中芯国际-产能为王成熟制程收入快速提升-211230（16页）.pdf

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1、 上市公司 公司研究 /公司报告 证券研究报告 电子 2021 年 12 月 30 日 中芯国际 (688981) 产能为王，成熟制程收入快速提升 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： 成熟工艺与先进制程并举。中芯国际成立于 2000 年，面向全球客户提供 0.35 微米到 14纳米晶圆代工与技术服务，公司 21Q3 年在全球晶圆代工市场市占率约 5%，位列全球第五，中国大陆第一。2010 年后公司产品以逻辑芯片为主，2011-2020 年营收CAGR14.07%，核心驱动力来自产能规模的扩张。2020 年晶圆代工产品收入占比 87%，从制程分布来看，0.15/0.18um 的成熟

2、制程以及 55/65nm 节点是公司最大的收入来源，占晶圆代工收入比重分别为 33%、31%。 中国大陆半导体产业链各环节中，制造端最为薄弱且结构失衡。制造环节在中国大陆集成电路市场占比不超过 30%，远低于全球 46%的水平，在晶圆制造领域，无论是设备、材料还是代工层面， 国内企业均较国际领先水平存在较大的差距。 大基金一期 67%投向制造，凸显晶圆制造自主发展重要性与紧迫性。中芯国际作为国内晶圆代工环节领军，资本市场与产业资金持续加大扶持力度。大基金对中芯国际及旗下子公司总投资额 190 亿元，占大基金一期比重达 20%。并且大基金二期先后投资中芯南方及中芯深圳，国家、地方、公司协同助力公

3、司快速发展。 28nm 在国产替代趋势下长期将成重要收入支撑。中芯国际 HKMG 与 Poly-SiON 均具有竞争优势。在国产替代的趋势下，下游客户的转单效应使得公司在不断扩产情况下产能利用率仍保持在90%以上的高位， 随着第二代HKMG于2019年量产， 自2019Q1起28nm收入占比重回上行通道，至 2021Q3 已达到 18.2%，将成为未来一段时间内重要的收入增长点。 14nm FinFET 正式量产，铺平未来升级道路。14nm 为业界集成电路制造工艺拐点，从14nm 开始采用 FinFET 结构。中芯国际于 19H2 实现量产，成为继台积电、三星、格罗方德、联电后的第五家。先进制

4、程赛道参与者数量大幅缩小，具有 180nm 制程能力的晶圆厂有 29 家，而具有 14nm 量产能力的仅剩 6 家，目前仍处于先进制程主赛场的仅剩台积电、三星和英特尔。 当前，市场动能主要来自三大部分的叠加：1）稳固的市场存量需求；2）新兴产品市场带来的需求增量；3）因行业形态发生转移而带来的在地生产需求增量。我们认为市场整体景气度依然向好，公司产能不能满足客户需求的情况预计将持续至明年全年。基于以上假设，预测公司 2021-2023 年营业收入分别为 348、419、487 亿元，归母净利润分别为90.38、102.62、114.22 亿元。 估值参考 A 股具有 IDM 模式的上市公司华润

5、微、扬杰科技、时代电气、士兰微进行比较，2022 年平均 PE 约 43x，公司 2022 年 PE 为 41x，相比行业平均仍有 6%空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：贸易摩擦的风险，研发及晶圆技术迭代风险 市场数据： 2021 年 12 月 29 日 收盘价（元） 52.73 一年内最高/最低（元） 74.9/50.6 市净率 3.9 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 98660 上证指数/深证成指 3597.00/14653.82 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2021 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 13.5 资产负债率% 2

6、9.60 总股本/流通 A 股(百万) 7904/1871 流通 B 股/H 股（百万） -/5965 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 财务数据及盈利预测 2020 21Q1-Q3 2021E 2022E 2023E 营业总收入（百万元） 27,471 25,371 34,841 41,885 48,743 同比增长率（%） 24.8 22.0 26.8 20.2 16.4 归母净利润（百万元） 4,332 7,318 9,038 10,262 11,422 同比增长率（%） 141.5 137.6 108.6 13.5 11.3 每股收益（元/股） 0.55 0.93 1.14 1.3