雍禾医疗-赛道佳、格局优毛发医疗服务龙头扬帆远航-220126（37页）.pdf

1、赛道佳、格局优，毛发医疗服务龙头扬帆远航国海证券研究所评级：增持（首次覆盖）证券研究报告2022年01月26日医疗保健1雍禾医疗（02279） 请务必阅读附注中免责条款部分2最近一年走势预测指标20202021E2022E2023E主营收入（百万元）1638 2154 2893 3745 增长率（%）34 31 34 29 归母净利润（百万元）163 114 225 323 增长率（%）358 -30 97 44 摊薄每股收益（元）0.310.22 0.43 0.61 ROE（%）36 7 12 14 P/E42.4 21.5 15.0 P/B2.8 2.5 2.2 P/S2.2 1.7 1.

2、3 EV/EBITDA14.3 10.9 7.3 资料来源：Wind资讯、国海证券研究所2相对恒生指数表现表现1M3M12M雍禾医疗-28.9%-恒生指数4.8%-4.9%-16.0%相关报告颜值新赛道，植发大潜力休闲服务行业深度报告2021-09-07医美行业深度系列：对标成熟市场，探寻行业红利与市场空间（推荐）*商业贸易*芦冠宇2021-12-04医美行业深度系列：对标成熟市场，探寻竞争格局与龙头路径（推荐）*商业贸易*芦冠宇2021-01-07-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%恒生指数雍禾医疗注：除特别标注为港元外，本报告所有货币单位币种均为人民币

3、 kYyWtVnOoOqQpP6MdN6MnPpPtRoMeRqQqRlOoMrO8OoOyRwMoMnMuOpMsO请务必阅读附注中免责条款部分3核心观点雍禾医疗：中国最大的一站式毛发医疗服务集团。公司成立于2005年，自成立以来公司经历初步探索、走向全国、加速扩张三个阶段，并构建了雍禾植发、史云逊医学健发、哈发达增发等多品牌服务体系，目前在中国52个城市拥有53家医疗机构（截至2021年11月），已经发展成中国最大的一站式毛发医疗服务集团。赛道：植发壁垒不高但可复制性优，连锁化天花板高于医美。对比眼科/口腔/医美赛道，植发行业优劣共存。1）优势：高客单价（2-3万）+可复制性优（流程标准化

4、+医生IP效应/医生资质要求弱于医美+门店投入低/资金回收快）；2）劣势：低复购率（营销获客成本高）+同质化（结果差异不大）+男性客群为主（消费意愿弱、消费决策审慎）；3）植发行业适合连锁经营：可复制性优；高客单、低频率（营销获客成本高）、高试错成本、结果相对同质化，这意味着品牌、规模、服务、医疗资源等综合壁垒更为重要。空间：庞大的脱发人口基数+低渗透，植发、养固行业高增可期。1）低渗透：中国脱发人口基数庞大（2.5亿），基于“有潜在需求、适合、有消费能力”因素考虑，预计2020年植发核心客群有9800万，相对2020年51.6万手术次数而言植发渗透率为0.53%、养固渗透率为2.6%，均处较

5、低水平。2）植发：2016-2020年植发市场复合增速20%+，需求与医美一致，均来自于经济增长下的消费升级、美学需求；行业驱动因素源于消费需求崛起（脱发普遍化/年轻化、半刚需向美学需求延伸）+消费能力提升+消费意识觉醒（多维度营销渠道、KOL种草引流加速市场教育）以及行业愈趋规范透明。3）养固：养固市场体量小（50亿）、增速更快，养固治疗效果优于生活美容，供给增加后有望对目前生活美容类毛发修复方案形成替代，开辟毛发医疗服务市场第二增长曲线。格局：植发机构头部集中度更高，龙头有望强者恒强。1）连锁植发机构更具竞争优势：连锁植发机构专注于毛发业务，且可复制、产能更为充裕、营销更具针对性，至202

6、0年4家连锁植发机构份额已达23.9%、领先公立医院/医美机构植发科/非连锁植发机构。2）植发机构头部集中度领先眼科、口腔与医美：2020年中国植发机构 CR4 23.9%，远高于眼科/医美/口腔的CR5；养固服务市场CR4达12.6%，与眼科CR5基本相当。3）格局有望强者恒强：植发行业进入壁垒不高，且可复制性另一面就是同质化（各家底层技术核心均为FUE无痕植发）；同时，植发消费SKU少、高客单、高试错成本、术后需要持续跟踪；这意味着机构间较难于产品服务本身形成差异化，机构竞争更多在于服务质量、规模体量、品牌知名度等综合壁垒，竞争格局有望强者恒强。 请务必阅读附注中免责条款部分4核心观点竞争