纺织服装行业11月投资策略：9月服装社零同比增长4.7%10月纺织出口同比增长承压-251112

行情回顾：10 月 A 股纺服板块走势强于大盘，其中纺织制造表现优于品牌服饰。11 月以来板块延续亮眼表现，品牌服饰表现优于纺织制造，分别+3.4%/+2.9%；港股纺服指数 10 月下跌 4.9%弱于大盘，11 月以来由跌转涨。
重点关注公司中 11 月以来涨幅领先的包括：江南布衣(11.2%)/森马服饰(8.1%)/赢家时尚(6.5%)/滔搏（5.2%）/开润股份（4.9%）/稳健医疗（4.8%）。

品牌服饰观点：1）社零：9 月服装社零同比增长 4.7%，增速环比增加，较上月增长 1.6 百分点。2）电商：10 月电商表现较好，全品类增速环比均有增加。同比表现中，户外品类增长保持领先，运动服饰/户外服饰/休闲服饰/家纺/个护分别同比 0%/+19%/ 0%/+1%/+2%。运动服饰中，增速领先的品牌包括露露乐蒙（88%）、亚瑟士（47%）、迪桑特（35%）；户外品牌中，凯乐石（55%）、伯希和（41%）、骆驼（39%）较其他品牌增长强劲；休闲服饰中，地素（93%）、利郎（85%）、雪中飞（49%）快速增长；家纺品牌中，亚朵星球（44%）、洁丽雅（31%）、罗莱家纺（30%）增速领先；个护品牌中，淘淘氧棉（48%）、全棉时代（34%）、维达（33%）仍有较高增长。3）小红书：10 月运动户外粉丝增速前三分别为 MAIA（9.3%）、可隆（8.8%）、昂跑（4.9%）；休闲时尚粉丝增速前三分别为 ICICLE 之禾（44.6%）、海澜之家（5.3%）、优衣库（2.1%）；母婴个护粉丝增速前三分别为奈丝公主（8.5%）、全棉时代（4.3%）、Babycare（3.6%）。

纺织制造观点：1）宏观层面：受去年同期中国和越南纺织产品出口增速大幅提升所造成的高基数影响，10 月越南纺织品出口当月同比-1.0%，鞋类出口当月同比+0.03%；10 月中国纺织品出口增速-9.1%，服装/鞋类出口表现不佳，分别同比-16.0%/-21.0%；10 月印尼/印度/越南 PMI 均环比上升，分别+0.8/+1.5/+4.1，均维持在 50 以上。内外棉价格 10 月份分别呈现小幅上涨/下跌态势，分别+0.7%/-0.9%；11 月份以来小幅下降，分别-0.1%/-2.1%。羊毛价格 10 月份呈现下降态势，环比/同比分别-20.9%/-6.8%。

一、产能扩张规划：东南亚产能持续扩张，加码印尼、越南与约旦
1.儒鸿：
 已正式通过印尼厂三期扩厂计划，投资金额为 8,000 万美元（约新台币 24.7 亿元），目的在于加速产能布局并提升供应链弹性，以应对订单增长及主要客户需求。
2.威宏-KY：
 越南德御厂的包袋产能目前已达满载；
 公司正积极规划承租新厂房，以应对市场对功能性与时尚设计产品的需求；
 同时，公司致力于提升柬埔寨宏盛厂与泰国厂的厂良率，以改善出货效率。
3.钰齐-KY：
 印尼及越南新厂已于第三季按计划进入量产试做阶段，并在第四季逐步增温，预计明年上半年开始放量，为新一年的营运注入成长动能。
4.广越 (4438)：
 公司将约旦厂定调为中长期的重要策略产地，随着客户对约旦厂的需求明显增温，其出货比重正不断提升。
二、企业营收与展望：10 月台企营收表现分化，未来展望保持乐观。
1. 聚阳（1477）
 10 月营收：21.29 亿新台币，月减 9.9%、年减 19.61%，创近 30 个月新低，主因 10 月属于季节交替与款式切换的“过渡月”，新旧产品交接使出货放缓所致。
 前 10 月营收：286.3 亿（年减 2.67%）。
 展望：
聚阳短期营收波动属正常现象，对其长期营运不造成重大影响；
预期 10 月将是第四季的营运低点，随着 11 月起陆续出货 2026 年早春新款，营收将逐月回升，整体第四季营收仍有机会与去年相当；
第四季不论获利或出货量，年对年都将优于第三季，全年营运展望维持不变；
展望 2026 年，客户订单咨询明显回温，市场气氛逐步好转，虽关稅等不确定因素仍在，但客户下单信心已较今年明显提升，公司对明年业绩表现“正向看待”。
2. 儒鸿（1476）
 10 月营收：30.7 亿元（年减 6.9%）。
 前 10 月营收：317.98 亿（年增 4.06%）。
 展望：
儒鸿订单需求稳定回升，每月营收目标维持在 30 亿元以上；
订单能见度达 6 个月，2026 年首季订单预估准确率已达八成，预计明年第一季度营收将呈现“淡季不淡”；
为应对订单增长及主要客户需求，公司已正式通过印尼厂三期扩厂计划，投资金额 8000 万美元（约新台币 24.7 亿元），以加速产能布局并提升供应链弹性。
3. 威宏-KY（8442）
 10 月营收：19.41 亿元，创下近 6 个月新高，虽较上月增长 16.93%，但表现仍不及去年同期，同比下滑 7.31%。
 前 10 月营收：66.7 亿（年减 5.03%）。
 展望：
随着明年世界杯足球赛临近，轻奢品牌与运动包袋市场需求动能强劲，目前订单能见度已达明年，且第一季度已提前满单；
2025 年对威宏而言处于调整期，明年将恢复增长走势。预计第四季营运将与去年同期持平，全年营收可能较去年略微下滑；
新兴群体对高尔夫球袋更注重设计时尚与功能性，促使国际品牌客户开发更多元化产品。而越南德御厂具备成熟的包袋生产制程，订单掌握度较高，目前产能已达满载，正积极规划承租新厂房。
4. 钰齐-KY（9802）
 10 月营收：14.18 亿元，月增 52.69%，年增 10.8%。
 前 10 月营收：141.38 亿（年增 22.9%）。
 展望：
钰齐表示每年 9、10 月为季节交替期，目前已开始出货 2026 年春夏鞋款，并将逐步进入出货高峰；
随着美国关稅大致底定，品牌客户下单趋于正常，加上明年世界杯足球赛带动运动氛围，目前订单能见度已看到明年第一季中；
印尼及越南新厂已于第三季按计划量产试做，第四季逐步增温，预计明年上半年开始放量，将为明年营运注入新成长动能。
5. 广越（4438）
 10 月营收：19.92 亿元（月减 20.1%，年增 64%，创历史同期新高）。
 前 10 月营收：168.2 亿（年增 17.5%，历年同期次高）。
 展望：
第四季传统旺季动能延续，主要品牌客户订单维持稳定，各产地出货表现均符合预期；
受惠于约旦厂订单强劲，针织与运动服产品放量，有效填补淡季产能，使营运结构显著改善，今年第四季营运表现可望优于往年；
今年客户对约旦厂的需求明显增温，这一趋势在 2026 年度订单洽谈中更加确立。随着约旦出货比重提升，预期今年第四季将不再呈现传统淡季特征；
未来公司将坚持以股东报酬率为营运核心，持续深化效率改革、强化成本管理，并优化供应链韧性，稳健推进长期成长。
6. 来亿-KY(6890)
 10 月营收：37.35 亿元（年增 4.03%）。
 前 10 月营收：327.62 亿（年增 7.67%）。
 展望：
预计在传统旺季的第四季，单季营收将达到 120 亿元以上，呈现季增，且毛利率也将有所改善。这一增长主要受益于产能利用率的提升，全年产能预计达到 9,000 万双，利用率超过 90%；
由于关税问题的解决，客户下单节奏已回稳，短单增加显示出客户对 2026 年的营运看法较为乐观；
成长动能主要来自于与 Adidas 和 Hoka 的合作，预计将为 Adidas 增加 600 至 700 万双产能，Hoka 则增加 400 万双，总产能达到 1 亿至 1.1 亿双；
展望未来，美国可能降息，消费动能将逐步回稳。

1.儒鸿：
 已正式通过印尼厂三期扩厂计划，投资金额为 8,000 万美元（约新台币 24.7 亿元），目的在于加速产能布局并提升供应链弹性，以应对订单增长及主要客户需求。
2.威宏-KY：
 越南德御厂的包袋产能目前已达满载；
 公司正积极规划承租新厂房，以应对市场对功能性与时尚设计产品的需求；
 同时，公司致力于提升柬埔寨宏盛厂与泰国厂的厂良率，以改善出货效率。
3.钰齐-KY：
 印尼及越南新厂已于第三季按计划进入量产试做阶段，并在第四季逐步增温，预计明年上半年开始放量，为新一年的营运注入成长动能。
4.广越 (4438)：
 公司将约旦厂定调为中长期的重要策略产地，随着客户对约旦厂的需求明显增温，其出货比重正不断提升。

1. 聚阳（1477）
 10 月营收：21.29 亿新台币，月减 9.9%、年减 19.61%，创近 30 个月新低，主因 10 月属于季节交替与款式切换的“过渡月”，新旧产品交接使出货放缓所致。
 前 10 月营收：286.3 亿（年减 2.67%）。
 展望：
聚阳短期营收波动属正常现象，对其长期营运不造成重大影响；
预期 10 月将是第四季的营运低点，随着 11 月起陆续出货 2026 年早春新款，营收将逐月回升，整体第四季营收仍有机会与去年相当；
第四季不论获利或出货量，年对年都将优于第三季，全年营运展望维持不变；
展望 2026 年，客户订单咨询明显回温，市场气氛逐步好转，虽关稅等不确定因素仍在，但客户下单信心已较今年明显提升，公司对明年业绩表现“正向看待”。
2. 儒鸿（1476）
 10 月营收：30.7 亿元（年减 6.9%）。
 前 10 月营收：317.98 亿（年增 4.06%）。
 展望：
儒鸿订单需求稳定回升，每月营收目标维持在 30 亿元以上；
订单能见度达 6 个月，2026 年首季订单预估准确率已达八成，预计明年第一季度营收将呈现“淡季不淡”；
为应对订单增长及主要客户需求，公司已正式通过印尼厂三期扩厂计划，投资金额 8000 万美元（约新台币 24.7 亿元），以加速产能布局并提升供应链弹性。
3. 威宏-KY（8442）
 10 月营收：19.41 亿元，创下近 6 个月新高，虽较上月增长 16.93%，但表现仍不及去年同期，同比下滑 7.31%。
 前 10 月营收：66.7 亿（年减 5.03%）。
 展望：
随着明年世界杯足球赛临近，轻奢品牌与运动包袋市场需求动能强劲，目前订单能见度已达明年，且第一季度已提前满单；
2025 年对威宏而言处于调整期，明年将恢复增长走势。预计第四季营运将与去年同期持平，全年营收可能较去年略微下滑；
新兴群体对高尔夫球袋更注重设计时尚与功能性，促使国际品牌客户开发更多元化产品。而越南德御厂具备成熟的包袋生产制程，订单掌握度较高，目前产能已达满载，正积极规划承租新厂房。
4. 钰齐-KY（9802）
 10 月营收：14.18 亿元，月增 52.69%，年增 10.8%。
 前 10 月营收：141.38 亿（年增 22.9%）。
 展望：
钰齐表示每年 9、10 月为季节交替期，目前已开始出货 2026 年春夏鞋款，并将逐步进入出货高峰；
随着美国关稅大致底定，品牌客户下单趋于正常，加上明年世界杯足球赛带动运动氛围，目前订单能见度已看到明年第一季中；
印尼及越南新厂已于第三季按计划量产试做，第四季逐步增温，预计明年上半年开始放量，将为明年营运注入新成长动能。
5. 广越（4438）
 10 月营收：19.92 亿元（月减 20.1%，年增 64%，创历史同期新高）。
 前 10 月营收：168.2 亿（年增 17.5%，历年同期次高）。
 展望：
第四季传统旺季动能延续，主要品牌客户订单维持稳定，各产地出货表现均符合预期；
受惠于约旦厂订单强劲，针织与运动服产品放量，有效填补淡季产能，使营运结构显著改善，今年第四季营运表现可望优于往年；
今年客户对约旦厂的需求明显增温，这一趋势在 2026 年度订单洽谈中更加确立。随着约旦出货比重提升，预期今年第四季将不再呈现传统淡季特征；
未来公司将坚持以股东报酬率为营运核心，持续深化效率改革、强化成本管理，并优化供应链韧性，稳健推进长期成长。
6. 来亿-KY(6890)
 10 月营收：37.35 亿元（年增 4.03%）。
 前 10 月营收：327.62 亿（年增 7.67%）。
 展望：
预计在传统旺季的第四季，单季营收将达到 120 亿元以上，呈现季增，且毛利率也将有所改善。这一增长主要受益于产能利用率的提升，全年产能预计达到 9,000 万双，利用率超过 90%；
由于关税问题的解决，客户下单节奏已回稳，短单增加显示出客户对 2026 年的营运看法较为乐观；
成长动能主要来自于与 Adidas 和 Hoka 的合作，预计将为 Adidas 增加 600 至 700 万双产能，Hoka 则增加 400 万双，总产能达到 1 亿至 1.1 亿双；
展望未来，美国可能降息，消费动能将逐步回稳。

1）纺织制造：纺织制造四季度订单有望修复，建议布局困境反转机会。根据代工台企表述，关税影响在四季度逐渐淡化，订单已逐渐回稳；耐克最新截至 8 月底的季度业绩超彭博预期和管理层指引，复苏拐点已现，新财年收入和盈利恢复路径清晰，有望带动供应商预期改善。
代工制造：重点关注直接受益于关税落地及耐克复苏的申洲国际（耐克最大服装供应商，加码功能性面料开发，积极布局海外一体化产能）、华利集团（新工厂盈利持续改善，三季度盈利环比改善拐点已现），细分赛道制造优质龙头开润股份(嘉乐服装带动第二增长曲线，收入快速增长、盈利持续改善)；
纺织材料：重点关注受益羊毛涨价的新澳股份，以及下半年接单改善、新一期股权激励落地提振信心的辅料龙头伟星股份。
2）品牌服饰：9 月服装社零环比提速，电商平台户外鞋服仍保持领先增长，我们看好运动户外赛道的长期成长性，建议首先把握品类分化趋势，看好高端细分与跑步赛道布局的品牌，重点推荐安踏体育、李宁、特步国际、361 度。非运动品牌，建议重点关注“品牌向上”策略下爆品持续涌现的稳健医疗，以及短期数据边际改善、中长期京东奥莱打开成长空间的海澜之家。