贝特瑞-投资价值分析报告：全球负极龙头再启航高端赛道优势尽显-220510（37页）.pdf

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1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 全球负极龙头再启航，高端赛道优势尽显全球负极龙头再启航，高端赛道优势尽显 贝特瑞（835185.BJ）投资价值分析报告2022.5.10 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 袁健聪袁健聪 首席新能源汽车 分析师 S1010517080005 刘易刘易 首席主题策略 分析师 S1010520090002 柯迈柯迈 新能源汽车分析师 S1010521050003 吴威辰吴威辰 新能源汽车分析师 S1010521060001 王丹王丹 主题策略分析师 S1010521110002 公司深耕负极领域公司深耕负极领域 20 多年，连续多年，连续

2、9 年负极出货量全球第一，是年负极出货量全球第一，是无可争议无可争议的全球负的全球负极龙头企业。正极领域，公司在极龙头企业。正极领域，公司在 2021 年剥离磷酸铁锂业务，专注高镍三元领域。年剥离磷酸铁锂业务，专注高镍三元领域。公司客户包含松下、三星公司客户包含松下、三星 SDI、LG 化学、宁德时代、比亚迪等国内外龙头企业，化学、宁德时代、比亚迪等国内外龙头企业，叠加“高镍叠加“高镍+高硅”优势，预计将率先受益高硅”优势，预计将率先受益 4680 电池放量。考虑到公司正负极业电池放量。考虑到公司正负极业务即将加速放量，综合考虑同业务即将加速放量，综合考虑同业公司公司的估值水平，我们给予公司的

3、估值水平，我们给予公司 2022 年年 PE30 x，目标市值目标市值 736 亿元，对应目标价亿元，对应目标价 100 元，首次覆盖元，首次覆盖，给予“买入”评级。给予“买入”评级。 全球负极龙头，正负极齐发力。全球负极龙头，正负极齐发力。公司深耕负极领域 20 多年，主要从事负极、正极、石墨烯材料的开发、生产与销售，负极业务方面，公司连续 9 年负极出货量全球第一，是无可争议的全球负极龙头企业。公司主打高端产品，拥有松下、三星 SDI、LG 化学、宁德时代、比亚迪等优质客户群，预计将充分受益高能量高倍率需求提升。在原材料涨价的背景下，公司 2021/2022Q1 分别实现营收104.9/4

4、0.8 亿元 （同比+135.7%/+120.0%） ， 实现归母净利润 14.41/4.51 亿元 （同比+191.39%/+72.22%） ，公司业务依然保持高增。 4680 引领变革，充分受益“高镍引领变革，充分受益“高镍+高硅”市场爆发。高硅”市场爆发。在特斯拉和头部电池厂的推动下，预计 4680 电池将迎来爆发拐点，带动主辅材向高能量高倍率方向加速升级，而无论从适配程度、能量密度提升角度而言， “高镍+高硅”将是最适合搭配 4680 电池的方案。我们认为随着主流电池厂纷纷跟进量产，4680 电池的爆发将有效带动相关行业进入快车道：我们预计 2025 年硅基负极出货量将达9.8 万吨（

5、对应 2021-2025 年 CAGR 53%） ，对应市场规模约 150 亿元，其中动力电池出货 8.7 万吨，对应市场规模 132 亿元。根据鑫锣咨询预测，2025 年我国高镍正极出货量将达到 48 万吨（20202025 年 CAGR 41%） 。公司在布局“高镍+硅基”方面全面领先，预计将率先受益 4680 电池放量。 负极业务：连续负极业务：连续 9 年全球出货第一，硅基负极的先行者。年全球出货第一，硅基负极的先行者。规模方面，公司现有负极产能 15.2 万吨，规划总产能超过 80 万吨，2021 年负极出货量为 16.6 万吨，连续 9 年全球出货第一，我们预计公司 2022202

6、3 年出货量为 35/50 万吨左右，出货规模具备长期领先实力；产品力方面，公司负极产品覆盖人造、天然、硅基负极等多个领域，毛利率长期保持在 30%以上，领先同行。公司硅基负极产品供应国内外龙头企业，现有 3000 吨硅基负极产能，未来将继续扩产4.5 万吨硅基负极产品，带动公司盈利能力进一步提升；客户结构方面，公司建立了优质客户体系，是松下、三星 SDI、LG 化学的主要供应商，同时在宁德时代、比亚迪等企业的份额不断向上突破。 正极业务：聚焦高镍三元，正极业务：聚焦高镍三元，布局上游保障中长期成本优势。布局上游保障中长期成本优势。正极领域，公司聚焦高镍三元领域，并通过参股前驱体供应商、共同布