中国天楹-海外技术&管理经验内化剥离Urbaser资金充裕谋新篇-20211216（36页）.pdf

1、中国天楹（000035） 证券研究报告公司研究环保工程及服务 1 / 38 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外技术海外技术&管理经验内化，管理经验内化，剥离剥离 Urbaser 资资 金充裕金充裕谋新篇谋新篇 增持（首次） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 21,867 19,765 6,522 8,086 同比（%） 17.65% -9.61% -67.00% 23.99% 归母净利润（百万元） 654 702 798 1005 同比（%） -8.33% 7.48

2、% 13.66% 25.87% 每股收益（元/股） 0.26 0.28 0.32 0.40 P/E（倍） 15.8 20.9 18.4 14.6 投投资要点资要点 国际化综合环境管理服务商，国际化综合环境管理服务商，资产剥离资产剥离轻装上阵轻装上阵再启航。再启航。公司深耕环保 领域 15 年，借力全球领先的综合环境供应商 Urbaser，完成全球化的固 废全产业链布局， 2021 年， 公司以 14.70 亿欧元出售 Urbaser100%股权， 剥离后公司主业回归垃圾末端处置、城市环境服务和环保装备制造垃圾末端处置、城市环境服务和环保装备制造。 出售出售 Urbaser 降低负债率，降低负债

3、率，在手资金充沛在手资金充沛盈利能力回升盈利能力回升。Urbaser 买卖 价差达 3.2 亿欧元，PB 下降下降安全边际拔高。公司财务状况迎三大转变： 以 2021Q1 为对照，1）商誉和负债率下降）商誉和负债率下降：商誉由 54 亿元降至 0.4 亿 元消除减值风险消除减值风险，资产负债率下降资产负债率下降 25.40pct 至至 50.62%留出融资空间。 2）在手现金充裕在手现金充裕：交易所获现金用于偿还债务减小财务压力，余留约余留约 60 亿元亿元可供业务拓展。3）盈利指标回升盈利指标回升：毛利率提升 7.85pct。 公司公司垃圾焚烧投运产能存翻倍空间垃圾焚烧投运产能存翻倍空间，国

4、际化优势显著国际化优势显著拥抱境外蓝海市拥抱境外蓝海市 场场。 行业刚性扩容十四五复合增速 9%； 垃圾处理费垃圾处理费划至划至税务部门征收税务部门征收， 商业模式向 C 端理顺现金流改善；垃圾焚烧减碳效应显著，CCER 碳价 30 元情形下贡献 12%利润弹性利润弹性， 企业有望通过碳交易降低补贴依赖度。 公司 1）投运产能存翻倍空间）投运产能存翻倍空间：2020 年底投运产能 1.1 万吨/日，在建产 能 1.5 万吨/日，筹建产能 0.3 万吨/日，近两年迎来密集投产期，境内项 目受新政影响小。2）横向一体化）横向一体化优势明显：优势明显：2020 年公司与锡林浩特市 同时签订生活垃圾焚

5、烧和餐厨处理项目，体现横向扩张的协同性。3） 领先技术领先技术&Urbaser 品牌助力海外品牌助力海外自主自主开拓：开拓：掌握比利时垃圾转化能源 技术，积极开拓东南亚蓝海市场，自主中标越南、新加坡等地项目。截 至 2020 年底，公司境外在手产能 6300 吨吨/日日居国内上市公司首位首位，在 建项目中境外产能占比 42%，境外项目处置费优厚。 城市环境全产业链布局，技术城市环境全产业链布局，技术&管理经验内化在手合同管理经验内化在手合同达达百亿百亿。市场化 带动环服行业 2019-2025 年复合增速 15%，物业化强化资金&装备&管 理壁垒，促行业集中度提升。公司借力借力 Urbaser

6、 完成城市环境全产业链完成城市环境全产业链 布局，技术布局，技术&管理经验内化管理经验内化，20162020 年境内合同总额完成 0 到 100 亿元的突破，随垃圾分类政策全国推进，公司订单将加速积累。 等离子体处置等离子体处置医废替代空间广阔，新能源产业布局响应双碳目标医废替代空间广阔，新能源产业布局响应双碳目标。公司 等离子体技术全国领先全国领先且具备产业化条件且具备产业化条件， 等离子体处置医废具有低污低污 染高效率染高效率的优点，环保标准趋严 2022 年起医废处置排放限值缩紧医废处置排放限值缩紧 50% 左右左右，技术内驱技术内驱&政策外推政策外推等离子体处置医废替代推广可期。公司与