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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 基础化工基础化工 2024 年年 3 月月 12 日日 基础化工行业深度研究报告 推荐推荐（维持）（维持）向上游去向上游去暨暨新疆新疆煤化工煤化工发展前景发展前景分析分析 在我们华创能源化工团队的 2023 年中策略和 2024 年度策略报告提到，从周期嵌套的角度，化工行业面临产业周期和产能周期向下的压制，资产回报率受到压缩。想要维持较好的 ROE，化工企业从中长期来看需要做出三个努力：向上游走，布局资源一体化；向海外

2、走，通过全球化布局降低交易成本；向深处走，提高产品附加值（技术/品牌）。本文是我们向上游部分的第一篇，主要阐述新疆作为煤炭保供基地发展煤化工的优势，是现代煤化工的掘金地。新疆煤化工发展非常重要的外部环境条件已经成熟。新疆煤化工发展非常重要的外部环境条件已经成熟。1）康波萧条和产能周期共同决定了煤炭盈利分配强势，煤炭价格中枢上行使得新疆煤炭的角色从储备转变为保供；2）向西部发展煤化工更加符合中国的资源禀赋，有助于实现能源保障；3）产业政策角度，新型煤化工需要更加靠近资源地布局；4）地缘政策上，新疆煤化工的发展也符合一带一路向西部纵深的规划。新疆已经具备了发展煤化工的内在要素优势新疆已经具备了发展

3、煤化工的内在要素优势。1）新疆外运和疆内运输格局的基本完善，解决在新疆发展煤化工的核心问题即外运距离问题；2）工业发展的基础设施条件成熟。单一区域从农业社会向工业社会转变，前期需要充分的基础设施做铺垫，经过此前数年的投入，2021 和 2022 年新疆工业发展已体现出突破性的高速增长；3）人力资源条件的改善，经过数年的教育支出投入以及对外来人才的大力引进，新疆的人力资源基础逐步向满足化工发展靠拢；4）新疆重点发展经济政策完成铺垫。新疆发展煤化工具备极强经济性优势。新疆发展煤化工具备极强经济性优势。新疆煤化工相比其他区域煤化工的主要优势在于其更便宜的原材料价格，主要劣势则在于其离终端市场较远，外

4、售运输成本更高，新疆发展煤化工需要选择煤炭单耗更高的产品。东西部煤化工东西部煤化工对比，对比，在 2024 年煤价场景下，如果我们均考虑外购坑口煤的状态，准东相比鄂尔多斯聚烯烃的生产成本优势约为 2200 元/吨，运费劣势约为 300 元/吨，综合成本优势约为 1900 元/吨。相比外购秦皇岛煤价生产聚烯烃的优势约为 3600元/吨，运费劣势 700 元/吨，总和优势 2900 元/吨。不同工艺路径对比，不同工艺路径对比，我们选择聚乙烯对比新疆煤化工与石脑油路线和轻烃路线的成本。可以发现对于聚乙烯而言，新疆自产煤制聚乙烯（基本假设：原料煤价格为 100 元/吨）位于成本曲线最左侧。对于外购石脑

5、油路线的聚乙烯，新疆自产煤制烯烃存在接近3000 元/吨的生产成本优势。且即使基于各原料的 2021 年以来的最低价格测算，新疆煤制聚乙烯的成本同样处于最低点。未来我们认为三方面的推动值得期待：1）地方政府出于产业附加值的考虑，推动新疆煤化工发展；2）企业端出于经济性考虑，在新疆发展高煤耗的化工品，如煤制烯烃、三聚氰胺、煤制油等；3）国家出于能源保障的考量，推进煤制油、煤制气项目的发展。这三个方面的推动，有望加速开启新疆煤化工的全新篇章。但同时也需要考量能源、环保、安全方面国家政策的进度。结合现有的新疆煤化工项目，我们认为值得关注的是在新疆具备煤矿并且规划发展煤化工能力的企业，以及从战略上重视

6、向上游资源端布局的煤化工，包括广汇能源、宝丰能源、湖北宜化、中泰化学等。风险提示：煤化工项目审批政策变化，煤价大幅下跌，新疆政策变化风险提示：煤化工项目审批政策变化，煤价大幅下跌，新疆政策变化。证券分析师：杨晖证券分析师：杨晖 邮箱： 执业编号：S0360522050001 联系人：陈俊新联系人：陈俊新 邮箱： 行业基本数据行业基本数据 占比%股票家数(只)480 0.06 总市值(亿元)38,565.11 4.41 流通市值(亿元)32,686.58 4.82 相对指数表现相对指数表现%1M 6M 12M 绝对表现 6.4%-15.8%-29.8%相对表现 1.0%-10.6%-17.6%相