医药生物行业制药上游公司对比梳理：从研发&量产看上游投资机会-220807（35页）.pdf

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1、2022年8月7日从研发&量产看上游投资机会制药上游公司梳理与思考姓名孙建联系人毛雅婷联系人王帅邮箱邮箱邮箱电话13641894103电话15038304564电话13548094491证书编号S1230520080006证书编号S1230120080071证书编号S1230120120025 证券研究报告 目录2当国产上游走到加速扩张、商业模式拓展当国产上游走到加速扩张、商业模式拓展的的“十字路口”“十字路口”：疫情后，上游公司借助国内客户快速增长的需求（IVD/装备/试剂等）积累了现金流、验证了技术平台和产品稳定性，人员扩充、产品线扩展（横向+下游）加速。当越来越多试剂当越来越多试剂/耗材

2、耗材/设备公司融资加速、上市在即设备公司融资加速、上市在即：我们梳理了上市&已提交上市材料的25家上游公司的财务数据、发展路径，在国内外公司的对比下，分析上游公司的变化和投资逻辑。2.1 总总览：从盈利能力和商业模式看览：从盈利能力和商业模式看差异差异2.2 财务财务表现总览：高景气增长表现总览：高景气增长、盈利能力提升盈利能力提升2.3 边际边际变化：工业客户占比提升变化：工业客户占比提升、议价能力增强议价能力增强2.4 商业商业模式：从横向到纵向模式：从横向到纵向，从产品到服务从产品到服务2.5 技术技术平台：布局差异决定平台：布局差异决定SKU和下游拓展的差异和下游拓展的差异2.6 发展

3、发展路径：路径：2000s国产供应商从利基品类到加速扩张国产供应商从利基品类到加速扩张2.7 海外海外对标：净利润率提升对标：净利润率提升、国际化国际化，对天花板认知影响对天花板认知影响估值估值2.8 投资建议投资建议：在：在“量产量产”中寻找壁垒赛道中寻找壁垒赛道1.1 思考思考框架：寻找框架：寻找“壁垒量产壁垒量产”的上游的上游环节环节1.2 增长增长驱动：研发驱动：研发&量产环节差异量产环节差异大大1.3 市场空间：从市场空间：从成本结构看增长成本结构看增长天花板天花板第一章第一章：行业空间：行业空间第二章：公司比较第二章：公司比较市场容量=下游市场规模（1-毛利率）直接材料占比试剂/填

4、料/耗材使用比例（%）原料延展性原料延展性下游放量下游放量成本结构成本结构=单位机构研发经费（1+增速）机构个数试剂/填料/耗材使用比例（%）上游环节是一次性放量，还是能力实质性提升？上游环节是一次性放量，还是能力实质性提升？上游环节能产生“大市值、大体量”的公司吗？上游环节能产生“大市值、大体量”的公司吗？第三章第三章：风险提示：风险提示新冠疫情反复风险；技术快速更迭风险；订单确认波动性风险；并购整合不及预期风险；核心原材料供应短缺风险等。MAgZcZjZ7UrRnNtM6MaO7NtRrRpNnPiNrRyQfQnNzQaQoPrRuOnNsMMYqQoM行业空间：下游放量、成本结构、原料

5、延展01Partone3 1.14资料来源：各公司招股书，各公司年报，浙商证券研究所思考框架：寻找“壁垒量产”的上游环节 核心分析变量：空间核心分析变量：空间（总量总量）、壁垒壁垒（市占率市占率）。空间影响因素：下游产品销售增速、成本结构、原料本身的延展性（应用于更多的使用场景）。商业化生产（量产环节）：市场规模（1-毛利率）直接材料占比试剂/填料/耗材使用比例（%）更具有制造属性。研发阶段（一般放量倍数较低）核心原料用量小、单价高更依赖SKU创新和拓展。壁垒影响因素：更换难度及粘性、技术参数及应用案例。我们认为我们认为，2022-2025年间最有可能快速增长的核心原料可能来自于壁垒量产环节年

6、间最有可能快速增长的核心原料可能来自于壁垒量产环节，国产供应商在更丰富的案例积累下有国产供应商在更丰富的案例积累下有望实现品类扩展望实现品类扩展，甚至下游拓展甚至下游拓展。实验室研究实验室研究细胞培养细胞培养色谱纯化色谱纯化过滤过滤上游生产上游生产下游生产下游生产BioProcessBioScience生物反应器生物反应器袋子等耗材袋子等耗材培养基培养基设备设备填料填料 增长驱动：研发&量产环节差异大1.25资料来源：Wind，浙商证券研究所研究与开发研究与开发机构医药科学机构医药科学R&DR&D经费内部支出经费内部支出 研发环节研发环节（试剂试剂/仪器等仪器等）：行业增长的核心变量：科研经费