【公司研究】西部矿业-冉冉升起的高原铜业龙头-20200911（34页）.pdf

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1、证券研究报告 分析师：邱祖学分析师：邱祖学（S0190515030003） 王丽佳王丽佳（S0190519080007） 报告发布日期：报告发布日期：20202020年年0909月月1111日日 西部矿业（西部矿业（601168601168）：冉冉升起的高原铜业龙头）：冉冉升起的高原铜业龙头 2 KEY POINTSKEY POINTS投资要点投资要点 高原矿业龙头，玉龙二期即将投产，铜精矿产量或爆发式增长。高原矿业龙头，玉龙二期即将投产，铜精矿产量或爆发式增长。公司是我国西部地区的矿业龙头，全资持有或控股 并经营12座矿山，截至2020年6月30日，公司保有资源储量：铜623万吨、铅183万

2、吨、锌329万吨等，随着玉龙二期 于2020年10月投产，公司将新增铜精矿金属产量10万吨/年、钼金属约5800吨/年，2021年伴随新增产能释放，公司 业绩将进入爆发期。 矿山板块，铜精矿单吨盈利逐年改善矿山板块，铜精矿单吨盈利逐年改善。 2020年上半年由于全球公共卫生事件，铜价下跌，使得铜精矿单吨盈利略 有下滑；但2016-2019年，铜精矿单吨盈利由3716元/吨增长至15258元/吨，增幅为363%。另外，铅精矿铅精矿+ +锌精矿单锌精矿单 吨盈利自吨盈利自20192019年起逐渐增长年起逐渐增长，2020H1，测算的单吨净利达7564元/吨。从公司来看，玉龙铜业单吨盈利逐年上升至从

3、公司来看，玉龙铜业单吨盈利逐年上升至 2314123141元元/ /吨吨（其中包括玉龙铜冶炼盈利），西部铜业单吨盈利从2018年起超过12000元/吨。而铅锌矿山中，会东大 梁单吨盈利能力较高。 铅冶炼在铅冶炼在2020H12020H1扭亏，西矿财务净利率超扭亏，西矿财务净利率超45%45%，贸易公司净利率低于，贸易公司净利率低于1%1%。公司拥有冶炼产能，。公司拥有冶炼产能，电铅 10 万吨、电解 铜 16 万吨、锌锭 10 万吨，其中铅冶炼自2019年开始逐渐好转，2020H1扭亏。在金融和贸易板块，从营收来看， 2017-2019年西矿香港持续增长、西矿上海持续下降、西矿财务增长较为稳定

4、；从利润来看，西矿财务净利率超45%， 贸易公司净利率低于1%。 盈利预测和评级：盈利预测和评级：考虑到玉龙二期于2020年10月1日投产，但2020年产量或贡献不大，假设2020-2022年，公司铜精 矿产量分别为5.1、11.1、15.1万吨，我们预计2020-2022年公司将实现归母净利润10.10、17.34和23.31亿元，EPS 分别为0.42、0.73和0.98元，对应2020年9月10日收盘价的PE为20.6X、12.0X、8.9X。维持“审慎增持“评级。 风险提示：风险提示：项目不达预期；铜价大幅波动；宏观经济大幅下滑等。 pOmPmRsPsQnMrNrMyQxOtQ8OcM

5、8OpNrRoMqQkPmMxOjMpOoPaQnMsNwMrRyRuOqQoM 【目录】 01 西部有色金属矿业龙头 Content 02 铜类产品营收占比超60%，铅锌产品毛利占比超50% 03 矿山板块：玉龙二期即将投产，铜、铅、锌单吨盈利逐渐增加 04 冶炼版块：铅冶炼在2020H1扭亏 05 金融&贸易板块：西矿财务净利率超45%，贸易公司净利率低于1% 06 盈利预测和评级 07 风险提示 发展历程：西部有色金属矿业龙头 4 图、公司发展历程 锡铁山铅锌 矿建成投产， 成立锡铁山 矿务局 锡铁山矿务局 正式改制为 “西部矿业有 限责任公司” 由西部矿业有限 责任公司为主发 起人，设

6、立青海 西部矿业股份有 限公司 公司更名为 西部矿业股 份有限公司 西部矿业股份 有限公司在上 海证券交易所 成功上市 公司定向增 发非流通普 通股 受让紫金矿业所持 西藏玉龙铜业股份 有限公司17%的股 份，总计持股玉龙 铜业58%股权 1986.12 2000.1 2 2004.72007.8 2000.05 2001.42007.7 2018 新增7座矿山，新增会东大梁 铅锌矿、哈密白山泉铁矿、肃 北七角井钒铁矿、内蒙古双利 铁矿、格尔木磁铁山铁矿、格 尔木野马泉铁多金属矿及格尔 木它温汉西铁多金属矿，新增 铁矿石资源总量3亿余吨 2019 收购新疆瑞伦矿业 有限责任公司80% 的股权，