东阿阿胶-阿胶行业龙头开启增长新起点-220516（20页）（20页）.pdf

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1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 2022 年年 05 月月 16 日日 证券研究报告证券研究报告公司研究报告公司研究报告 买入买入 （首次）（首次） 当前价： 31.20 元 东阿阿胶（东阿阿胶（000423） 医药生物医药生物 目标价： 37.75 元（6 个月） 阿胶行业龙头阿胶行业龙头，开启增长新起点开启增长新起点 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱： 分析师：马云涛 执业证号：S1250520090001 电话：021-68416017 邮箱： 相对指数表现相对指数表

2、现 数据来源：聚源数据 基础数据基础数据 总股本(亿股) 6.54 流通 A 股(亿股) 6.54 52 周内股价区间(元) 28.57-49.54 总市值(亿元) 204.05 总资产(亿元) 116.28 每股净资产(元) 15.25 相关相关研究研究 推荐逻辑：推荐逻辑：1）阿胶行业市场规模增速保持在 10%，未来有望保持较高景气度；2）公司是阿胶行业龙头，阿胶市场率超过 60%，公司上游驴资源丰富，未来产品有望持续提价；3）经过前几年公司清理渠道，存货从 35 亿元下降到目前的15 亿元，目前产品发货已经开始快速恢复，未来有望继续保持较快增长。 业绩低点已过，迎来增长新起点业绩低点已过

3、，迎来增长新起点。公司自上市以来，核心产品阿胶块需求旺盛，且持续提价，带动公司业绩快速增长，2018年开始，因渠道库存积压较多，公司开始清理渠道库存， 减少发货，2019业绩出现大幅下降，经过两年多的调整，目前渠道库存已经降至较低水平， 进入 2021年， 公司业绩迎来恢复性增长， 2021年公司营业收入达到 38.5亿元，同比增长 12.9%，归母净利润为 4.4亿元，同比增长 917.4%。 消费升级大趋势，阿胶价值回归持续消费升级大趋势，阿胶价值回归持续。阿胶作为价格较高的滋补品，消费升级将带动阿胶需求的增长，我国阿胶市场规模从 2013年 196亿元增长至 2020年535 亿元，复合

4、增速达到 15.4%。阿胶的核心原材料是驴皮，目前，驴存栏量已由 1996年 944.4万头下降到 2020年的 232.4万头， 预计未来仍将持续下降，驴皮价格依然会保持在较高水平。目前公司已经在全国建立 20个毛驴药材标准养殖示范基地，在聊城建设 100 个扶贫养驴场，在保障原材料供应的基础上，不断挖掘驴的附带价值，整体来看，公司驴资源丰富，阿胶龙头地位稳固。 渠道清库存接近尾声，主力产品有望开启新增长渠道清库存接近尾声，主力产品有望开启新增长。自从公司开始开启价值回归战略之后，主力产品阿胶块持续提价，产品价格的持续提升使得经销商、药店和消费者更倾向于一次性在价格相对较低时购入较多产品，所

5、以最终导致公司产品在渠道内和终端消费者中存量越来越大，公司库存持续上升，最多达到 35亿元，同时库存周转率持续下降，2019年开始，公司开始清理渠道库存，减少发货，进入 2021年，渠道清理接近尾声，开始恢复增长。公司三大主力产品阿胶块、复方阿胶浆和桃花姬阿胶糕产品力强，未来有望继续保持较快增长。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024年归母净利润增速分别为 123.6%、26%和 19.7%，整体来看，公司是阿胶行业绝对龙头，产品质量、品牌力、市占率均处于行业首位，经过前期渠道库存调整，有望迎来持续稳健增长，长期发展值得期待。 给予公司 2022年 25倍 PE

6、， 对应目标价为 37.75元， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：产品降价风险，销售不及预期风险，医药行业其他政策风险。 指标指标/年度年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3848.99 4630.76 5517.19 6489.97 增长率 12.89% 20.31% 19.14% 17.63% 归属母公司净利润（百万元） 440.44 984.82 1240.99 1485.99 增长率 917.43% 123.60% 26.01% 19.74% 每股收益EPS（元） 0.67 1.51 1.90 2.27 净资产收益率 ROE 4.