尽管短期煤价承压，高长协比例的动力煤龙头盈利韧性突出。华泰证券研报显示，即使在煤价600元/吨的悲观情景下，中国神华A股股息率仍约5.0%、港股约6.5%。中国神华将2025-27年最低分红比例从60%提升至65%，中煤能源2024年增加特别分红。煤价见底后，市场对盈利的担忧将随新动能出现而消散，煤炭板块高红利配置价值有望再次被确认。

华泰证券对三家推荐标的在不同煤价假设下的股息率进行敏感性测算。即使在北港5,500卡动力煤价下行至600元/吨的悲观情景下，假设公司分红比例不变，中国神华A股股息率约5.0%、港股约6.5%；中煤能源A股约3.6%、港股约5.0%；陕西煤业约4.6%。

在基准煤价730元/吨假设下，中国神华A/H股股息率分别约5.2%/6.8%，中煤能源A/H股约4.1%/5.5%，陕西煤业约5.4%。在煤价回升至800元/吨的乐观情景下，三家A股股息率分别达5.4%/4.6%/6.3%。

高长协比例是盈利韧性的核心保障。中国神华和中煤能源长协销售比例均约80%，陕西煤业约60%。长协价格波动幅度显著低于现货价格，在煤价下行周期中有效缓冲盈利下滑。

北港5,500卡动力煤不同价格假设下股息率敏感性

公司	600元/吨	730元/吨	800元/吨
中国神华A股	5.0%	5.2%	5.4%
中国神华H股	6.5%	6.8%	7.0%
中煤能源A股	3.6%	4.1%	4.6%
中煤能源H股	5.0%	5.5%	6.1%
陕西煤业	4.6%	5.4%	6.3%

中国神华2025年1月公告2025-2027年股东回报规划，计划每年现金分红不低于当年归母净利润的65%，较2022-24年承诺最低比例60%提升5个百分点，并将考虑中期分红。本次收购杭锦能源（保有资源量增加38.41亿吨、可采储量增加20.87亿吨）进一步强化一体化龙头规模实力。

中煤能源2024年三季度业绩环比基本持平，高长协比例帮助维持盈利稳健。2024年增加特别分红，当前分红比例低于行业可比公司，未来仍有提升空间。资产质量近年逐步提高，产能仍有增长潜力。

陕西煤业2024年12月公告以约156.95亿元现金收购陕煤电力集团88.65%股权，对应24年PE约10.9倍。本次收购延长煤炭产业链，形成煤电一体化运营模式。公司承诺2022-24年分红比例不低于60%，三季度再次宣派每股0.103元股息，巩固高股息核心资产红利逻辑。

中国煤炭龙头股息率相对国内无风险收益率的息差显著高于海外能源股对应当地市场的水平。12月以来十年期国债收益率下行至2%以下，煤炭股4-6%的股息率区间形成显著的利差优势。

华泰证券认为，尽管短期供需压力增加、市场情绪偏弱，但低价位同样伴随高成本供给逐步缩量。随宏观政策持续发力、AI新动能对用电需求的提振，下半年起电力需求增长有望带动煤价逐步反弹。

在增加股东回报、做好市值管理成为上市公司考核趋势的背景下，煤炭公司有望延续近两年较高分红比例。当前板块回调是逢低配置红利资产的机遇，继续推荐高长协销售比例的动力煤龙头中国神华、中煤能源和陕西煤业。