【公司研究】京沪高铁-对标日本铁路的启迪-20200225[47页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 铁路运输铁路运输 审慎审慎增持增持 ( ( 维持维持 ） ） 市场数据市场数据 市场数据日期市场数据日期 2020-2-21 收盘价（元） 7.53 总股本（百万股） 49106.48 流通股本 （百万股） 2604.21 总市值（百万元） 369771.79 流通市值 （百万元） 19609.70 净资产（百万元） 159733.84 总资产（百万元） 187079.66 每股净资产 3.25 相关报告相关报告 京沪高铁黄金走廊

2、、 巨龙 起舞2019-12-28 京沪高铁中国最优质高 铁资产拟上市2019-11-12 日本铁路改革历程的启示 2019-04-15 分析师： 王春环 S0190515060003 龚里 S0190515020003 张晓云 S0190514070002 主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入(百万元百万元) 31158 33050 34156 41702 同比增长同比增长(%) 5.4% 6.1% 3.3% 22.1% 净利润净利润(百万元百万元) 10248 12000 10137 12997 同比增长同

3、比增长(%) 13.2% 17.1% -15.5% 28.2% 毛利率毛利率(%) 47.7% 50.5% 44.5% 46.7% 净利润率净利润率(%) 32.9% 36.3% 29.7% 31.2% 净资产收益率（净资产收益率（%） 6.9% 7.9% 5.6% 6.9% 每股收益每股收益(元元) 0.21 0.24 0.21 0.26 每股经营现金流每股经营现金流(元元) 0.28 0.32 0.33 0.42 投资要点投资要点 日本铁路公司日本铁路公司 10 年复盘年复盘：JR 东海的核心资产东海道新干线是日本最繁忙、最重要的 新干线，连接着东京、京都、大阪三大经济圈，是可与京沪高铁对

4、标的海外资产。JR 东海 2008-2018 财年净利润复合增速 13.3%，利润增量主要来自运输主业，贡献营业 利润增量的 92.8%，运输板块主要增长动力为新干线运量 10 年复合增速 2.0%，成本 年化下降 1.0%，营业利润年化增长 6.4%，除此之外财务费用年化下降 4.4%也推动利 润增长。JR 东海 10 年复权后股价年化收益 7.9%，股价上涨、分红所得和分红再投资 获得的收益分别贡献 83.4%、8.8%、7.8%，不复权股价相对日经指数实现年化超额收 益 1.4%。上市以来 PE 估值从 29.4X 下降至 9.2X，目前市值 2670.5 亿元。 （按 2020 年 2

5、 月 21 日不复权收盘价及汇率） 对标对标日本日本新干线新干线，京沪高铁京沪高铁运能、运能、运价运价，多元，多元发展发展均有空间均有空间：1）运能方面，通过更 新为 17 节编组车型、全线提升车辆运营密度，我们测算京沪高铁最大理论运能可以 提升 93%。2）价格方面，中国单公里票价仅为日本新干线的 1/4，日本铁路航空票价 比为 0.5、中国仅为 0.3，总体来看京沪高铁有约 20%-30%提价空间。假设提价 10%， 同时可变成本提 10%，利润约提升 14%。3）多元发展亦有空间，我们测算市场化价 格下，京沪高铁核心车站租金收入可达 10 亿元。综上，京沪高铁在运量、运价以及 多元发展方

6、面均有望提升公司业绩。 盈利预测与估值盈利预测与估值：收购并表后（考虑 2020 年疫情影响） ，在不提价假设下，19-21 年 京沪高铁归母净利润分别为 120 亿元、 101 亿元、 130 亿元， EPS 分别为 0.28 元/股 （不 摊薄） 、 0.21 元/股 （摊薄后） 、 0.26 元/股 （摊薄后） ， 相对 2020 年 2 月 21 日收盘价 7.53 元，对应 P/E 为 30.81X、35.86X、28.96X。采用 DCF 估值法：假设 WACC 为 6%、 7%、8%，中性假设下，京沪高铁及京福 65%股权合并估值为 4239 亿元、3627 亿元、 3034 亿