拼多多-美股公司研究报告-短期投入夯实长期竞争力海内外业务发展进入新阶段-250310（34页）.pdf

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1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20252025年年0303月月1010日日拼多多（拼多多（PDD.O）短期投入夯实长期竞争力，海内外业务发展进入新阶短期投入夯实长期竞争力，海内外业务发展进入新阶段段公司研究公司研究 海外公司深度报告海外公司深度报告 互联网互联网 互联网互联网投资评级：优于大市（维持）投资评级：优于大市（维持）证券分析师：张伦可证券分析师：王颖婕0755-819826510755-S0980521120004S0980525020001证券研究报告证券研究报告|请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心要点核心要点拼多多主要业务分为国内主站和跨境电商两部分，

2、拼多多主要业务分为国内主站和跨境电商两部分，国内主站贡献公司55%收入、117%利润，跨境电商TEMU贡献公司40%收入、-17%利润，国内主站是公司支柱业务和主要利润来源，跨境电商是公司第二曲线，仍处于早期亏损状态。主站业务主站业务长期看，长期看，低价是消费者长期、广泛、强烈的底层需求之一，不会因经济环境好转大幅减弱或消失，能实现低价且赚钱的平台具有长期低价是消费者长期、广泛、强烈的底层需求之一，不会因经济环境好转大幅减弱或消失，能实现低价且赚钱的平台具有长期竞争力，竞争力，拼多多借助低价&体验好夯实用户基础，市场份额从22年14%提升至24年21%，未来有望进一步提升；短期看，短期看，主站

3、收入侧受百亿减免计划影响佣金下滑，但广告收入持续提升，主站货币化率有望从2024年4.8%提升至2026年5.1%；利润侧受平台模式影响家电数码国补参与度低，我们估算平台2025年将投入83-187亿元销售费用用于数码电器商品补贴以维持低价心智，预计销售费率提升2-4%，可能部分被其他业务销售费用收缩和杠杆效应抵消。跨境电商跨境电商TEMU目前已进入美德日韩等60多个国家地区，借助中国廉价制造链满足海外消费者性价比需求，欧美GMV占比80%，2024年实现GMV超600亿美金，yoy+231%。2025年GMV目标1000亿美金，目标yoy+65%，预计2025年平台将持续亏损；TEMUEMU

4、解决之前欧美电商平台无法做低价格带折扣商品的问题解决之前欧美电商平台无法做低价格带折扣商品的问题，包括前端筛选爆品、注重单SKU产出的算法能力、后端直连工厂减少流通环节降本、整合订单优化海外仓配费用，据我们统计，目前TEMU全托价格是Amazon 6折，半托价格是Amazon 7折，预计未来将持续保持价格优势；TEMUTEMU通过业务模式转变规避关税政策风险通过业务模式转变规避关税政策风险，从平台统一空运小包从中国仓直发海外的全托管向半托管/平台模式转变，卖家在销售目的地有本地库存并自行配送给当地消费者。盈利预测：盈利预测：预计24-26年收入3898/4797/5928亿，调整幅度为-0.3

5、%/-3.6%/+2.7%，CAGR 23%；预计24-26年经调整净利润1188/1245/1565亿，调整幅度-0.2%/-3.3%/+6.0%，CAGR 15%。投资建议投资建议：目前公司对应2025年10 xPE，隐含主站8xPE，在中国资产重估的当下估值较低，维持维持“优于大市优于大市”评级评级。风险提示：风险提示：政策推行不达预期风险、消费者需求不及预期风险、竞争加剧风险、政府监管风险等。2请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0%1%2%3%4%5%6%2017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32

6、022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q3佣金货币化率广告货币化率0%100%200%300%400%500%600%700%0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 2017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q3拼多多支付GMV（左轴）YoY（右轴）集团发展复盘：公司进入新一轮调整期，海内外业务投入集团发展复盘：公司进入新一轮调整期，海内外业务投入加大提升竞争力加大提升