中盐化工-盐化工行业龙头纯碱格局化工品业务稳健-220518（29页）.pdf

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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中盐化工中盐化工 (600328 CH) 盐化工行业龙头，享纯碱持续景气盐化工行业龙头，享纯碱持续景气 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级( (首评首评):): 增持增持 目标价目标价( (人民币人民币):): 21.92 2022 年 5 月 18 日中国内地 化学原料化学原料 国内国内盐化工行业盐化工行业龙头，首次覆盖给予“增持”评级龙头，首次覆盖给予“增持”评级 中盐化工是国内纯碱龙头（21 年名义产能 390 万吨，国内第一） ，近年通过自建和收购持续提升纯碱产能，同时业务延伸至氯碱等领

2、域。我们看好公司基于：1）光伏玻璃/碳酸锂领域带来显著纯碱需求增量，碳中和下纯碱新增产能受限，测算 22-24 年纯碱供给整体偏紧，行业有望持续景气；2）公司纯碱主要位于青海/内蒙古，低价原煤/石灰石/原盐等采购成本优势显著，发投碱业整合依托煤、盐资源盈利再上台阶，且远期再新增 90 万吨产能；3）氯碱依托一体化成本领先，金属钠/氯酸钠业务有望发展稳健，盐化工项目审批难， 公司享受持续行业景气。 我们预计公司 22-24 年 EPS2.74/2.53/2.90元， 参考可比公司Wind 一致预期 22 年平均 7xPE， 考虑公司盐化工龙头地位，给予 22 年 8xPE 估值，目标价 21.9

3、2 元，首次覆盖给予“增持”评级。 光伏玻璃光伏玻璃/碳酸锂领域碳酸锂领域带来显著纯碱需求增量，带来显著纯碱需求增量，浮法浮法玻璃需求有望玻璃需求有望逐步逐步复苏复苏 玻璃对纯碱需求占比超 70%，21 年国内纯碱消费量 2664 万吨（yoy+9%，CAGR11-21 年 3.3%） 。碳中和下光伏玻璃对纯碱需求显著提升，碳酸锂沉锂亦大量消耗纯碱， 我们测算 22-25 年分别带动新增需求 104/131/152/182万吨和 25/34/38/46 万吨；浮法玻璃短期受地产低迷拖累，但稳增长下需求有望逐步复苏。环保/能耗限制下纯碱新增产能受限且落后产能将出清，我们测算 22-25 年行业供

4、给缺口 32/42/97/3 万吨，短期 5-7 月传统检修季，而光伏玻璃需求强劲， 亦有望支撑纯碱价格。 我们预计公司 22-24 年纯碱平均单价 2100/1900/1900 元/吨， 考虑未来良好的供给格局， 实际有望更景气。 资源优势助力公司纯碱工艺降本，发投碱业整合及未来新产能增量可期资源优势助力公司纯碱工艺降本，发投碱业整合及未来新产能增量可期 公司主体纯碱产能位于青海/内蒙古，分别为昆仑碱业（155 万吨/氨碱法/青海海西）/发投碱业（140 万吨/氨碱法/青海海西）/纯碱分公司（35 万吨/氨碱法/内蒙古阿拉善） ，外购原材料价格较竞争对手更低。另一方面，发投碱业系 21 年新

5、收购子公司，且自有盐湖及煤矿资源，随着整合完成其管理效能有望提升，且后续仍有 90 万吨/年产能将落地，整体而言发投碱业资产注入有望为公司贡献持续的增量业绩。 烧碱烧碱/氯化铵氯化铵等等基础化工品价格基础化工品价格维持维持景气，精细化工品业务有望稳健发展景气，精细化工品业务有望稳健发展 19 年公司与中盐吉兰泰集团重大资产重组完毕，新增 36/40/65/8 万吨烧碱/PVC/氯化铵/糊树脂等业务，公司产品线不断丰富，且短期而言烧碱/氯化铵分别在氧化铝、农业种植需求带动下价格有望维持景气。金属钠产能全球第一，年产能 6.5 万吨具备显著的技术和规模优势，高纯钠产品亦步入收获期，依托产业转移金属

6、锂业务等将有新看点。 风险提示：下游需求复苏不及预期的风险；并购重组标的整合不力的风险。 研究员 庄汀洲庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 +86-10-56793939 联系人 张雄张雄 SAC No. S0570121100029 联系人 姚雯薏姚雯薏 SAC No. S0570122010032 华泰证券华泰证券 2022 年中期线上策略会年中期线上策略会 基本数据基本数据 目标价 (人民币) 21.92 收盘价 (人民币 截至 5 月 17 日) 19.84 市值 (人民币百万) 19,000 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 429