兴森科技-PCB样板龙头IC载板迎来大突破-220124（28页）.pdf

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1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入买入（首次首次） 市场价格：市场价格：1 12.2.0 09 9 基本状况基本状况 总股本(百万股) 1,488 流通股本(百万股) 1,279 市价(元) 12.09 市值(百万元) 17,989 流通市值(百万元) 15,468 股价与行业股价与行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3,804 4,035 5,082 6,419 7,803 增长率 yoy% 10% 6%

2、26% 26% 22% 净利润（百万元） 292 522 602 753 954 增长率 yoy% 36% 79% 15% 25% 27% 每股收益（元） 0.20 0.35 0.40 0.51 0.64 每股现金流量 0.35 0.27 0.77 0.05 1.15 净资产收益率 10% 15% 16% 18% 19% P/E 61.6 34.5 29.9 23.9 18.9 P/B 6.4 5.5 5.2 4.6 3.9 备注：股价取自 2022 年 1 月 21 日收盘价 报告摘要报告摘要 PCB 样板和小批量板龙头，管理能力突出，扩产加码主业样板和小批量板龙头，管理能力突出，扩产加码主

3、业。兴森科技深耕 PCB 样板领域二十余年，是国内 PCB 样板、中小批量板龙头企业，同时也是国内领先的 IC 载板、半导体测试板供应商。公司拥有 4000 多家行业领军或龙头企业客户，每月交付 PCB 订单品种数平均 25,000 种，能为客户提供从设计、研发、生产到表面贴装的个性化一站式服务。 IC 载板突破三星等大客户，产能载板突破三星等大客户，产能、良率良率持续提升持续提升，受益存储芯片国产化。，受益存储芯片国产化。公司 12 年开始布局 IC 载板，18 年成为大陆唯一的三星 IC 载板供应商。19 年 IC 载板收入 2.97亿元，同比+25.8%。2020 年 IC 载板收入 3

4、.36 亿元，受疫情和产能爬坡影响，毛利率下降 4.7pct 至 13%；随着产能释放，加上订单饱满提高产能利用率，21H1 公司 IC 载板收入 2.95 亿元，同比+110.7%，毛利率亦抬升至历史最高水平 21%。目前公司 IC载板中存储类产品占比 60%以上，在存储芯片国产化需求拉动下，公司积极扩产。2020 年产能已从 1 万平/月提升至 2 万平/月，20 年底达到产能利用率约 90%以上，良率96%以上。大基金项目规划增加 3 万平/月载板产能和 1.5 万平/月类载板产能，首条 1.5 万平米/月的产线预计于 2022 年 3 月份投产。公司较早布局存储类 IC 载板，加上行业

5、技术壁垒高、新玩家短期难以构成有效竞争，公司在国内具备领先竞争优势。在产能顺利释放的加持下，公司将持续受益国产存储芯片不断上量带来的配套需求，以及三星加大在中国存储市场投资带来的发展机遇。 半导体测试板整合顺利，半导体测试板整合顺利，供货全球头部供货全球头部芯片芯片客户客户。公司在 2015 年收购美国公司 Xcerra Corporation 的半导体业务，并重启 Harbor Electronics 品牌；2015 年设立上海泽丰，为客户提供半导体测试综合解决方案。半导体测试板产品主要为探针卡和接口板，拥有全球知名半导体客户，并将美国 Harbor、上海泽丰、公司本部三方各自的优势有效协同

6、，为客户提供一站式服务。2020 年公司出售部分上海泽丰股权，实现上海泽丰出表，获得税后投资收益 2.26 亿元。21H1 公司半导体测试板业务营收为 2 亿元，毛利率为 22%。 投资建议：投资建议：预测公司 21-23 年归母净利润为 6.02、7.53、9.54 亿元，对应估值为 29.9、23.9、18.9 倍。参考可比公司 2021 年平均估值为 28 倍，考虑到公司业绩弹性及公司IC 载板、半导体测试板业务技术难度高，国产替代趋势明显，同时，做 IC 载板的同行业上市公司深南电路估值 35 倍显著高于行业其他公司估值，首次评级，给予公司“买入”评级。 风险提示：风险提示：1、下游需