建发股份-建瓴高屋厚积薄发-220308（43页）.pdf

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1、 上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 交通运输 2022 年 03 月 08 日 建发股份 (600153) 建瓴高屋，厚积薄发 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 公司概况：厦门龙头国企、双主业经营，多维度激励上下一心。建发股份控股股东为厦门建发集团、实控人为厦门国资委；集团自 17 年以来持续蝉联财富世界 500 强企业，股东实力雄厚。公司规模快速增长，20 年总资产规模 3,872 亿元，过去 10 年 CAGR 增速为 25%，同期净资产、营收、归母净利润 CAGR 分别为 28%、21%、10%，连续多年高增长彰显内在价值底蕴。近年来公司完善激励体系，供应链、

2、地产平台多维度激励，供应链平台 20 年以来连续两次股权激励、股份占比 6%；地产平台建发国际管理层配股及发行股份，股份占比 7.6%，市场化激励完备、并领跑行业。 地产业务：销售跨越增长、资金充沛、积极扩张、盈利能力回升。1）销售增长迅猛，21年跻身行业 TOP20，2M22 排名提升至第 6 位。根据 CRIC，21 年公司销售额 2,310 亿元，同比增长 67.4%；17-21 年 CAGR 增速达 50%，同期全国销售额、TOP50 增速分别为 8%、12%。2）土储充沛，结构优质；投资遵循以销定投，力度可观。至 21H1末，公司权益土储 2,254 万方；其中一二线占比 54%。公

3、司 18-20 年权益拿地/销售面积比达 1.26 倍，21 年拿地/销售面积比 84%，处于积极补土储过程中，显著优于行业。3）资金充沛，绿档企业，发行并购债，地产子公司融资成本 4.48-5.5%。4）结算将进入释放期，3Q21 预收账款是 20 年地产营收的 2.8 倍；逆周期拿地毛利率显著提升，21Q4 以来均值 31%，明显高于前三季度均值 19%，预计盈利能力有望底部回升。 供应链业务：乘风行业集中度提升，公司供应链业务行稳致远。1）业务规模处第一梯队，增速可观。公司供应链业务覆盖品类众多，涵盖四大专业化集团、五大事业部；16-20 年营收 CAGR 增速 32%，远高于行业增速

4、6%；21H1 公司增速高达 88%。2）行业集中度有较大提升空间。16 年国内 CR5 为 0.26%，20 年提升至 0.56%；而美日 CR4 市占率 50%以上，行业后续整合空间大。3）公司造纸领域影响力大，经营规模占全国18.2%。21 年参与森信纸业（00731.HK）重组获得控制权，产业布局初见成效。 投资分析意见：目标价 15.56 元，首次覆盖、给予“买入”评级。建发股份作为厦门国企龙头，主营供应链运营及房地产两大业务，供应链营收增速可观，地产销售跨越式高增，预计公司业绩将进入集 中释放期。我们预 测公司 2021-23 归 母净利润为54.0/63.2/72.4 亿 元 （

5、 其 中 供 应 链 业 务 为 27.9/31.5/35.1 亿 元 ； 地 产 业 务 为26.2/31.8/37.3 亿元） ，对应增速为 20.0%/17.0%/14.6%。根据分部估值法，分别给予房地产/供应链运营业务 22PE 为 6.9/7.2 倍，目标市值 446 亿元，当前折价 32%，给予目标价 15.56 元。目前公司现价对应 21/22PE 仅为 5.6X/4.8X，21PB 仅为 0.7 倍，20A股息率达 5.0%。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：地产调控政策超预期收紧，去化率不及预期；供应链盈利不及预期。 市场数据： 2022 年 03 月 07 日 收盘

6、价（元） 10.51 一年内最高/最低（元） 10.6/7.05 市净率 0.7 息率（分红/股价） - 流 通 A股 市 值 （ 百 万元） 29798 上证指数/深证成指 3372.86/12572.06 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2021 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 16.08 资产负债率% 81.99 总股 本/流 通 A 股（ 百万） 2863/2835 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 建发股份（600153）点评：业绩增长超预期，维持“买入”评级 2019/08/30 建发股份（600153）点评：