【公司研究】梦百合-“内外双修”的记忆绵专家缔造“零压”睡眠品牌-20200425[33页].pdf

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1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 04 月 25 日 梦百合梦百合（603313.SH） “内外双修”的记忆“内外双修”的记忆绵绵专家，缔造“零压”睡眠品牌专家，缔造“零压”睡眠品牌 进军国内外全球市场的记忆进军国内外全球市场的记忆绵绵“专家”“专家”，疫情不改公司中长期成长逻辑，疫情不改公司中长期成长逻辑。 公司以记忆绵家居产品代工出口起家，开始发力海外 OBM 业务和内销业 务。公司 20152018 年收入/归母净利润 CAGR 分别达 30.3%/4.3%，根 据业绩快报 2019 年预计实现归母净利润 3.66 亿元，同比增长 96.7%。 海外疫情爆发短期可能对床垫等

2、家居品类需求产生一定冲击， 但这部分需 求并不会因此消失，更大可能性推迟消费。出口环境变差情况下，将加速 国内出口型企业洗牌，更加成为龙头企业整合市场提升市占率的机会。 美国床垫市场发展成熟， 记忆美国床垫市场发展成熟， 记忆绵绵品类快速增长品类快速增长。 美国为全球床垫消费第一 大国，20082017 年床垫市场规模 CAGR 为 5.8%，2017 年美国床垫消 费额已达到 82.7 亿美元，同比+4.0%，其中 12%依赖进口，且 83%自中 国进口。美国记忆绵床垫市场自 2000 年进入成长期，20042015 年美国 床垫/记忆绵床垫销售 CAGR 分别为 3.7%/10.0%，20

3、17 年美国记忆绵床 垫渗透率已达 37%。美国线上床垫销售兴起，记忆绵易弯折特性使得该 品类床垫可进行盒装运输，推动未来需求快速增长。 全球化产能布局应对外销“危机”，逐步转型品牌商全球化产能布局应对外销“危机”，逐步转型品牌商。美国对中国床垫加 征高额反倾销税，同时中美贸易摩擦导致公司产品出口被加征关税。国内 大量床垫出口贸易的中小型企业洗牌出局，海外订单向国内头部企业集 中。公司海外工厂运营经验充足，迅速扩建塞尔维亚、泰国和美国生产基 地，2019 年总产值约 10 亿元，2020 年有望提升至 30 亿元。 2017 年公司开始发力海外 OBM 业务， 收购西班牙家居零售商思梦， 20

4、20 年收购美国知名家居零售商 Mor，逐步获得海外线下渠道，将进一步提高 公司海外自主品牌渗透率，逐步实现代工厂向品牌商的转型。 中国床垫市场处在成长期，中国床垫市场处在成长期，记忆绵记忆绵品类开始新兴品类开始新兴。20082017 年国内床 垫消费额 CAGR 达到 13.9%，2017 年国内床垫行业市场规模 76.7 亿美 元。当前国内床垫普及率仅 60%左右，记忆绵床垫渗透率仅 10%，对比 欧美床垫普及率均达到 85%以上、美国渗透率达到 37%，未来提升空间 大。国内消费主力军换挡包容性更强的 90、00 后，消费习惯的改变和线 上销售的成熟，将推动国内记忆绵床垫持续增长。 内销

5、“零压房”教育市场，传统渠道“质量”双升内销“零压房”教育市场，传统渠道“质量”双升。公司坚持内销渠道创 新，推出酒店零压房模式，已合作 30004000 家酒店，将其转化为梦百 合线下宣传渠道，使得消费者可线下低成本体验公司产品，提升国内对记 忆绵产品认知程度，打造“零压睡眠=梦百合的品牌形象，争做国内记忆 绵床垫首选品牌。 传统经销渠道 2018Q3 管理团队换血， 就经销商管理和营销进行大刀阔斧 改革，2019 年单店提货额翻倍增长。2018 年底公司线下门店仅 239 家， 并规划三年千店计划，20192021 门店数量 CAGR 达到 60%。 公司全球产能布局实现，外销订单放量，内

6、销创新和传统渠道双管齐下，公司全球产能布局实现，外销订单放量，内销创新和传统渠道双管齐下， 未来增长可期，首次覆盖给予“买入”评级。未来增长可期，首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司 20192021 年实现归母净利润3.66/5.00/8.02亿元， 同比增长96.7%/36.7%/60.2%， 对应 PE 估值 18.8X/13.7X/8.6X。 风险提示风险提示：疫情持续蔓延影响海外需求、海外产能建设不及预期、内销市 场拓展不及预期、原材料价格波动的风险、汇率波动的风险。 财务财务指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 2,339 3,