【公司研究】立思辰-聚焦大语文赛道线上线下双轮驱动-20200309[29页].pdf

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1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title 聚焦大语文赛道，线上线下双轮驱动 Table_Title2 立思辰(300010) Table_Summary 聚焦大语文赛道，窦总增持提振市场信心聚焦大语文赛道，窦总增持提振市场信心 立思辰 2018 年收购中文未来，聚焦大语文赛道，2019 年大语 文为主的 2C 业务同比增长近 100%。公司 2020 年初拟定增募 资不超 15.3 亿元，其中 5.9 亿用于大语文业务，预计发行完 成后，大语文创始人窦总首次持股超过 10%，提振市场信心。 政策利好政策利好 K12K12 语文培训市场，尚未诞生全国性龙头语文培训市场，尚未

2、诞生全国性龙头 我们测算语文培训赛道市场容量超 900 亿，目前渗透率 22%： 中高考改革等政策利于大语文渗透率提升。相较新东方/好未 来以英语/数学起家并成长为全国性龙头（市占率在 3-4%） ， 门槛更高的大语文赛道尚未诞生全国性龙头，我们分析大语文 龙头有望达到更高的市占率，在 5-10%的水平；我们估计目前 立思辰在大本营北京市占率为低双位数、海淀区在一半以上。 立思辰大语文立思辰大语文优势：优势：课程课程+ +师资师资+ +运营构筑核心竞争力运营构筑核心竞争力 （1）立思辰大语文课程体系兼顾中长期素质提升与短期应试 提分需求，学龄周期更长，高客单价以及大班规模效应使得公 司净利率达

3、 30%、高出行业 15%的一般水平； （2）师资团队以 大V 级名师窦神为核心、多来自北大和北师大等名校，公司给 予高于同行 2.5 倍以上的薪资激励，教师离职率极低；而对教 师仅考核满意度指标、聚焦服务，也使得公司普通班续班率超 过 80%、王者班超 90%； （3）运营方面尝试“线上引流+地推+ 北京骨干教师远程管理”模式，利于标准化复制。 立思辰立思辰大语文成长空间大语文成长空间：全国化推动：全国化推动 2 2025025 年看至年看至 1 10 0 亿亿+ + 净利净利，驱动来自：线下与线上并进、提价及品类和业态扩张，驱动来自：线下与线上并进、提价及品类和业态扩张 我们测算，立思辰大

4、语文若实现 7%市占率，开店空间超 2000 家。公司以“1 直营+3 加盟”模式向全国扩张，2019-25 年线 下直营店数有望年增 70 余家至 590 家，若预期单店第三年收 入超 350 万、经营利润率超 35%，则直营店收入年化增长 41% 达 25 亿、经营利润年化增长 49%达 9 亿；同时线下加盟店数 有望年增近 100 家至 849 家。基于线下与线上并进，及叠加提 价、品类扩张、衍生品销售等预期，我们预计 2019-25 年大语 文业务整体净利有望年化增长 45%至 13 亿。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 预 计 公 司 201

5、9-21 年 营 收 为 21.60/27.90/34.26 亿，增速 10.6%/29.2%/22.8%，归母净利 为 0.34/2.98/4.77 亿，增速 NA/783%/60%，对应增发后 PE 为 516/58/36 倍。看好公司卡位大语文培训赛道的先发优势和增 长前景，根据绝对及相对估值法，我们认为公司 2020 年合理 市值 220 亿，对应增发后目标价 22.10 元，首次覆盖，给予 “买入”评级。 风险提示风险提示 开店节奏低于预期、招生情况低于预期、语文改革进程低 于预期、加盟商质量管控风险、系统性风险。 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级： 买入 上次评级

6、： 首次覆盖 目标价格：目标价格： 24.11 最新收盘价： 17.49 Table_Basedata 股票代码：股票代码： 300010 52 周最高价/最低价： 21.98/7.49 总市值总市值( (亿亿) ) 151.87 自由流通市值(亿) 114.50 自由流通股数(百万) 654.66 Table_Pic Table_Author 分析师：唐爽爽分析师：唐爽爽 邮箱： SAC NO：S1120519090002 联系电话：010-59775330 -24% 5% 34% 64% 93% 122% 2019/032019/062019/092019/122020/03 相对股价%