【公司研究】紫金矿业-巨龙铜矿：如何看待并购合理性及对紫金的影响？-20200608[18页].pdf

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1、 请请务务必阅读正必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 公公 司司 点点 评评 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 有色金属有色金属 审慎增持审慎增持 ( ( 维持维持 ） 市场数据市场数据 市场数据日期市场数据日期 2020-06-05 收盘价（元） 3.82 总股本（百万股） 25377.26 流通股本 （百万股） 19221.77 总市值（百万元） 96941.13 流通市值 （百万元） 73427.15 净资产（百万元） 49638.61 总资产（百万元） 139677.65 每股净资产 2.53 相关报告相关报告 紫金矿业： 寻找有色

2、的核心资 产，具备阿尔法的资源成长股 2019-11-23 紫金矿业：公开增发或将启 动，中长期配置时点已到 2019-11-13 分析师： 邱祖学 S0190515030003 苏东 S0190519090002 王丽佳 S0190519080007 assAuthor 主要财务指标主要财务指标 zycwzb|主要财务指标 会计年度会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入(百万元百万元) 136098 118780 126440 136602 同比增长同比增长 28.4% -12.7% 6.4% 8.0% 净利润净利润(百万元百万元) 4284 4189 68

3、54 10828 同比增长同比增长 4.6% -2.2% 63.6% 58.0% 毛利率毛利率 11.4% 13.5% 14.9% 17.9% 净利润率净利润率 3.1% 3.5% 5.4% 7.9% 净资产收益率（净资产收益率（%） 8.4% 7.6% 11.2% 15.4% 每股收益每股收益(元元) 0.17 0.17 0.27 0.43 每股经营现金流每股经营现金流(元元) 0.42 1.28 0.54 0.94 投资要点投资要点 公司公司拟以拟以 38.8338.83 亿亿元元收收购购巨龙铜业巨龙铜业 50.1%50.1%股权股权。全资子公司西藏紫金于 2020 年 6 月 6 日和藏

4、格集团、中胜矿业、深圳臣方、肖永明、巨龙铜业签署关于西藏巨龙铜业有 限公司之股权转让协议；拟以现金方式出资 38.83 亿元收购巨龙铜业 50.1%的股权， 当驱龙铜多金属矿 （含荣木错拉） 二期新增 15 万吨/日采选工程达到协议约定条件时， 收购方将给予出售巨龙铜业股权的股东一定补偿。巨龙铜业拥有驱龙、荣木错拉铜和 知不拉铜多金属矿， 项目合计拥有平均品位 0.41%的铜金属量 1040 万吨， 伴生 0.028% 的钼金属量约 73 万吨，铜远景资源储量有可能突破 2000 万吨。驱龙铜多金属矿（含 荣木错拉）一期 15 万吨规模，规划建设总投资 146 亿元，已投资 74 亿元，后续仍

5、需 投资约 72 亿元，预计 2021 年底建成投产，实现铜 16.5 万吨，钼 0.62 万吨；二期新 建 15 万吨规模，建成后年铜 26.3 万吨，钼 1.3 万吨；知不拉铜多金属矿采选工程已 基本建成并进行试生产，尾矿库建成后即可投产，前 8 年为露采，年产铜 2.35 万吨。 1 1、收购估值收购估值合理性与否合理性与否？PB 对价合理：当前巨龙矿业账面价值未充分考虑 3 个矿 权未来收益情况， 导致巨龙账面价值中净资产仅为 19.5 亿元 （对应收购 PB 为 3.97x） ; 但采取资产价值评估之后，净资产升值 350%，尤其是 3 个矿权价值，对应收购 PB 或 仅为 3.97

6、x 若参照藏格控股 2019 年财报中巨龙矿业净资产为 64.6 亿元，收购 PB 也 仅为 1.2x。横向：股权收购对价 77.5 亿元与 2019 年藏格控股向藏格集团购买股权 交易对价 70 亿元相近；且此次交易巨龙铜业净资产和三个矿业权评估价值已大幅下 修，周期低点并购具备更高安全边际。纵向：交易吨铜价值量或为 745 元/吨，低 于前两年海内外铜矿并购铜矿的吨价值量 1029 元/吨的基准，整体与 bor 收购接近。 2 2、项目项目生产成本及对公司未来生产成本及对公司未来产量产量与效益与效益的的影响几何影响几何？项目收购至少增厚权益铜 资源量 521 万吨至 6246 万吨， 增长