联影医疗：“三化”共振窥国产高端影像设备龙头全球进击之路-220820（49页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|新股研究 联影医疗(688271.SH)2022 年 08 月 20 日 买入买入（首次首次）所属行业：医药生物 证券分析师证券分析师 陈铁林陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱： 研究助理研究助理 王艳王艳 邮箱： 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)相对涨幅(%)2.77 3.67-3.79 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 “三化”共振，窥国产高端影像“三化”共振，窥国产高端影像设备龙头全球进击之路设备龙头全球进击之路 联影联影医疗（医疗（68827

2、1688271.SH.SH）新股报告新股报告 投资要点投资要点 高端化高端化+核心部件自主化核心部件自主化+全球化，全球化，“三化三化”共振下，看好公司中高端蓝海国产替代共振下，看好公司中高端蓝海国产替代加速、降本增效盈利能力提升、海外市场进一步打开长期成长天花板加速、降本增效盈利能力提升、海外市场进一步打开长期成长天花板。公司是国内高端影像优质龙头，高举高打，10 年创新发展迅速成就国产高端影像设备龙头，壁垒高，具备足够的稀缺性与受益于集中度提升的成长性，我们认为公司龙头的份额提升进入加速通道。千亿市场托起影像设备广阔发展空间，国产龙头加速重塑市场格局。千亿市场托起影像设备广阔发展空间，国产

3、龙头加速重塑市场格局。2020 年中国医学影像设备市场规模已达到 537 亿，国内结构升级+更新换代+人均保有率提升为未来主要驱动因素，灼识咨询预计 2030 年中国市场规模将达千亿，全球市场达到 627 亿美元。国内影像格局 2018 年以来迅速变迁，国产后起之秀联影黑马式姿态份额进入前三，打破了 GPS 维持多年的三强天下；细分结构看，中低端强势进口替代，看好中高端份额进一步提升潜力，我们预计国产在中高端、高端（如 64、128 排及以上 CT、3.0T 及以上 MR）市占率中长期至少有一倍以上提升空间。“三化”共振，看联影医疗全球确定性成长之路几何？“三化”共振，看联影医疗全球确定性成长

4、之路几何？1）高端化趋势显著，产品）高端化趋势显著，产品+客户客户+市场市场+售后全产业链条打造核心竞争优势。售后全产业链条打造核心竞争优势。高举高打，全产品线覆盖，累计推出产品超过 80 款，管线丰富对标 GPS，兼具广度与深度，除水平布局 MR、CT、XR、PET/CT、PET/MR 等产品线，同时垂直布局了从临床运用至科研需求等多种产品型号；核心技术壁垒突破，产品性能比肩进口，技术指标处于行业领先，自研比例位居行业前列，多款产品创造了行业或国产“首款”；产品整体量价齐升，高端品类占比提升，产品结构升级趋势显著，规模优势降本趋势明显，公司毛利率及净利率迅速提升；客户高端化，21 年公司 4

5、3%收入来自直销和经销的三级及以上医院，入驻近 900 家三甲医院，自上而下布局市场打开品牌力，奠定长期放量逻辑。打通产学研医全链条，形成从创新到商业转化的闭环管理，与头部大客户形成科研与产业的正向循环，深度绑定核心客户。2）核心部件自主化，盈利能力迅速跃迁。）核心部件自主化，盈利能力迅速跃迁。国内厂商盈利薄、成长慢、中低端的原国内厂商盈利薄、成长慢、中低端的原因几何？因几何？GPS 三家份额全球占比 68%以上，全球关键核心部件大多集中在 GPS及少数第三方厂商手中，国内整机生产过程更多为组装集成，高采购成本压缩国内影像企业盈利空间，国产企业打破 GPS 垄断及提高盈利的关键一环就是核心部件

6、的突破甚至创新。联影医疗：核心部件自主破壁，盈利能力提升空间大。联影医疗：核心部件自主破壁，盈利能力提升空间大。核心部件占成本的比重较高，公司已实现大多数核心部件的自主研发，部分已量产自用，叠加规模优势及高端结构升级，成本显著下降，带动毛利率实现跃迁式提升。未来随着公司核心部件的自主化逐步提升，有望带动成本进一步下行，持续提升盈利空间。3）全球化打开成长天花板，海外开启第二增长极全球化打开成长天花板，海外开启第二增长极。公司境外市场营收呈扩张趋势，2018-2021 年境外主营业务收入占比从 2.2%增长至 7.2%，境外增速远超境内，2018-2021CAGR 高达 127%，产品已销售至美