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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 新东方新东方(EDU US)边缘归来，转型全面发展的文教航母边缘归来，转型全面发展的文教航母 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(美元美元):):110.92 2023 年 12 月 07 日美国 互联网互联网 “人文”标签引领转型，传统业务基本盘稳固，新业务多点开花“人文”标签引领转型，传统业务基本盘稳固，新业务多点开花 新东方成立于 1993 年，是国内最大的综合性教育服务提供商。“双减”后公司一方面持续巩固出国留学等传统业务，一方面以“人文”标签为主线

2、培育出非学科培训、直播电商、文旅等创新业务，逐渐走向全面发展。考虑到疫后出国需求快速反弹，非学科培训需求持续旺盛，电商业务核心能力持续沉 淀 等 因 素，我 们 预 计 公 司 FY24-26 non-GAAP 归 母 净 利 润 为4.55/6.02/7.50 亿美元。我们以 FY25E（2024E）为估值基准，考虑到公司业务规模及成长性、盈利能力均为行业领先，给予教育业务一定溢价（4.00 x PS，可比均值为 3.04x）；对于电商业务，我们按 Wind 可比一致预测 PE均值（电商-自营 35.22x，电商-抽佣 14.90 x，大学业务 24.79x）估值。我们基于 SOTP 估值的

3、目标价为 110.92 美元。首次覆盖给予“买入”评级。出国业务迎来修复，市场格局优化出国业务迎来修复，市场格局优化 出国留学为新东方传统强势业务，疫情期间展现韧性。在国内就业和升学形势相对复杂、海外疫情解除背景下，出国留学热度持续回升。我们预计随着渗透率和参培率的提升，我国出国留学市场规模有望于 25 年突破 300 亿元，23-25 年 CAGR 为 21.5%。考虑到疫情加速了中小留学机构的出清，随着行业格局改善，新东方有望凭借标准化服务与口碑优势持续扩大份额。供给出清及政策清晰化，非学科培训有望实现需求“接力”及需求转化供给出清及政策清晰化，非学科培训有望实现需求“接力”及需求转化 双

4、减后教培机构数量及规模大幅压减，合规供给有限。非学科培训能够较好地满足培养学生综合能力的本质需求，有望逐步接棒学科培训退出后遗留的市场需求。我们估计随着渗透率的提升，25 年非学科培训市场规模或超5,000 亿元；新东方作为行业头部机构，具备广泛的用户积累、良好的品牌口碑、庞大的教学网络、充足的师资储备等优势，有望快速转化原有生源，提升市场份额和营收。知识分享能力迁移及知识分享能力迁移及品牌信任品牌信任变现赋能电商与文旅发展变现赋能电商与文旅发展 我们认为东方甄选“知识带货”带货出圈，体现出新东方老师讲课能力向内容电商的迁移，以及用户对新东方品牌信任的变现。文旅是在现有的游学/研学/营地和东方

5、甄选“看世界”等业务基础上，对以上能力的另一种延伸。我们看好公司充分利用电商业务积累的粉丝资源、线上渠道，以及教育业务的生源、师资、遍布全国的线下网点渠道等资源，赋能打造文旅新增长点。风险提示：对素养教育和高中学科培训的监管力度加强，市场渗透率增长缓慢，新业务核心壁垒及人才梯队需较长时间摸索及积累，竞争加剧，优质师资和核心管理人才流失。研究员 夏路路夏路路 SAC No.S0570523100002 SFC No.BTP154 +(852)3658 6000 研究员 詹博詹博 SAC No.S0570523110002 +(86)21 2897 2228 研究员 段联段联 SAC No.S05

6、70521070001 SFC No.BRP041 +(86)10 5761 7007 联系人 郑裕佳郑裕佳 SAC No.S0570122030053 SFC No.BTB676 +(86)10 6321 1166 基本数据基本数据 目标价(美元)110.92 收盘价(美元 截至 12 月 4 日)81.31 市值(美元百万)13,458 6 个月平均日成交额(美元百万)83.54 52 周价格范围(美元)28.33-82.57 BVPS(美元)21.94 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2022 2023 2024E 2025