x，目标市值 244

5、亿元，给予“买入”评级。风险提示：外部环境影响供应链安全；财政预算波动影响 IT 采购。市场数据：2024 年 02 月 19 日 收盘价（元）26.79 一年内最高/最低（元）36.96/20.15 市净率 2.2 息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）14744 上证指数/深证成指 2910.54/8902.33 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元）12.27 资产负债率%76.30 总股本/流通 A 股（百万）670/550 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：证券分析师 黄忠煌 A023051

6、9110001 李国盛 A0230521080003 联系人 黄忠煌(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）115,880 84,155 120,095 126,033 132,272 同比增长率（%）-5.3-0.43.6 4.9 5.0 归母净利润（百万元）1,004 8511,215 1,396 1,606 同比增长率（%）303.1 24.920.9 14.9 15.0 每股收益（元/股）1.50 1.271.81 2.09 2.40 毛利率（%）3.4 3.94.1 4.4 4.6 ROE（%