【研报】全球大类资产价格和配置探索系列一：再通胀交易ARDL~ECM模型首推能源和农产品-20200903（21页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020.09.03 再通胀交易再通胀交易 ARDL-ECM 模型：首推能源和农产品模型：首推能源和农产品 全球大类资产价格和配置探索系列一全球大类资产价格和配置探索系列一（20200903） 本报告导读：本报告导读： 我们研究我们研究了了大宗商品大宗商品 20 年的年的交易交易定价，建立（定价，建立（1）大宗商品大宗商品整体、 （整体、 （2）工业金属、 （）工业金属、 （3） 能源、 （能源、 （4）农产品和（）农产品和（5）贵金属的）贵金属的 ARDL-ECM 模型，并在经济三种不同情形下对模型，并在经济三种不同情形下对

2、未来未来 1 年的大宗走势做出预测年的大宗走势做出预测：首推能源和农产品，而贵金属和工业金属高位震荡。：首推能源和农产品，而贵金属和工业金属高位震荡。 摘要：摘要： Table_Summary 全球流动性大幅宽松带来再通胀交易，时至今日，大宗商品是否能全球流动性大幅宽松带来再通胀交易，时至今日，大宗商品是否能 够持续涨价？投资者又该如何配置？够持续涨价？投资者又该如何配置？我们基于经济基本面因素（如 供需） 、金融因素（如流动性、实际利率、汇率） 、交易层面因素（如 持仓量）等来建立（1）大宗整体、 （2）工业金属、 （3）能源、 （4） 农产品和（5）贵金属的定价模型。 既考虑大宗定价中的长

3、期均衡，又考虑其短期动态调整，既考虑大宗定价中的长期均衡，又考虑其短期动态调整，我们采用我们采用 了自回归分布滞后了自回归分布滞后(ARDL)(ARDL)- -误差修正（误差修正（ECMECM）模型对上述）模型对上述 5 5 组组彭博彭博大大 宗商品期货价格分别进行协整分析。宗商品期货价格分别进行协整分析。该方法的优点是不要求自变量 序列为同阶单整。 我们研究样本时间为 2000 年 1 月2020 年 7 月。 2020 年大宗交易经验显示，大宗商品（除贵金属外）受经济基本面的年大宗交易经验显示，大宗商品（除贵金属外）受经济基本面的 影响更胜于流动性的影响，而贵金属则为流动性宽松（或实际利率

4、影响更胜于流动性的影响，而贵金属则为流动性宽松（或实际利率 下行）受益最确定的品种。下行）受益最确定的品种。典型事实是，大宗价格高点出现在 2008 年之前的全球高增长时期，而当经济放缓但全球央行 QE 大放水时， 大宗虽阶段性有收益，但高点难超前期。流动性对大宗商品（除贵金 属）的短期干扰不可能背离商品本身供需基本面太远。 我们利用模型来拆分我们利用模型来拆分 20202020 年年 4 4 月月至至 7 7 月份月份大宗商品涨价：大宗商品涨价：美元贬值 贡献 8 个百分点，风险偏好（VIX） 贡献 1 个百分点，基本面因素（工 业产出指数）贡献不足 1 个百分点。 未来未来 1 1 年大宗

5、价格如何看？又该如何配置？年大宗价格如何看？又该如何配置？我们按照经济三种可能我们按照经济三种可能 走势走势分析如下分析如下： 基准情形 （经济逐步恢复，基准情形 （经济逐步恢复， 地缘政治地缘政治有压力但未失控） ：有压力但未失控） ： 概率 60%， 到 2021 年 6 月， 我们预计综合指数涨 23%， 能源产品或能涨 35%， 农产品涨 23%，而工业金属和贵金属涨幅不大。 乐观情形 （经济较快恢复，乐观情形 （经济较快恢复， 地缘政治地缘政治对全球压力不大） ：对全球压力不大） ： 概率 20%， 到 2021 年 6 月，我们预计综合指数涨 40%、工业金属或涨 19%、 能源则

6、有望涨 68%、农产品或涨 28%，贵金属或微跌。 悲观情形（经济恢复非常缓慢，悲观情形（经济恢复非常缓慢，地缘政治地缘政治巨大压力） ：巨大压力） ：概率 20%， 到 2021 年 6 月我们预计贵金属或涨 18%， 农产品或涨 14%， 而综 合指数或微跌 3%、能源和工业金属或分别跌 36%和 20%。 结合我们对经济的看法结合我们对经济的看法，未来一年，未来一年，看多看多农产品和能源农产品和能源，看平看平贵金贵金 属属、国际定价的、国际定价的（有色）（有色）工业金属工业金属。不过，国内定价的工业金属（如不过，国内定价的工业金属（如 螺纹等）需要进一步考虑我国国内供给层面因素。螺纹等）