【华安证券】Blackwell出货快速推进，推理需求持续增长-250605（4页）.pdf

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1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 Blackwell 出货快速推进，推理需求持续增长 主要观点：主要观点：Table_Summary FY26Q1 业绩业绩及及 FY26Q2 指引指引 公司 FY26Q1 营收 440.6 亿美元（彭博一致预期 432.9 亿美元），同比增长 69%，环比增长 12%；Non-GAAP 毛利率 61.0%，毛利率下降主要系计提 45 亿美元 H20 相关费用影响，不考虑 H20 减值损失，Q1 Non-GAAP 毛利率为 71.3%。Non-GAAP 净利润 198.9 亿美元，同比增长 31%，环比下降 10%；在考虑 H20 出口限制导致 8

2、0 亿美元收入损失的情况下，公司 FY26Q2收入指引为 450 亿美元（2%），Non-GAAP 毛利率 72.0%（50 个基点），公司仍努力在年末将毛利率提升至 75%左右。数据中心数据中心业务维持高增业务维持高增，架构过渡基本完成架构过渡基本完成 得益于大语言模型、推荐引擎以及生成式和 agentic AI 应用的旺盛需求，FY26Q1 公司数据中心营收达 391.1 亿美元，同比增长 73%，环比增长10%。其中，H20 收入为 46 亿美元，未交付 H20 产品 25 亿美元；数据中心计算业务收入 341.5 亿美元，同比增长 76%，环比增长 5%，公司在 FY26Q1 业绩会表

3、示，Blackwell 约占数据中心计算收入的 70%，从 Hopper 向 Blackwell 架构过渡已基本完成；Q1 网络业务收入 49.6亿美元，同比增长 56%，环比增长 64%，主要得益于 GB200 系统中NVLink 增长以及云服务商和消费互联网公司对以太网 AI 解决方案持续采用。其他业务其他业务 FY26Q1，公司游戏营收同比增长 42%，环比增长 48%，主要得益于blackwell 架构产品销售；企业/视觉营收同比增长 19%，环比持平，主要由于客户对 Ada 架构 RTX GPU 工作站的更广泛采用；汽车营收同比增长 72%，环比下降 1%。黄仁勋：黄仁勋：推理需求持

4、续增长，推理需求持续增长，中国未来中国未来 AI GPU 市场市场将达将达 500 亿美元亿美元 公司 CEO 黄仁勋表示：Hopper 架构已无法面对中国市场进一步修改，中国未来 AI GPU 市场规模约 500 亿美元；年初以来，推理人工智能的需求阶梯式增长、AI 扩散规则废除、企业 AI 以及工业 AI 四大驱动因素将推动行业加速发展。投资建议投资建议 公司 FY26Q2指引为预计营收为450亿美元，上下浮动2%，预计GAAP和 Non-GAAP 毛利率分别为 71.5%和 72.0%，上下浮动 50 个基点。我们认为 Blackwell 有望成为 2026 财年公司营收增长以及利润率提

5、升的主要驱动力，预计公司 FY2026-2028 营业收入分别为 1985 亿美元、2560 亿美元、2918 亿美元（前值为 1968/2310/2670 亿美元），归母净利润(Non-GAAP）分别为 1054 亿美元、1461 亿美元、1621 亿美元（前值为 1073/1282/1448 亿美元）。维持“增持”评级。Table_StockNameRptType NVIDIA（NVDA.O）公司点评 投资评级：增持（维持）投资评级：增持（维持）报告日期：2025-6-5 Table_BaseData 收盘价（美元）141.92 近 12 个月最高/最低（美元）153.1/75.6 总股本

6、（百万股）24,400 流通股本（百万股）24,400 流通股比例（%）100 总市值（亿美元）34628 流通市值（亿美元）34628 Table_Chart 公司价格与公司价格与纳斯达克纳斯达克指数走势比较指数走势比较 Table_Author 分析师：金荣分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002 邮箱： 分析师：刘京松分析师：刘京松 执业证书号：S0010524090001 邮箱： Table_CompanyReport 相关报告相关报告 1.英伟达 CY24Q4 点评：收入、指引表 现 稳 健，Blackwell需 求 强 劲 2025-03-07 1.英伟达 C3Q24