【公司研究】用友网络-投资价值分析报告：以终为始全面云化-20200204[33页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款 以终为始全面云化以终为始全面云化 用友网络（600588）投资价值分析报告2020.2.4 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 杨泽原杨泽原 首席计算机分析师 S1010517080002 刘雯蜀刘雯蜀 计算机分析师 S1010518020001 公司优质公司优质客户积累客户积累深厚深厚，核心核心产品产品不断打磨，云办公不断打磨，云办公+数字化转型加速全面云数字化转型加速全面云 化化，以终为始以终为始构建云时代构建云时代 SaaS 领军领军。维持维持“买入”评级“买入”评级，目标价，目标价 40.01 元元。 战略思路：战略思路：乘乘云化办公云化办公

2、+数字化转型数字化转型之风，之风，ERP 龙头加速云转型龙头加速云转型。上承软件之 源，用友 30 年深耕 ERP 软件奠定国内 ERP 行业龙头地位。下启云端之序，企 业云化办公+数字化转型造就云 ERP 的时代机遇潜力巨大。用友在云产品研发 及销售两侧均开始加速发力，研发侧对云业务的研发投入持续加大，2018 公司 总研发投入 14.89 亿元，占公司营业收入的比重达到 19.3%，云业务研发投入 占总投入比重 48.3%；销售侧前期云产品线布局完善后，公司加大力度推进云 产品销售，2019 年下半年起停售 NC 产品全面云化。2019-20 公司云收入有望 延续此前高速增长。 产品分析：

3、产品分析：以终为始，坚定推进全面云化。现阶段以以终为始，坚定推进全面云化。现阶段以混合云为基础、混合云为基础、中中大客户大客户 为为着力着力、平台化平台化为导向。为导向。1）主打产品 NC Cloud，核心混合云架构已经达到业 内先进水平，2019 年前三季度签单超 200 家，推广超预期；2）Yonsuite 作为 首款云原生公有云 ERP，是用友产品套件化发展的代表，有望于 2020 年对公 司形成规模化收入贡献；3）iUAP 平台助力应用与底层对接，打造融合生态核 心中台。 落地打法：强研发咨询落地打法：强研发咨询陪伴优质陪伴优质客户成长，构建生态式发展客户成长，构建生态式发展。客户赋能

4、方面， 以 ERP 为代表的管理软件是一门与客户共同成长的生意, 进入新发展机遇期的 国内大型企业客户面临转型升级、流程创新、走出去等多方面挑战，亟需用友 这样具有较强产品基础、研发咨询迭代能力强的管理软件厂商赋能。生态构建 方面，公司引领生态融合，推出新生态战略，云市场按伙伴合作紧密程度进行 了细分，为各层级伙伴提供阶梯式合作及服务，入驻伙伴及产品持续攀升。 风险因素：风险因素：NC Cloud 后续 NC 老客户转化不及预期；YonSuite 初期推广不及预 期；iUAP 平台市场竞争压力较大；云 ERP 国产替代进度不及预期。 投资建议投资建议：公司为云 ERP 龙头，各产品线全面云化，

5、NC Cloud 加速推广， YonSuite 料将逐步贡献业绩。维持公司 19-21 年营收预测为 90.04/108.40/ 128.85 亿元， 归母净利预测为 11.39/11.42/13.02 亿元， EPS 预测 为 0.45/0.46/ 0.52 元。公司在客户积累、产品打磨、生态赋能上具有较大优势，未来将进一 步加速云化发展。分部估值给予 2020 年目标市值为 1002 亿元，对应目标价 40.01 元，维持“买入”评级。 项目项目/年度年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 6,343.66 7,703.50 9,004.21 10

6、,840.16 12,885.21 营业收入增长率 24% 21% 17% 20% 19% 净利润(百万元) 389.08 612.13 1,138.54 1,142.01 1,302.14 净利润增长率 97% 57% 86% 0% 14% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.27 0.32 0.45 0.46 0.52 毛利率% 71% 70% 67% 67% 67% 净资产收益率 ROE% 6.65% 9.32% 15.75% 14.43% 14.86% 每股净资产（元） 2.34 2.62 2.89 3.16 3.50 PE 118 99 70 70 61 PB 14 12 11 10