智飞生物-代理起家锤炼营销能力自研产品打造第二生长曲线-220211（53页）.pdf

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1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 代理起家锤炼营销能力，自研产品打造第二生长曲线 主要观点：主要观点： Table_Summary “自研“自研+代理代理”打造打造丰富丰富疫苗疫苗产品管线，产品管线，双轮驱动公司双轮驱动公司业绩高速增长业绩高速增长。 公司依托充裕的研发资金投入及强大的营销团队打造了丰富的“自研”+“代理”人用非免疫规划疫苗产品管线，其中有 6 款自研产品：ACYW135 群脑膜炎球菌多糖疫苗、A 群 C 群脑膜炎球菌多糖结合疫苗、b 型流感嗜血杆菌结合疫苗、注射用母牛分枝杆菌、重组结核杆菌融合蛋白（EC）以及 2021 年获批紧急使用的重组新冠疫苗；5 款代理产

2、品：HPV4（酿酒酵母） 、HPV9（酿酒酵母） 、口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero 细胞） 、23 价肺炎球菌多糖疫苗以及甲型肝炎纯化灭活疫苗。双轮驱动助力公司业绩连年高速增长。20172019年，受益于 HPV 疫苗为主的代理产品销售额的高速增长，每年的营收同比增速都在 100%以上。2021 年，新冠疫苗产品的销售收入弥补了疫情对其他产品销售额的影响，前三季度营收达到 218.29 亿元，同比增长 97.55%。 公司独家公司独家代理代理默沙东默沙东 HPV 疫苗等产品，销售疫苗等产品，销售收入收入 4 年翻年翻 40 倍倍，协议，协议采购额采购额 2023 年近年近 200 亿

3、亿元元。 公司 2011 年初次与默沙东达成合作推广协议，此后凭借优秀的营销渠道与推广能力多次续签独家代理协议，并于 2017、2018 年分别拿到四价、九价 HPV 疫苗在中国的独家代理权。此后，公司代理产品的销售收入由 2017 年的 2.74 亿元（占总营收的 20.41%）迅速扩大到2020 年的 139.55 亿元（占总营收的 91.87%） ，扩大超 40 倍。根据公司与默沙东最新续签的协议以及过往代理收入毛利率，估算 2020 年2023 年公司代理业务收入将以 26.8%的复合增速增长，并于 2023 年超 250 亿元。 自研自研重磅疫苗产品重磅疫苗产品逐渐进入收获期，多维产

4、品矩阵逐渐进入收获期，多维产品矩阵有望有望贡献贡献百亿百亿元元以以上上收入收入，打造，打造第二增长曲线第二增长曲线。 除新冠疫苗外的自研产品收入整体规模将有望在 2023 年超过 60 亿元。2020 年全年自主产品收入为 12 亿元；截至 2021 年中报，自主产品收入达 60 亿元，其中新冠疫苗贡献主要收入。全面接种完成后，公司新冠疫苗或能凭借其出色的 Delta 毒株临床数据获批加强针，叠加部分海外订单，有望在 2022 年继续贡献较大销售额。其他自研产品销售成果值得期待：微卡新批适应症预防结核分枝杆菌潜伏感染（LTBI）人群发生肺结核疾病，属全球首创，是公司 2022 年推广重点之一，

5、EC 与微卡在检测端和预防端联合推广发力，预计 2025 年合计收入超 45 亿元；流脑疫苗系列产品以及 Hib 疫苗的后续管线安排适应目前流脑疫苗由二价向四价、由多糖向结合、由单苗向联苗的转换趋势，预计 2025 年合计销售规模或超 12 亿元。另外有 23 价肺炎 Table_StockNameRptType 智飞生物（智飞生物（300122） 公司研究/公司深度 Table_Rank 投资评级：买入（首次）投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-02-11 Table_BaseData 收盘价（元） 124.68 近 12 个 月 最 高/最 低（元） 224.81/103.92

6、总股本（百万股） 1,600 流通股本（百万股） 922 流通股比例（%） 57.62 总市值（亿元） 1,995 流通市值（亿元） 1,149 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 -55%-34%-13%8%29%2/215/218/2111/21智飞生物沪深300Table_CompanyRptType1 智飞生物（智飞生物（300122） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 55 证券研究报告 球菌多糖疫苗、流感病毒裂解疫苗、人二倍体狂苗、四价流脑结合疫苗等重磅疫苗产品有望在未来 23 年内陆续获批，持续贡献收入的第二增长曲线。 投资建议投