【公司研究】青岛啤酒-百年青啤复兴机遇正在当下-20200616[51页].pdf

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1、 1 百年百年青青啤复兴，机遇啤复兴，机遇正在正在当当下下 跨过战略僵持阶段，跨过战略僵持阶段，啤酒行业啤酒行业竞争主线转向高端化，竞争主线转向高端化，百年青啤迎来重要机遇百年青啤迎来重要机遇：啤酒行业经 过 CR5 份额快速提升阶段后于 2013-2017 年进入战略僵持阶段，行业前五名份额变动收窄，份 额扩张难度加大，在行业总量增长停顿、综合成本上行以及消费升级加速背景下，啤酒行业竞 争主线转为“高端化” ，行业竞争总体改善，青啤处于较为有利位臵。近年来主要啤酒企业吨 价提升连贯，持续验证高端化趋势：目前中国中高档啤酒销量维持高个位数增速，而经济型啤 酒销量继续下滑，2018 年中国中档和

2、高档啤酒占比分别增至 21%和 10%，2014 年此比例仅为 14%和 5%，对照美国，2018 年高档啤酒销量仍然维持3%的增速，且中档和高档啤酒销量分别 占总销量比达到 45%和 31%，我们认为中国产品结构升级仍有空间，且高档啤酒销量增速可 持续。 青啤青啤品牌品牌力力产品力俱佳产品力俱佳，高端产品矩阵丰富，高端产品矩阵丰富，聚焦聚焦 1+11+1 双品牌进击双品牌进击：青岛啤酒品牌具有百 年历史， 酿造工艺完善且伴有技术升级， 受益于行业高端化扩容趋势， 公司旗臶鲜明主打 “1+1” 品牌战略，主品牌定位高端市场而崂山等第二品牌服务于大众消费，产品结构不断优化，吨酒 价不断提升，截至

3、 2019 年主品牌销量占比达到 50%，收入占比达到 63%，其中高附加值品牌 销量同比增 7%，2020Q1 在疫情影响下，吨价同比+5.2%达到3,827 元/吨；公司高端产品矩阵 丰富且具备成功打造高端大单品经验， 2019 年纯生销量约占比 9%， 经典 1903 销量占比约4%， 根据 GlobalData 数据，青岛啤酒在高端产品市场份额预计由 2018 年的 14%增至 2023 年16%。 市场策略清晰市场策略清晰，两横一纵，两横一纵，彰显务实和进取，彰显务实和进取：公司 2018 年开始聚焦“一纵两横一圈”市场 战略： “一纵”指振兴“沿海”市场战略带，其中华南地区 201

4、9 年收入和盈利改善明显，得益 于绩效改革和销量回升； “两横”指沿黄市场战略带、沿江市场战略带，华北地区是公司的 “沿 黄”优势地区，营收和利润贡献仅次于山东，吨价稳步上升，沿江华东地区加强高端化渗透； “一圈”指“大山东基地市场圈” ，2019 年山东地区营收占比69.3%，贡献整体利润七到八成， 2020 年公司地域布局重点为稳固山东基地份额，发挥山东对沿黄区域的带动作用，充分开发 高增市场，增强沿黄和山东市场盈利能力，突破河南、山西、黑吉辽以及华南一些成长较快地 区；东北市场 2019 年表现相对弱势，公司会优化产能并提升效率，追求业绩的稳步回升。 关厂关厂+ +股权激励落地，股权激励

5、落地，管理增效，管理增效，盈利再上盈利再上层层楼楼：2018 年 5 月黄克兴接任董事长，公司管理 层顺利完成更迭，组织架构分成营销、制造和供应链三大中心，下分设针对各渠道的创新型事 业部，有助于各部门协调和专业化发展，治理结构不断改善。近年公司开始推行减员提效，人 员运营效率呈现上升趋势，人均销量同比不断提升，2018 年公司陆续关闭两所效率较低工厂， 公司表示未来 3-5 年继续关闭共 10 家工厂，长期有利于产能优化、降低职工薪酬、摊销折旧 等费用占收比。公司股权激励落地时间预计为 2020 年 6 月底前，此时点正值国内疫情得到控 制、消费信心逐渐恢复和旺季到来时期，有望吹响旺季恢复增

6、长的“冲锋号” 。从激励对象和 数量来看涉及范围广且力度大，有利于激发管理团队的积极性，有望助力公司盈利再上一楼。 投资建议：投资建议：给与买入-A 投资评级，6 个月目标价 75 元。我们预计公司 2020 年-2022 年的 收入增速分别为 0.3%、7.2%、4.4%，净利润增速分别为 5.8%、21.4%、17.7%，当前股价 对应 2020-2022 年 EV/EBITDA 分别为 22.5/19.5/16.9 倍，目标价相当于 2020 年 29x 的 EV/EBITDA。 风险提示：新品推广不及预期；疫情影响超预期；啤酒行业竞争加剧。风险提示：新品推广不及预期；疫情影响超预期；啤