2022年公募基建REITs与PPP发展对比分析及高速增长趋势研究报告（46页）.pdf

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1、2022 年深度行业分析研究报告 -3- 证券研究报告 目目 录录 1、 REITs 与与 PPP 的宏观背景有较大相似性的宏观背景有较大相似性 . 6 6 1.1、 背景：经济下行压力下，基建“逆周期”属性凸显 . 6 1.2、 变局：化解地方债务风险，基建融资模式“再选择” . 8 1.3、 PPP：引入社会资本，降低政府基建投资资金压力 . 9 1.4、 REITs：盘活存量资产，“宽信用”的抓手之一 . 11 2、 REITs 与与 PPP：政策节奏相似：政策节奏相似 . 1616 2.1、 政策复盘，PPP 从辉煌走向规范 . 16 2.2、 政策展望，REITs 与 PPP 政策节

2、奏相似 . 17 3、 2022 年年 REITs 即将迎来高速增长即将迎来高速增长 . 1919 3.1、 “资产荒”是否会重现？ . 19 3.2、 对项目的政策限制由紧到松 . 20 3.3、 标志性政策传导至行业高速增长需两年左右时间 . 22 4、 REITs 大概率与大概率与 PPP 有不同的结局有不同的结局 . 2424 4.1、 两者结构设计与底层逻辑有天然不同 . 24 4.2、 PPP 后期受到严管，核心是杠杆（以东方园林为例） . 27 4.3、 REITs 的终局，取决于资产配置的需求 . 30 5、 REITs 对上市公司的影响对上市公司的影响. . 3232 5.1

3、、 运营类资产价值重估，项目出售带来投资性收益 . 32 5.2、 ROE 及自由现金流的边际改善 . 34 5.3、 融资破局，重回增长 . 37 8.1、 附录一：PPP 重要政策梳理 . 43 8.2、 附录二：REITs 重要政策梳理 . 45 8.3、 附录三：11 只上市 REITs 价值倍数测算 . 48 -4- 证券研究报告 图目录图目录 图 1：政府部门杠杆率及实体部门杠杆率（2010-2021Q3） （季度） . 6 图 2：GDP 增速及固定资产/房地产/基础设施建设投资增速（2010-2021） （季度） . 6 图 3：中央及地方基建项目投资规模（2010 年-202

4、0 年） ，地方政府是基建投资的主力军 . 7 图 4：地方财政收支占全国财政收支的比重 . 7 图 5：融资平台占政府负有偿还责任的债务比例（2013 年 6 月） . 9 图 6：全国各地债务余额与债务负担（2013 年底） . 9 图 7：传统 BOT 模式下的组织结构 . 10 图 8：PPP 模式下的组织结构 . 10 图 9：公共部门独立开展项目与 PPP 模式下的成本比较 . 11 图 10：公共部门独立开展项目与 PPP 模型下完成情况比较 . 11 图 11：REITs 示意图：资产出售获得权益资金，市场化主体承担投资风险，原始权益人获得现金回收（同时负债率降低）并进行再投资

5、 . 12 图 12：2003 年-2019 年基建累计投资规模（万亿元） . 13 图 13：PPP 发展的五个阶段及各阶段 PPP 项目新增数量走势 . 16 图 14：我国大陆地区 REITs 历史政策里程碑 . 18 图 15：A 股主要市场规模对比（全部 A 股、科创板、创业板、REITs） . 19 图 16：2014 年-2021 年，M2 增速、新增社融增速、新增贷款增速（季度） . 20 图 17：2014-2017 年的 PPP 项目中使用者付费项目的比例逐年降低 . 21 图 18：PPP 政策历程与 REITs 政策历程对比 . 22 图 19：PPP 项目融资资金来源

6、 . 24 图 20：基础设施公募 REITs 属权益融资，能够降低基础设施项目的整体资产负债率 . 25 图 21：PPP 项目结构图 . 26 图 22：基建公募 REITs 原始权益人通过出售资产回收资金. 26 图 23：东方园林当期新增营业收入/当期新增 PPP 股权投资金额 . 27 图 24：东方园林 PPP 股权投资规模与其当期总资产、净资产的比较 . 28 图 25：2016-2017 年，东方园林股价最高涨幅约为 300% . 28 图 26：东方园林订单及同比增速（年度） . 29 图 27：东方园林收入及同比增速、归母净利润及同比增速（年度） . 29 图 28：东方园