东吴证券工程机械报告指出，国内挖机销量正从周期底部加速复苏。2025年1月国内挖机销量4054台（同比-0.3%），在春节影响约10天开工下表现大幅超预期，往年春节月份销量一般同比-40%至-50%。分机型看，小挖+3%、中挖+6%、大挖+27%，中挖已连续5个月同比正增长。水利投资持续加速支撑小挖需求，基建稳健增长托底中大挖，化债方案落地改善项目资金端。小松和沃尔沃均上调中国区销量增速预测。周期维度看，本轮周期将于2028年到达高点（约25万台），较2024年内销10万台仍有150%上行空间。

2025年1月国内挖机销量表现优异。春节约影响10天左右开工，但挖机开工及销量端受影响较小。开工端，小松1月国内开工小时数66.2，同比下降17.3%，表现优于往年春节月份（2024年2月28.3、2023年1月42.5、2022年2月47.4）。销售端，1月挖机销量同比基本持平，往年春节月份销量一般同比下滑40%-50%。分结构看，小挖4162台（+3%）、中挖776台（+6%）、大挖480台（+27%），中大挖表现强劲。中挖连续5个月同比正增长，判断系下游基建资金端回暖带动的需求边际改善。

小挖销量回暖主要系水利投资持续加大。2024年下半年水利投资增速继续加速，对2025年上半年小挖销量形成较强支撑。水利工程、农田水利、城市排水等项目是小挖核心应用场景，水利投资高增长直接拉动小挖需求。中大挖方面，房地产新开工数据尚未明显好转，挖机“去地产化”趋势明显；基建投资持续保持稳健增长，对挖机需求形成托底。化债方案落地见效改善基建项目资金端——6万亿地方政府债务限额置换隐性债务，2024-2026年每年2万亿元；连续五年每年从专项债中安排8000亿元专门化债。2025年政府工作报告安排专项债4.4万亿元（+5000亿元），基建投资有望进一步提速。

表1：化债政策核心内容一览

时间	政策内容
2024.11	增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，2024-2026年每年2万亿元
2024.11	连续五年每年从新增专项债中安排8000亿元专门化债，累计4万亿元
2025.01	专项债发行超5500亿元，再融资专项债占比42.66%，同比+65%

外资工程机械公司在定期报告中根据市场表现预测下财年挖机销量。小松将24财年（2024.4-2025.3）中国区销量同比增速从0-10%上调至10%-20%（不含迷你挖），展现对2025Q1国内挖机需求的乐观预期。沃尔沃将25年中国区销量增速从-5%-5%上调至0%-10%。两家巨头同步上调预测，侧面印证国内复苏趋势已经明确。外资巨头对周期拐点的判断往往更为谨慎，同步上调反映复苏信号已足够强烈。

截至2023年底国内挖机6年保有量150万台、8年保有量170万台。按照8年使用寿命、70%-100%更新率测算，年均更新需求中枢15-20万台。2024年内销仅10万台，远低于中枢水平，行业距离景气中枢仍有50%-100%上行空间。按小/中/大挖平均寿命6-8/7-9/8-10年、退出比例30%/30%/40%测算，本轮周期将于2028年到达周期高点（约25万台），较2024年内销10万台仍有150%上行空间。若2025-2026年销量快速复苏，行业有望进入新一轮上行周期。