电子行业深度研究：降价周期已开启重点关注单张毛利拐点-211229（17页）.pdf

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1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据市场数据(人民币）人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金电子指数 8246 沪深 300 指数 4956 上证指数 3630 深证成指 14838 中小板综指 14362 相关报告相关报告 1.盈利修复是明年投资主线，长期关注成长领域-2022 年 PCB 行. ，2021.12.28 2.华为发布 P50 Pocket，折叠屏市场再迎新机-消费电子周. ，2021.12.27 3.看好电动汽车 800V 高压系统受益产业链-2021-12-2. ，2021.12.26 4.800V 时代到来，碳化硅迎来甜蜜时刻-2021-12-25.

2、，2021.12.26 5.21 年折叠屏在 1 千美元以上机型渗透率达 10%-折叠屏手机点评 ，2021.12.23 降价降价周期已开启，周期已开启，重点重点关注单张毛利关注单张毛利拐点拐点 投资建议投资建议 行业策略行业策略：我们认为今明两年是 PCB 产业链典型的周期性景气的再次演绎，作为 PCB 上游关键原材料的覆铜板产品，也将继续处于周期属性阶段。根据周期性判断，明年覆铜板行业将会开启降价周期，行业价格将会逐渐恢复到正常状态；在覆铜板降价趋势已定的情况下，我们认为应当关注厂商单张毛利的变化，以判断其是否能够走出单张毛利困境。 推荐组合推荐组合：我们建议优先关注能够应对周期、率先实现

3、单张毛利反转的覆铜板公司，其次关注有汽车MiniLED服务器载板等高端产品布局且有放量的厂商。我们推荐顺序为：生益科技、南亚新材、华正新材。 行业观点行业观点 供需关系带来的涨价溢价周期使得覆铜板赚取超高利润。供需关系带来的涨价溢价周期使得覆铜板赚取超高利润。今年 PC（前三季度同比+23%） 、家电（1-10 月空调、冰箱、洗衣机销量同比+8%、5%、14%） 、汽车（1-11 月销量同比+5%，其中新能源汽车+177%） 、手机（前三季度出货量同比+9.3%）出货量高增长，最终推升 CCL 下游 PCB 产量增长 13.2%，可见需求旺盛；同时覆铜板龙头扩产幅度仅 6.7%（小于下游需求增

4、量 13.2%） 、增产产能错位（扩产高端产能，涨价的为低端产品） 、原材料涨价限制有效产能（小厂商买不到原材料）等原因导致有效供给相对有限。在这样的供需关系下，今年覆铜板行业迎来高景气度行情，截至 2021年前三季度，A股 5 家覆铜板公司营收算数平均增速达到 65%，归母净利润算数平均增速达到了 227%，可见今年是行业整体涨价（体现为营收增长）并且实现溢价（体现为利润增幅显著高于营收增幅）的旺年。 需求边际弱化已在需求边际弱化已在 Q3 显现，覆铜板降价周期已开启。显现，覆铜板降价周期已开启。从终端出货量销量来看，手机（Q3 同比增幅下滑至-6%） 、汽车（7/8/9 月同比增幅下滑至-

5、12%/-18%/-19%） 、PC（Q3 同比增幅下滑至 7%） 、家电（7/8/9 月空调、冰箱、洗衣机同比增幅下滑至 2%/3%/1%、-9%/-12%/-8%、14%/5%/3%） ，再结合草根调研和周期性判断，需求在 Q3 已显现出疲态。5 家 A 股覆铜板厂商的 21Q3 单季度毛利率中已经反映了需求弱化的现象（生益科技、金安国纪、南亚新材、华正新材、中英科技毛利率环比-3.2pct、-8.2pct、-2.9pct、-1.6pct、-6.3pct） ，再根据行业周期特性，我们认为覆铜板降价周期已然开启，未来一年覆铜板价格将会逐渐回归到正常水平。 单张毛利体现议价权和定价权，能力强者

6、能率先走出周期困境。单张毛利体现议价权和定价权，能力强者能率先走出周期困境。在覆铜板降价周期开启后，真正决定覆铜板厂商盈利情况的是单价和成本的变动关系，能够体现这一变动关系的指标就是单张毛利。单张毛利的变化体现的就是向下游的定价权（单价）和向上游原材料厂商的议价权（单位原材料成本）的差，而对于不同厂商而言，这一能力是不尽相同的。以全球前两大覆铜板厂商建滔积层板和生益科技在上轮周期性景气（2017 年开始）中的表现为例，建滔积层板的价格见顶后单张毛利开始波动下行，盈利承压；但生益科技价格见顶后单张毛利虽短期受挫，但是很快就开始回升并且在未来持续提升，带来业绩超预期的盈利+估值双升机会。因此，在这