金山云（3896.HK）-港股公司研究报告：3Q25业绩点评：调整后净利润首次实现转正AI驱动公有云高速扩张-251120（3页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2025 年 11 月 20 日 公司研究公司研究 调整后净利润首次实现调整后净利润首次实现转正，转正，AIAI 驱动驱动公有云高速扩张公有云高速扩张 金山云（3896.HK）3Q25 业绩点评 买入（维持）买入（维持）事件：事件：3Q253Q25 公司公司呈现呈现收入收入提提速与盈利能力改善趋势。速与盈利能力改善趋势。3Q25 金山云实现营收24.78 亿元，yoy+31.4%/qoq+5.5%，核心受益于 AI 业务延续高增。3Q25公司经调整毛利达 3.93 亿元，yoy+27.6%/qoq+12.0%；经调整 EBITDA 达8.27 亿元

2、，同比大幅增长 345.9%，对应经调整 EBITDA 利润率提升至33.4%，yoy+23.6pct/qoq+16.1pct。3Q25 实现调整经营利润与调整净利润双双扭亏为盈，达 0.15 亿元/0.29 亿元，对应去年同期为亏损 1.4 亿元/2.4亿元，盈利拐点进一步明确。公有云高速增长，公有云高速增长，AIAI 引擎驱动收入稳健扩张。引擎驱动收入稳健扩张。3Q25 公有云实现收入 17.52亿元，yoy+49.1%/qoq+7.8%，其中 AI 账单收入达 7.8 亿元，同比增长近120%，连续 9 个季度三位数增长，在公有云收入占比达 45%，核心得益于公司持续强化智算云能力（如发

3、布模型 API 服务、整合升级在线服务模型、上线数据集广场）带动业务增长。展望未来，公司业绩会表示，客户 AI 需求非常强劲，且高毛利推理业务需求占比将进一步上升，机器人与 API 服务或成新爆发点。3Q3Q2525 生态收入高速增长生态收入高速增长，AI AI 深度赋能行业云。深度赋能行业云。3Q25 小米&金山生态收入达6.9 亿元，yoy+84%/qoq+10%，占总收入比例进一步提升至 28%。1Q25-3Q25，来自小米&金山生态的收入合计达 18.2 亿元，公司持续为生态企业提供优质服务，夯实智算需求的快速响应能力，我们预计公司 2025 全年有望较好完成 27.8 亿的关联交易目

4、标。行业云方面，3Q25 营收增速表现稳健，实现收入 7.26 亿元，yoy+2.2%/qoq+0.2%，现有合作持续向深向实拓展：例如在上海国资云项目取得新进展；协助武汉协和医院达到 DCMM 管理成熟度三级（稳健级）水平，中标广东省中医院 AI 项目，与某清洁能源服务商达成合作；推进与某国有大行授信报告自动化项目二期合作。盈利预测、估值与盈利预测、估值与评级：评级：3Q25 公司实现经调整经营利润、经调整净利润首次双双转正，此外经调整 EBITDA 利润率进一步提升至 33.4%，同比/环比分别增长 9.8pct/17.3pct。多项盈利指标改善，核心源于高毛利 AI 业务加速扩张，同时成

5、本费用控制成效显著。展望未来，我们预计伴随推理业务占比提升，EBITDA 利润率将维持在 20%以上，但 3Q25 EBITDA 率及净利率明显改善主要来源于一次性补贴收入，预计该项将在下季度正常回落。综合来看，我们认为在 AI 驱动增长的背景下，金山云智算云业务高速增长、盈利指标扭亏为盈，标志着前期 AI 布局已进入收获回报期，发展逻辑已得到逐步验证。作为小米金山生态唯一战略云平台，其深度受益于生态内激增的算力需求，构筑了差异化护城河，长期发展前景值得期待。我们维持 2025-2027 年金山云营收 95/110/125 亿元预测，考虑到 3Q25 公司已实现正向调整净利润，我们上调 202

6、5-2027 年经调整净利润至-5.5/-2.9/-0.1 亿元（前值为-8.1/-3.7/-3.4 亿元），维持公司“买入”评级。风险提示风险提示:云行业竞争加剧、行业云拓展不及预期、AI 进展不及预期等。公司盈利预测与公司盈利预测与估值简表估值简表 指标指标 20232023 20242024 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E 营业收入（百万元）7,047 7,785 9,495 11,028 12,546 营业收入增长率（%）-13.8 10.5 22.0 16.1 13.8 归母净利润（百万元）-2,176 -1,967 -1,022 -846 -608