汤臣倍健-品牌产品渠道皆蓄力科学营养挂云帆-220112（45页）.pdf

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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 公司首次覆盖 汤臣倍健(300146.SZ) 2022 年 01 月 12 日 买入买入（首次首次） 所属行业：食品饮料 当前价格(元)：26.82 花小伟花小伟 研究助理研究助理 市场表现市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 4.77 12.69 16.81 相对涨幅(%) 8.91 13.77 18.65 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 汤臣倍健：汤臣倍健：品牌产品渠道品牌产品渠道皆皆蓄力，蓄力， 科学营养挂云帆科学营养挂云帆 投资要点投资要点 公司率先将膳食营养补充

2、剂引入非直销领域，打造品牌成长为行业龙头公司率先将膳食营养补充剂引入非直销领域，打造品牌成长为行业龙头。汤臣倍健 2002 年正式进军国内膳食营养补充剂市场， 在国内率先将膳食营养补充剂引入非直销领域并取得先发优势，在药店渠道形成壁垒。且公司通过全球优质原材料进口保障产品品质，通过姚明代言、线上线下多维度推广成功塑造品牌，2020年在中国维生素与膳食营养补充剂领域市占率第一，达到 10.3%。 中国中国 VDS 行业政策监管调整到位，预期未来严监管成为常态行业政策监管调整到位，预期未来严监管成为常态，行业保持稳健增，行业保持稳健增长，市场集中度有提升空间。长，市场集中度有提升空间。 行业监管从

3、宽松粗放走向全面严格， 准入政策由单一注册制向注册备案双轨制转变，对“夸大宣传”等乱象进行严监管，执法力度显著提升，行业经营得到规范。对比美国、澳洲、韩国，行业监管趋严环境下我国 VDS行业集中度有进一步提升空间。中国 VDS 行业仍处发展中期，2021 年市场规模近 2200 亿元，人均消费量 23.4 美元，对标日本、韩国仍有 5-6 倍成长空间，多项需求因素拉动 VDS 行业成长，根据欧睿数据，预期 2026 年 VDS 行业市场规模将接近 3000 亿元，2021-2026 年 CAGR 为 6.57%。 渠道结构上直销份额下降、药店渠道企稳、电商渠道仍在高速增长渠道结构上直销份额下降

4、、药店渠道企稳、电商渠道仍在高速增长。分渠道来看，监管政策对直销渠道产生冲击最大，受权健事件影响直销份额大幅萎缩；受跨境电商和消费习惯转变影响，电商渠道高速成长；药店渠道在医保卡政策调整及疫情影响下占比有所下降。2021 年中国维生素和膳食营养补充剂渠道结构为电商40.6%、直销 29.6%、药店 20.1%，预期电商未来仍为主要增长渠道，药店渠道份额长期有望保持稳定。 公司大单品战略出击，积极布局细分高潜赛道公司大单品战略出击，积极布局细分高潜赛道，有望多点开花，有望多点开花。公司 2017 年提出大单品战略，通过健力多的成功范例积累经验，进一步提出“大单品+形象产品+明星产品”产品矩阵聚焦

5、资源投放，提升费投效率。我们认为 Life-space 具有成功基因，产品功效显著，适用人群广泛，成长可期。且舒百宁、健安适等多款产品定位多个细分高需求赛道，均在逐步培育推广中，未来有望多点开花。 药店、电商双渠道龙头，药店渠道地位稳固，启动销售变革助力终端动销，电商药店、电商双渠道龙头，药店渠道地位稳固，启动销售变革助力终端动销，电商渠道份额有待提升。渠道份额有待提升。在渠道端，公司率先进入药店渠道，终端网点广覆盖，且蓝帽子储备充足，龙头地位稳固。2020 年公司启动经销商裂变，建立主业、健力多、Life-space 三个独立的经销商体系，促进多元产品线共同发展。2021H2 公司启动销售变

6、革，规范促销力度及赠品制度， 保障渠道利润空间， 并搭建千人营养天团助力终端动销，2022 年公司药店渠道有望迎来拐点。随着电商渠道崛起，公司启动电商品牌化战略大力发展线上渠道， 境内主营业务收入中线上营收占比从 2018年的 20.5%提升至 2020 年的 28.8%，据第三方数据，2020 年汤臣倍健品牌在天猫VDS 类目、京东医药保健行业中市场份额均位列第一。公司增资麦优提升电商运营能力，在电商渠道单独设立研发团队加速产品研发推新，未来电商份额有待进一步提升。 投资建议：投资建议：我们预期 2021-2023 年公司实现营业收入 72.42/87.71/107.03 亿元，同比增长 1