华润三九-深度报告：核心业务拨云见日OTC平台价值彰显-220325（85页）.pdf

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1、华润三九（000999.SZ）深度报告：核心业务拨云见日，OTC平台价值彰显国海证券研究所周小刚(分析师)S评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2022年03月25日中药1请务必阅读附注中免责条款部分相对沪深300表现表现1M3M12M华润三九2.4%27.2%54.9%沪深300-6.1%-13.6%-13.7%最近一年走势预测指标预测指标2020A2021E2022E2023E营业收入（百万元）13637153201768720172增长率(%)-8121514归母净利润（百万元）1597204723802820增长率(%)-24281618摊薄每股收益（元）1.632.092.432.88

2、ROE(%)12131415P/E15.3018.0815.5513.12P/B1.782.422.161.91P/S1.792.422.091.83EV/EBITDA8.1413.9212.158.91资料来源：Wind资讯、国海证券研究所相关报告-0.2545-0.06550.12350.31240.50140.6904华润三九沪深3002请务必阅读附注中免责条款部分核心提要核心提要 自我诊疗业务持续快速增长自我诊疗业务持续快速增长，处方药政策冲击见底处方药政策冲击见底：一方面，公司自我诊疗业务2017年后加速增长，复合增速保持10%以上；另一方面，近年来处方药业务中的中药注射剂和抗生素业

3、务受政策影响持续下滑，2021年已基本见底，随着中药配方颗粒新国标发布、市场扩容，公司处方药业务有望迎来新增长阶段。整体而言，公司发展已进入长周期增长拐点。 稀有的平台型品牌稀有的平台型品牌OTCOTC企业企业，OTCOTC品类和品牌良性互动：品类和品牌良性互动：一方面，公司打造“1+N”品牌矩阵，围绕999品牌持续扩充“天和”、“顺峰”、“好娃娃”、“易善复”和“澳诺”等品牌，并在多个产品品类市场份额均处于行业第一或前三；另一方面，公司通过“999感冒灵”品牌赋能+早期渠道高毛利策略，拉动公司内部一系列二线感冒类产品市场份额持续上升；此外，2014年公司将三九胃泰和999皮炎平打造为品类品牌

4、，将同类产品养胃舒、温胃舒和曲安奈德益康唑乳膏等纳入品类品牌之下，打造 “胃药家族”和“皮肤药家族”，实现家族收入规模持续扩大。 内生外延双向发展内生外延双向发展，OTCOTC产品品类持续扩张：产品品类持续扩张：通过并购和合作引入澳诺、易善复和龙角散等特色产品，依靠山东圣海推出999今维多、围绕传统中药推出中药滋补品，公司产品品类持续扩张。 配方颗粒进入发展新阶段配方颗粒进入发展新阶段：2021年中药配方颗粒国标陆续发布，配方颗粒终端使用放开至所有医疗结构，为配方颗粒放量打开新的空间。 抗生素创新产品上市抗生素创新产品上市，带动板块反弹带动板块反弹：公司重点产品阿奇霉素和头孢唑林分别在2019

5、年和2021年纳入国家集采，2021年板块收入见底。2022年五代头孢上市放量，有望带动板块实现反弹。 股权激励坚定长期稳健发展的信心股权激励坚定长期稳健发展的信心：2021年底公司推出历史首次股权激励方案，目前方案已获股东大会通过。股权激励业绩考核目标：未来三年扣非归母净资产收益率和扣非归母净利润增长率均高于10%。 盈 利 预 测盈 利 预 测 ：预计2021/2022/2023年收入为 153.20亿元/176.87亿元/201.72亿元，对 应归母净利润 20.47亿元/23.80亿元/28.20亿元，对应PE为18.08/15.55/13.12。 首次评级首次评级：买入。公司业绩有望

6、进入稳健增长新阶段，收入和利润增长推动市值提升。 风险风险提示：提示：政策导致产品降价超预期的风险，产品销售推广不及预期的风险，研发进展不及预期的风险，市场竞争加剧超预期，疫情加剧导致用药市场波动的风险3请务必阅读附注中免责条款部分目录目录一一、中药中药OTC引领者引领者，有望迎来价值重估有望迎来价值重估.5二二、产品品牌化产品品牌化，品牌品牌OTC羽翼丰满羽翼丰满15 感冒药类感冒药类 胃药类胃药类 皮肤药类皮肤药类三三、OTC品牌纵横拓展品牌纵横拓展，打造打造OTC大平台大平台.40 儿科儿科 骨科类骨科类 康复慢病康复慢病 易善复易善复 大健康大健康四四、中药创新迎利好中药创新迎利好，抗