1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年0606月月2929日日增持增持通灵股份（通灵股份（301168.SZ301168.SZ）垂直一体化经营战略，芯片接线盒快速导入市场垂直一体化经营战略，芯片接线盒快速导入市场核心观点核心观点公司研究公司研究财报点评财报点评电力设备电力设备光伏设备光伏设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王蔚祺证券分析师：李恒源证券分析师：李恒源010-88005313021-S0980520080003S0980520080009基础数据投资评级增持(首次评级)合理估值75.20-78.90 元收盘价65.51 元总市值/流

2、通市值7861/3253 百万元52 周最高价/最低价89.98/43.72 元近 3 个月日均成交额201.91 百万元市场走势资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理相关研究报告公司光伏接线盒出货量排名第一，公司光伏接线盒出货量排名第一，20232023 年开局表现良好。年开局表现良好。公司主营业务为光伏接线盒，2022 年的营收占比为 86%。2022 年公司接线盒销量 0.58亿套，市场排名第一。2022年公司实现营收12.49 亿元，同比+10%；实现归母净利1.16 亿元，同比+45%。2023Q1 公司实现营收3.29 亿元，同比+4%，环比+24%；实现归母净利0.37 亿元

3、，同比+146%，环比+74%。接线盒是光伏组件环节辅材之一，接线盒是光伏组件环节辅材之一，20252025 年市场空间可达年市场空间可达203203 亿，三年亿，三年CAGCAGR R为为 22.5%22.5%。接线盒主要功能是连接光伏组件，将太阳能电池产生的电力与外部线路连接，每一块光伏组件均需要一个接线盒，在光伏组件成本中占比约 2.0%。目前单 GW 组件对应 182 万套光伏接线盒需求，对应接线盒市场空间 0.4 亿元。我们预计 2023-2025 年，全球组件需求约为432/564/672GW，同比+57%/31%/19%，全球接线盒市场空间约为159/188/203亿，同比+44

4、%/18%/8%，三年 CAGR 为 22.5%。公司主要客户为头部组件公司主要客户为头部组件，光伏接线盒市场集中度光伏接线盒市场集中度有望进一步提升有望进一步提升。公司客户主要是隆基绿能、韩华、晶澳科技和天合光能等，前五大客户收入占比为 79%，其中隆基绿能、天合光能、晶澳科技为全球排名前三的组件供应商，2022 年三家合计市占率为 44.7%。接线盒行业市场格局较为分散，CR2 合计市场份额约 21%，我们认为未来光伏接线盒 CR2 市场份额提升空间巨大，预计公司 2022-2025 年光伏接线盒出货量将从 0.58 亿套增长至 2.59 亿套，市场占有率预计从 11.66%将提升至 24

5、.32%。垂直一体化经营战略，芯片接线盒快速导入市场。垂直一体化经营战略，芯片接线盒快速导入市场。公司持续向上游延伸产业链，一体化经营以降低生产成本；另外，公司自主研发并推出的芯片类接线盒产品，可显著增加电流承载能力，提升散热性能，此外相比传统二极管接线盒，芯片接线盒具备成本优势，且更适配 N 型大功率组件时代的需求。风险提示：风险提示：芯片接线盒及其他新产品推广不及预期的风险；产能投产不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。投 资 建 议：投 资 建 议：我 们 预 计 公 司2023-2025年 实 现 营 业 收 入22.18/41.75/52.73 亿元，同比增长

6、77%/88%/26%；实现归母净利润2.63/4.72/6.24 亿元，同比增长 127%/79%/32%，当前股价对应 PE 分别为 29/16/12 倍。综合考虑 FCFE 估值和相对估值，我们认为公司股价的合理估值区间为 75.2-78.9 元，对应 2023 年动态 PE 区间为 34-36 倍，较公司当前股价有 18%-24%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标20212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入(百万元)1,1321,2492,2184,1755,273(+/-%)34.3%1