【国金证券】A股投资策略周报：金价“强预期、弱现实”组合：成为黄金零售的最佳催化-250616（17页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 前期报告提要与市场聚焦 前期观点回顾：泛红利资产框架：市场底至盈利底期间，首选“增长型红利”。美国就业市场放缓和经济走弱的迹象已明显在多项数据中显现，考虑到特朗普政府对大规模进口关税反复无常对经济的伤害，我们认为美国就业市场的情况比市场预期的要更加“糟糕”，后续建议警惕就业市场继续走弱的风险。若出口数据或预期走弱，新一轮“波动率”上行周期可能开启。当下市场聚焦：1、最新出口数据表现如何？如何看待后续持续性？2、黄金珠宝首饰与金价关系几何？3、当前珠宝首饰景气度如何？4、股价持续新高的背景下，我们后续如何看待黄金珠宝零售企业的投资机会？维持市场新一轮“波动率”上行

2、风险的判断 关税不确定性增加叠加美国劳动力市场边际走弱，贸易风险正在逐步上升；国内信用收紧+物价下行压力上升，或导致企业盈利仍可能反复下探。基于 M1 对于 PPI 的领先性，以及出口“抢跑”之后反噬或存在滞后性，我们延后对国内企业“盈利底”拐点的预判最快 2025Q4 出现，期间企业盈利也存在反复下探的风险。展望后市，维持市场或面临基本面、流动性及情绪面“三重冲击”。我们维持全球权益市场“波动率”或趋于上行的观点，中小盘成长风格将“切换”至大盘价值防御。金价上涨预期强化，建议关注黄金零售企业“量价齐升”的机会 历史经验显示，黄金零售公司的基本面与金价弱相关。由于多数黄金零售公司采取的是成本加

3、成定价模式，因此黄金零售企业的利润更多受益于销量的增长。结合历史经验来看，黄金零售企业基本面的边际修复往往对应：金价持续上涨预期的形成。由于黄金珠宝首饰兼具消费属性和投资属性，倘若金价持续上涨并不断创新高，其投资属性凸显，可能也会激起消费者的购买欲望，典型的如 2009-2011 年。金价快速上涨之后的下跌或维持高位震荡，消费者的购金需求亦可能出现增加，典型的如 2013 年和 2021 年。期间，倘若叠加宏观经济复苏驱动，整体消费需求边际修复力度或将更大，对应至 A 股和港股相关企业的基本面来看，同样呈现较高的业绩增长弹性。尽管近期金价持续上涨，但 A 股和港股的黄金零售企业基本面均整体承压

4、，更多体现为结构性亮点；结合近期中观数据显示：价格方面，随着国际金价的上涨，国内金饰品同样出现明显涨价；销售额方面，2025 年以来社零分项中的金银珠宝零售当月增速便持续边际改善。在今年国际金价持续上涨且有望再创新高的背景下，后续消费者对于珠宝首饰的消费需求有望逐步迎来修复，黄金珠宝零售企业或将有望迎来“量价齐升”阶段。风格及行业配置：风格防御，交易逻辑清晰的结构性机会 交易三大逻辑：（一）交易美国衰退甚至滞胀，重点看好黄金/黄金股当前低吸机会，业绩+估值“戴维斯双击”，叠加机构资金加快流入。（二）交易国内财政发力方向，包括：（1）创新药当前低吸机会，短看政策引导毛利率改善预期及 IRR 回升

5、的“主题投资”，中长期毛利率+营收有望实质性改善，景气投资开启。（2）三大运营商、基建及服务性消费等“增长型红利”资产。（三）考虑 A 股“市场底”已现+AI 产业逻辑催化，预计科技成长依然具备部分结构性机会，静待调整后低吸“可穿越成长”：（1）产业渗透率在 10%15%，业绩回升且资本开支扩张，包括：光芯片、智能座舱、GPU 及新型显示技术等；（2）AI 基础设施建设，包括：芯片、云计算及数据中心等。风险提示 美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期；国内出口放缓超预期。策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 一、前期报告提要与市场聚焦.4 二、策

6、略观点及投资建议.4 2.1 维持市场新一轮“波动率”上行风险的判断.4 2.2 金价上涨预期强化，建议关注黄金零售企业“量价齐升”的机会.5 2.3 风格及行业配置：风格防御，交易逻辑清晰的结构性机会.8 三、市场表现回顾.8 3.1 市场回顾：宽基指数整体走弱，海外权益指数涨跌参半.8 3.2 市场估值：A 股主要指数估值涨跌参半，海外主要指数估值多数上调.10 3.3 市场性价比：主要指数配置性价比相对较高.11 3.4 盈利预期：盈利预期多数下调.14 四、下周经济数据及重要事件展望.16 五、风险提示.16 图表目录图表目录 图表 1：美国劳动力市场正在边际放缓.5 图表 2：5 月