同和药业-原料药产能释放、CDMO放量迎来二次成长-211229（22页）.pdf

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1、同和药业（300636） 证券研究报告公司研究化学制药 1 / 24 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 原料药产能释放、原料药产能释放、CDMO 放量，迎来二次放量，迎来二次成长成长 买入（首次） 盈利预测与估值盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 435 604 825 1,296 同比（%） 5.4% 38.7% 36.6% 57.1% 归母净利润（百万元） 70 88 151 261 同比（%） 45.0% 26.1% 70.5% 73.3% 每股收益（元/股） 0.54 0.43

2、 0.73 1.27 P/E（倍） 41.5 57.9 34.0 19.6 投资要点投资要点 公司是高增速公司是高增速+高高确定性的确定性的高端特色原料药龙头高端特色原料药龙头：公司专注于提供高质量、高壁垒原料药产品，主要品种均有 DMF 文件，且通过多地区 GMP 检查，具备专利原料药快速跟进能力。短期来看，新产能释放、技改完成、上游涨价传导、替格瑞洛等新品放量将快速修复短期业绩；长期来看，新品种原料药专利到期后快速跟进、CDMO 业务放量提供长期业绩支撑。根据我们测算，2021-2026 年原料药收入年复合增速有望保持 30%，CDMO业务提供业绩弹性，据产能估计 2025年公司收入很可能

3、突破 20-25亿元。 增量增量 1：公司具备公司具备专利悬崖专利悬崖后快速仿制的能力后快速仿制的能力，GMP 产能帮助产能帮助公司稳抓公司稳抓机会机会：近年大批重磅专利原研药相继到期，带来仿制药放量的同时推动原料药的需求快速提升。公司做好充分的项目储备，包括利伐沙班、阿哌沙班、米拉贝隆、非布司他、维格列汀、7-甲氧基萘满酮等多个重磅产品。其中，替格瑞洛在 2021年 3 月通过 CDE 审批，6月通过 GMP 检查，将率先为公司提供高毛利收入。产能方面，产能方面，新建二厂区保证新产品产能供应，其中一期四个合成车间已进入设备安装调试阶段，根据公司预计，2022 年4 月可试生产。一期厂房产能对

4、应 5 亿元收入，二期对应 10 亿元收入，产能的释放保证公司未来新品种的快速增长。 增量增量 2：2021 是是 CDMO 爆发元年爆发元年，2022-2025 年提高业绩弹性年提高业绩弹性：公司依托酶催化、微通道反应等技术和 GMP 生产能力，客户包括全球前 20 原研药企。公司订单充足，常规生产商业化品种 7 个，完成报批和正在报批的品种 17 个，在研品种近 30 个。产能方面，产能方面，公司新建二厂区部分产能用于CDMO 业务，打破现阶段产能瓶颈问题。公司 2021 年前三季度 CMO/CDMO 项目销售额同比增长 66.8%，业务开始进入放量周期。随着现有项目放量和推进，加上先签订

5、的扩展，我们预计 2022 年收入可达 1亿元，CDMO 收入将迎来爆发期，为公司提供高弹性、高毛利收入。 存量：存量品种受益于产能扩张和技改：存量：存量品种受益于产能扩张和技改：公司老品种均保持稳定增长。其中加巴喷丁在 2021 年完成技改和扩产，2022 年产能将从 1000t 扩产到1800t，2021 年开始有望迎来快速放量，毛利率有望对比 2019 年迎来 15-20pct 的回升。塞来昔布在下游客户石药和百洋中标集采后进入放量期，仍有上升空间；日本注册成功后，也将提供增量收入。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计 2021-2023 年归母净利润分别为 0.88、1.

6、51 、2.61 亿元，增速分别 26.1%、70.5%、73.3%，2021-2023 年 P/E 估值分别为 58X、34X、20X ；基于公司原料药新品种放量在即和 CDMO 业务将进入爆发期，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：环保政策收紧；成本向下游传导不及预期；新产品审批和放量不及预期；CDMO 业务不及预期；汇兑损益风险。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 24.87 一年最低/最高价 12.15/33.83 市净率(倍) 6.23 流通 A 股市值(百万元) 4247.83 基础数据基础数据 每股净资产(元) 4.24 资产负债率(%) 51.99