【公司研究】健帆生物-投资价值分析报告：灌流龙头聚焦血液净化全产业链-20200305[29页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款 灌流龙头，聚焦血液净化全产业链灌流龙头，聚焦血液净化全产业链 健帆生物（300529）投资价值分析报告2020.3.5 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 田加强田加强 首席医药分析师 S1010515070002 孙晓晖孙晓晖 医药分析师 S1010518110003 公司公司是我国血液灌流龙头是我国血液灌流龙头，市场主导地位和竞争壁垒显著，市场主导地位和竞争壁垒显著，给予公司给予公司 2020 年年 目标目标 PE55 倍估值，对应目标价倍估值，对应目标价 101.38 元，首次覆盖，给予“增持”评级元，首次覆盖，给予“增持”评级。 业绩快速增长

2、的血液灌流龙头。业绩快速增长的血液灌流龙头。 公司是我国血液灌流领域的龙头， 随着产品渗透 率的提升和适应症的拓展，公司业绩实现快速增长，2019 年营业收入 14.32 亿 元，同比增长 40.86%，归母和扣非净利润分别为 5.70 亿和 5.22 亿元，同比增 长 41.90%/48.26%。公司上市后共进行了四次股权激励，行权要求不断提高， 最新一期激励的业绩条件包括：2020-2022 年营业收入同比增长不低于 +30%/+35%/+37%、 2020-2022年扣非净利润同比增长不低于+30%/27%/27%。 血液净化行业的发展前景广阔。血液净化行业的发展前景广阔。 根据行业调研

3、数据， 预计目前我国尿毒症患者人 数约为 74 万，且未来 3-5 年有望以 15%左右的复合增速持续增长。假设每名患 者平均每年的治疗费用在 8.5 万元水平，则我国目前血液透析市场的存量规模 已超过 600 亿元，预计每年的增量市场也在近百亿规模。尿毒症毒素分子的清 除是血液透析的关键，组合型人工肾（血液透析+血液灌流）能够有效地清除中 大分子毒素及蛋白结合的毒素，减少临床并发症，临床价值显著。 公司亮点：深耕灌流，聚焦血液净化全产业链。公司亮点：深耕灌流，聚焦血液净化全产业链。血液灌流适应症广阔，预计合 计市场规模已达 185 亿元。目前公司在国内血液灌流市场处于主导地位，在核 心技术、

4、原材料供应、营销推广等维度，已建立较高的护城，竞争优势明显。 公司持续深耕肾病灌流，目前渗透率仅 20%左右（按 1 支/月频率），仍有明显 提升空间，假设当渗透率达到 30%、每月灌流频次达到 2 支/月时，肾病灌流的 收入将达到 29 亿元。DPMAS 是公司首创的新型人工肝治疗模式，随着“一 市一中心”项目的推广，肝病产品有望成为继肾病产品的第二个业绩爆发点。 风险因素：风险因素：产品结构单一、毛利率下降风险、研发与创新能力需进一步增强。 投资建议：投资建议：公司是我国血液灌流领域的龙头，在产品技术、学术营销等维度已建 立较高的护城河。选取 A 股主要的中高端医疗器械企业作为可比公司，考

5、虑到 公司在血液灌流领域的龙头属性和较高的竞争壁垒，预测 2019/2020/2021 年 EPS 分别为 1.36/1.84/2.42 元，给予公司 2020 年目标 PE55 倍估值，对应目标 价 101.38 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 项目项目/年度年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 718.49 1,016.51 1,431.82 1,926.79 2,531.75 营业收入增长率 32% 41% 41% 35% 31% 净利润(百万元) 284.41 401.98 570.46 772.08 1,013.47 净利润增长率 41%

6、 41% 42% 35% 31% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.69 0.97 1.36 1.84 2.42 毛利率% 84% 85% 86% 86% 86% 净资产收益率 ROE% 20.45% 23.67% 27.47% 30.21% 32.23% 每股净资产（元） 3.32 4.06 4.96 6.10 7.51 PE 131 93 66 49 37 PB 27 22 18 15 12 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 03 月 01 日收盘价 健帆生物健帆生物 300529 评级评级 增持（首次）增持（首次） 当前价 90.32 元 目标价 101