金三江-深度研究报告：高端二氧化硅材料隐形冠军-220805（34页）.pdf

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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究公司研究 其他化学制品其他化学制品 2022 年年 08 月月 05 日日 金三江（301059）深度研究报告 强推强推（首次）（首次）高端二氧化硅材料隐形冠军高端二氧化硅材料隐形冠军 目标价：目标价：29 元元 当前价：当前价：20.82 元元 金三江从创立之初金三江从创立之初起，起，就坚持定位于高端二氧化硅材料方案提供商，就坚持定位于高端二氧化硅材料方案提供商，2007 年年开始尝试切入高露洁开始尝试切入高露洁为代表的为代表的牙膏用牙膏用高端高端二氧化硅市场，经

2、过二氧化硅市场，经过长达长达十年的十年的客客户户认证和工艺认证和工艺试错试错，于 2017 年成功切入，并形成了自己的利基市场，目前正并形成了自己的利基市场，目前正在在不断不断侵蚀外资份额，有望在五年内成为全球细分行业龙头侵蚀外资份额，有望在五年内成为全球细分行业龙头。主业方兴未艾主业方兴未艾的的同时，硅基材料同时，硅基材料的应用已经开始的应用已经开始在在更多更多领域爆发领域爆发，公司的第二三公司的第二三 S 曲线曲线已已经处于经处于爆发爆发的前夜。的前夜。1）第一）第一 S 曲线，五年左右或成为牙膏用二氧化硅全球龙头：曲线，五年左右或成为牙膏用二氧化硅全球龙头：全球二氧化硅市场总规模约 40

3、0 万吨/年，其中高端市场大约 150 万吨/年，约 30 万吨应用于牙膏领域。由于牙膏二氧化硅应用于食品药品领域，认证门槛极高，且不容易摸到门路，想切入大客户的时间 3-5 年为起步，格局非常稳定。金三江基于长期研发投入、工艺试错、快速响应客户需求，在竞争对手给了契机的情况下，用时十年，终于切入了高露洁、宝洁、联合利华等国际巨头。目前，金三江已经发展成为了牙膏用二氧化硅国内第一（2 万吨）、全球头部的龙头企业，未来将靠着贴近客户、快速响应、不断投入等典型的内资打外资的“比较优势”，不断实现进口替代，最终走向全球。我们认为未来 5 年金三江牙膏用二氧化硅年销量 CAGR 有望达到 30%左右，

4、且能保持 20%以上的净利率，成为全球龙头。2）第二）第二 S 曲线，消费升级曲线，消费升级使得二氧化硅在使得二氧化硅在日化领域日化领域的的应用正在爆发：应用正在爆发：二氧化硅是安全环保的日化品添加剂，高端日化应用市场空间超 50 万吨级，目前仍处于放量初期，例如食品、药品、啤酒硅胶、硅橡胶等领域。公司基于牙膏领域的研究数据库以及成熟的研发工艺转换体系，正在产品、渠道两方面双管齐下，目前已经有多家不同领域的应用正在不断出现。我们预计到 2026 年，年销售量达到 2 万吨以上应该具有较大可能性，但单一领域的爆发可能会改写这个数字。3）第三）第三 S 曲线，曲线，电池、芯片等高端制造业的应用具有

5、潜在可能电池、芯片等高端制造业的应用具有潜在可能：二氧化硅具有化学惰性和多孔结构等优良性质和独特属性，被称为“工业味精”，高端制造业中一些领域正在诞生对二氧化硅的需求，例如蓄电池隔板、化工开口剂、CMP 研磨剂、涂料消光剂、特种轮胎补强剂等领域，未来或达百万吨级，且吨售价也会远高于其他日常应用。高端制造业对二氧化硅产品的微观结构和稳定性要求极高，没有经过前期其他高端应用领域的打磨，快速切入的可能性较小，金三江具有较好的先发优势，在蓄电池隔板领域也在持续投入资源，与客户进行了长达 8 年的认证流程，目前正处于放量增长的前夜。同时，公司正积极拓展二氧化硅在更多高端制造业中的应用，有望在更多领域实现

6、快速增长。投资建议：投资建议：基于公司业务的高门槛、高增速和潜在市场爆发的可能性，我们给予公司 23 年 35XPE，目标价 29 元，首次覆盖，给予“强推”评级。预计公司 2022-2024 年营业收入为 2.9、3.8、5.0 亿元，同比增长 40%、35%、30%，归母净利润为 0.70、1.01、1.31 亿元，同比增长 38%、45%、30%，摊薄 EPS为 0.57、0.83、1.08 元/股。风险提示：风险提示：牙膏领域大客户终止/减少合作风险；海外市场开拓不及预期风险；新领域市场开拓不及预期风险；原材料成本大幅上涨风险。主要财务指标主要财务指标 2021A 2022E 2023