【研报】房地产行业研究：去杠杆的全产业链影响-20200904（18页）.pdf

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1、2020年年9月月4日日 中信证券房地产行业研究中信证券房地产行业研究 去杠杆的全产业链影响去杠杆的全产业链影响 陈聪，张全国陈聪，张全国，联系人：李，联系人：李金金哲哲 中信证券研究部中信证券研究部 目录目录 CONTENTS 1 一一去杠杆的背景去杠杆的背景 二二去杠杆的路径去杠杆的路径 三三行业基本面展望行业基本面展望 四四投资策略投资策略 oPoNrMmRsQpOsOqNuMuNpM7NcMbRnPnNpNrRfQrRzQeRpPpQ7NmMyRwMnRnPMYmQsQ 2 一、去杠杆的背景一、去杠杆的背景 3 3 0 2 4 6 8 10 12 14 2012 2013 2014 2

2、015 2016 2017 2018 2019 2020 LongforShimaoSunac 无论是股东还是债权人，都希望地产企业去杠杆。 杠杆率稳定，财务约纪律强的公司估值高，资金成本低。 增强房地产企业融资的市场化、规则化和透明度，形成重点房地产企业资金监测和融资管 理规则。 资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：国家统计局，中信证券研究部 不同公司估值不同公司估值不同企业不同企业2020年上半年融资成本年上半年融资成本 1.1 市场希望去杠杆市场希望去杠杆 监管要求去杠杆监管要求去杠杆 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 4 4 资料来源：各企业公告，Wi

3、nd，中信证券研究部 注：样本企业为市值排名 前20企业，详见房地产行业2020年中报总评-去杠杆的全产业链影响 （2020-9-2） 剔除预收账款的资产负债率剔除预收账款的资产负债率 资料来源：各企业公告，Wind，中信证券研究部 现金对短期债务的覆盖比例现金对短期债务的覆盖比例 资料来源：各企业公告，Wind，中信证券研究部 净负债率净负债率 资料来源：各企业公告，Wind，中信证券研究部 有息负债规模及同比有息负债规模及同比 单位：亿元单位：亿元 1.2 行业杠杆水平行业杠杆水平 65% 67% 69% 71% 73% 75% 77% 15-06 15-12 16-06 16-12 17

4、-06 17-12 18-06 18-12 19-06 19-12 20-06 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 15-06 15-12 16-06 16-12 17-06 17-12 18-06 18-12 19-06 19-12 20-06 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 200% 15-06 15-12 16-06 16-12 17-06 17-12 18-06 18-12 19-06 19-12 20-06 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25

5、,000 30,000 35,000 40,000 45,000 有息负债YOY 5 二、去杠杆的路径二、去杠杆的路径 6 6 2.1 扩股本扩股本 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 开发企业开发企业轻资产子公司分拆上市、融资情况轻资产子公司分拆上市、融资情况 通过股权融资的方式补充权益，将会显著改善企业杠杆水平。 但当前的市场估值，不容许绝大多数地产开发企业融资。开发企业融资同时面临估值和制 度双重约束。 展望未来，开发企业下属新业务的扩股，也一样增厚开发企业的净资产，反而成为一种可 能的增加权益的办法。我们相信，物管和商管企业的分拆将更加积极普遍。新业务发展质 量高的地产企业，也就会加

6、速去杠杆。 企业企业轻资产子公司轻资产子公司资本运作情况资本运作情况 华润置地华润万象生活2020年8月，公司建议将华润万象生活分拆且在联交所主板独立上市。 保利地产保利物业2019年12月在联交所上市，募集资金52.7亿港元。 融创中国融创服务2020年8月，公司建议将融创服务分拆且在联交所主板独立上市。 世茂集团世茂服务 2020年4月，公司考虑可能分拆物业管理服务及相关增值服务业务于联交所主板独 立上市。 2020年5月，世茂服务进行Pre-IPO融资，融资规模为2.44亿美元。 旭辉控股集团永升生活服务 2020年5月，公司收购永升生活服务部分股权，并受委托部分投票权，公司将对永 升生