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1、 研究报告 美国目标日期基金的最新发展及启示美国目标日期基金的最新发展及启示 李怡芳李怡芳 市场发展组市场发展组 资本市场研究所资本市场研究所 上证上证研报【研报【2017】048 号号 -1 - 内容摘要内容摘要 目标日期基金（Target Date Fund）起源于美国，是以投资者的预计退休年份作为目标日期， 力求在退休时点为投资者提供能够覆盖其退休生活所需的投资收益。作为全球目标日期基金发展最为成熟的国家，2016 年末美国目标日期基金资产规模已达 8870 亿美元， 其中 88%来源于养老保险资产。 研究美国市场养老保险制度的设计特点与目标日期基金的运作原理和具体实践情况， 对我国养老

2、保险市场发展以及养老投资产品设计具有启示和借鉴。 近年来，美国市场养老投资产品创新层出不穷。其中，目标日期基金以其特有的投资风格赢得广大投资者的青睐，2003-2016 年资产规模的年化复合增长率为 32%， 是近 20 年来美国公募基金最成功的创新产品之一。 整体来看， 美国市场目标日期基金的发展离不开私人养老保险的发展、 公募基金行业的壮大、 养老金资产配置需求的增加以及相关配套政策的支持。 从产品运作原理来看， 目标日期基金蕴含的最基本假设是， 投资者的年龄变化与风险偏好变化有一定的相关关系。 资产的下滑路线反映不同时间点为投资者配置不同风险类型资产的比例， 其目的是减少生命周期各阶段投

3、资组合的风险暴露。具体而言，随着目标日期的临近，依据投资者风险偏好的变化调整各类资产的配置比重， 逐渐降低高风险权益类资产的配比， 同时逐渐增加低风险固定收益类资产和现金资产的配比。基于马科维茨的投资组合理论和莫顿等人发展的人力资本理论等理论基础， 目标日期基金通过动态调整不同生命周期阶段个人各项资本的配-2 - 置比例从而达到总资本的效用最大化。 目前，美国市场目标日期基金呈现投资者结构以 IRA 和 DC 计划等养老资产为主、行业集中度高、权益类资产配置比例高、长期投资回报相对较高以及投资者短期行为较少等特点。 目标日期基金的诞生不但满足了养老资产自身保值增值的需求，在美国资本市场中更是发

4、挥了“稳定器”的重要作用，是美国市场重要的逆周期调节力量来源。即便是在市场萎靡甚至大幅波动的时期， 目标日期基金投资者仍是秉持长期投资的理念，没有频繁调仓，在一定程度上缓解了市场的短期波动。 美国养老保险体系的设计以及目标日期基金的产品创新， 对于我国养老金投资运营具有积极的借鉴作用。 推动目标日期基金在我国的发展，一方面可以为养老资产提供经济高效的资产配置渠道， 降低养老金投资运营的成本， 同时提供养老资产的长期收益； 另一方面有助于改变公募基金投资短期化、散户化特征，实现真正跨越周期的长期投资，壮大机构投资者队伍，一定程度上缓解资本市场波动的风险。 现阶段，我国共有三只目标日期基金，资产总

5、规模为 29 亿元。其资产配置表现出下滑曲线相对陡峭、 股票配置比例整体较低以及现金配置比例相对较高等特点。 其投资回报短期来看欠佳， 长期来看相对绩效较好。借鉴美国目标日期基金的发展经验，结合我国的具体实践情况，建议从四个方面加快目标日期基金在我国的发展： 一是优化养老投资递延纳税机制。 从顶层设计角度积极鼓励养老保险机构开展各类投资， 对于企业年金给予所得税递延纳税优惠， 并对社保基金、 企业年金和基本养老保险的投资所得给予一定的税收优惠， 但-3 - 同时要求养老金账户内资产不得提前支取， 否则必须补交税款并且缴纳罚款，从而保障养老金投资运营的长期持续性。 二是制定养老金默认合格投资机制

6、等配套政策。 扩大企业年金和基本养老保险的投资范围， 制定一个包括目标日期基金在内的养老金默认合格投资工具的产品清单， 规定当养老计划参与者不知如何选择投资产品时，受托人默认将养老金投向合格默认投资工具。 三是积极引导目标日期基金提高蓝筹股配置比例。 目前， 我国目标日期基金配置股票资产的比例明显低于美国。 但从投资收益来看， 提高权益类资产配置比例， 尤其是提高业绩优良、 分红稳定的蓝筹股投资比例，有助于目标日期基金长期获得较高的投资收益。截至 2017 年 5 月22 日，汇丰晋信 2026 周期基金的股票投资比例是三只基金中最高的，其近 5 年累计涨幅也是最高的，高出 5 年期国债利率