白云机场-公司研究报告-五重阿尔法叠加大湾区核心枢纽崛起-230307（32页）.pdf

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1、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公公司司研研究究深深度度研研究究报报告告证券研究报告证券研究报告industryId行业行业investSuggestion增持增持(investSuggestionChange维持维持）marketData市场数据市场数据日期2023-3-6收盘价（元）15.74总股本（百万股）2367流通股本（百万股）2367净资产（百万元）17914.53总资产（百万元）27488.31每股净资产（元）7.57来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理relatedReport相关报告相关报告三季度环比减亏，精品店入驻打开想象

2、空间2022-11-02白云机场补充协议点评：延长期限+保留递增条款，锚定免税收入长期空间2022-6-27白云机场 2021 年年报点评：疫情持续亏幅扩大，展望枢纽价值回归2022-4-10emailAuthor分析师：分析师：张晓云S0190514070002肖祎S0190521080006assAuthor联系人联系人：袁浩然投资要点投资要点summary优秀的区位和充沛的产能仍然是公司中期核心看点优秀的区位和充沛的产能仍然是公司中期核心看点，成本冲击已经过去成本冲击已经过去，在航空在航空、非航业务双轮驱动下，公司未来有望实现五重阿尔法叠加。非航业务双轮驱动下，公司未来有望实现五重阿尔法

3、叠加。航空业务方面航空业务方面：第一重第一重：空铁联运强化白云机场区位优势空铁联运强化白云机场区位优势，旅客吞吐量增速有望旅客吞吐量增速有望维持较高速增长维持较高速增长。一方面，较高的吞吐量增速。另一方面，随着广东省交通运输“十四五”规划的出台，珠三角机场内部分工逐渐明晰，白云机场作为大湾区机场群的核心之一有望持续受益。第二重第二重：后疫情时代后疫情时代，国际枢纽的成长仍在国际枢纽的成长仍在持续。持续。2015-19 年国际旅客吞吐量复合增速超 12%。随着铁路系统的落成，白云机场相较香港机场在时间成本、便利性上的优势进一步凸显，白云机场国际业务占比有望进一步提升。小机场补贴持续下行、叠加大航

4、打造超级承运人，资源向一类机场靠拢，白云机场较低的国际旅客比例有望持续上行。非航业务方面：非航业务方面：第三重：第三重：2018 年免税面积大幅扩张后，免税业务的发展仍在快年免税面积大幅扩张后，免税业务的发展仍在快速成长期速成长期，且客单价增速有超预期可能且客单价增速有超预期可能。白云机场免税店面积从 2017 年的 1300平方米增长至 2018 年的 5944 平方米，目前已进一步扩张到 6845 平方米，人均销售额的提升仍在途中(参考上海机场 2015-2019 客单价快速提升）。2018 年上半年公司免税销售客单价测算仅为 30 元左右，2019 年下半年已达 109 元，而根据海关数

5、据，2023 年 1 月白云机场免税客单价为 118 元，考虑开店面积较小、品类尚未铺开等因素，未来客单价有超预期空间。第四重第四重：携手更好的中免携手更好的中免。疫情期间中免借助离岛免税扩大影响力，对接品牌数量大幅提升，后疫情时代期待白云免税业务在中免赋能下加速走向成熟。第五重第五重：广告广告、有税均有额外看点有税均有额外看点。疫情期间客流波动加剧店铺空置，随着疫情过去，机场积极推进公开招商，有税区出租率有望提升。高奢入驻有望带来业绩新增长极。广告协议即将到期，远期吞吐量或将支撑新协议表现。投资策略投资策略：展望未来展望未来，白云机场有望受益五重阿尔法叠加白云机场有望受益五重阿尔法叠加：1）

6、小机场补贴下降，国际向枢纽机场集中。2）产能充沛，交通改善，大湾区旅客向白云机场集中。3）免税流量迈过 1500 万临界点，仍在客单价快速提升期。4）疫情期间中免供应链优化带来供给端大幅改善，低基数下销售额有望大幅增长。5）有税广告方面持续改善，高奢入驻带来新增长极。我们预计 2022/2023/2024 年归母净利润分别-967/711/1664 百万元，对应 EPS 分别-0.41/0.30/0.70 元/股，对应 3 月 6 日股价PE 为-38.5/52.4/22.4 倍，维持“增持”评级。风险提示风险提示：政策不确定性、宏观经济增长失速、行业竞争加剧；国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击