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1、 三只松鼠(300783)/休闲食品/公司深度研究报告/2024.06.30 请阅读最后一页的重要声明！战略转型成功落地，水大鱼大未来可期 证券研究报告 投资评级投资评级:买入买入(首次首次)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2024-06-28 收盘价(元)21.87 流通股本(亿股)2.80 每股净资产(元)7.05 总股本(亿股)4.01 最近 12 月市场表现 分析师分析师 吴文德 SAC 证书编号：S0160523090004 分析师分析师 李茵琦 SAC 证书编号：S0160523020001 相关报告 公司系坚果品类公司系坚果品类 TOP1、擅长轻资产运营模式。、擅长轻资产运营

2、模式。公司是坚果赛道名符其实的 TOP1，2023 年坚果营收超过 38 亿元，远超第二名，消费者认知度较强。公司净利率不高（5%上下）；但轻资产运营模式在收入起量的年份净资产收益率也会有不俗的表现（资产周转率和 ROE 在收入放量的年份远高于同行）。高端性价比战略的成功有内外因共同作用。高端性价比战略的成功有内外因共同作用。1）从结果来看“高端性价比”）从结果来看“高端性价比”战略是成功的战略是成功的，公司的确将实惠给到了消费者，带动抖音渠道的快速增长（2023 年同增 118.5%），最重要的是也带动淘宝、京东出现好转。2）我们认）我们认为“高端性价比”底层逻辑还是通过规模效应实现成本优化

3、，但公司能够成功为“高端性价比”底层逻辑还是通过规模效应实现成本优化，但公司能够成功落地与内部改革和外部环境都有关系落地与内部改革和外部环境都有关系：有坚果大单品为实现规模效应打下良好基础；涉足供应链，部分品类可以实现 10pct 以上的利润率优化；性价比趋势在各行各业兴起；抖音渠道的迅速放量给予及时的正向反馈。3）分析）分析公司公司和盐津铺子两家和盐津铺子两家企业企业，我们发现有一些相似之处：，我们发现有一些相似之处：首先两者都经营多品类、收入起势与新兴渠道的发展趋势息息相关。其次都通过提升供应链环节效率，回报给消费者更加优质低价的产品。而且都在这个模式跑通后都尽快去完善弱势渠道、弥补自身短

4、板（盐津的流通定量装、松鼠的线下渠道）。未来渠道、品类均有较大挖掘空间。未来渠道、品类均有较大挖掘空间。1）线上：）线上：抖音本身处于红利期，公司打法已经跑通，通过“D+N”持续赋能全渠道。2）线下：）线下：空间有待开发，分销和门店并举，门店模型还处于打磨期。3）品类空间：）品类空间：坚果千亿元规模公司市占率仅 5%，空间较大；零食竞争格局分散，公司的优势在于快速推新响应市场需求。投资建议：投资建议：我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入 106.41/139.09/180.27 亿元，同增 50%/31%/30%；归母净利润 3.42/4.87/7.71 亿元，同增 56%/42%

5、/58%；对应 PE 分别为 26/18/12 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：食品安全问题，原材料成本波动风险，行业竞争加剧，线下渠道拓展不及预期，股东减持风险。盈利预测：盈利预测：Table_FinchinaSimple 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)7293 7115 10641 13909 18027 收入增长率(%)-25.35-2.45 49.56 30.72 29.60 归母净利润(百万元)129 220 342 487 771 净利润增长率(%)-68.52 69.85 55.72 42.37 58.30 EP

6、S(元/股)0.32 0.55 0.85 1.22 1.92 PE 67.09 32.82 25.98 18.25 11.53 ROE(%)5.52 8.74 12.42 15.75 21.05 PB 3.67 2.88 3.23 2.87 2.43 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2024 年 06 月 28 日收盘价计算）-38%-22%-7%9%24%40%三只松鼠沪深300上证指数休闲食品 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 坚果行业坚果行业 TOP1，2023 年二次创业成功年二次创业成功.5 1.1 历史复盘：乘线